市值蒸發 108 億之後樂視終於停牌了，這家公司的出路還有什麼？

知識 12-10

靠描繪未來做大的樂視，現在因為沒人相信它的未來走到生死關頭

樂視股價終於止跌了，卻不是因為發生了什麼逆轉。

本周三，樂視的上市部分樂視網發布停牌公告，暫停了股票交易。樂視稱這是因為公司股價大幅下跌並且需要籌備資產重組。

自 11 月初被曝光手機業務拖欠貨款以後，樂視網的股價已經下跌 19%、市值蒸發 108 億。

相對於去年五月股價最高點的時候，樂視網市值已經縮水 400 億元。

之後樂視召開股東會、公布了一筆新的融資。但這些都沒有扭轉市場對它的看法。

市場預期也確實沒什麼理由發生改變。樂視自己公開的大多不是什麼好消息：承認遇到資金問題、承認手機和汽車業務燒錢太快、暗示要裁員。

而被曝光的新聞包括樂視拖欠手機供應商貨款、因欠款被高通和 MTK 停止晶元供應、樂視電視被供應商暫停供貨、被美國內華達州財政部長說是旁氏騙局……

最新的是下面這張在網上傳開的有關樂視員工集體辦理離職手續的照片。

樂視稱這張照片是排隊辦理其它業務。

但裁員是事實。一位從樂視網離職不久的員工告訴《好奇心日報》，確實陸續有人被裁，但公司內部的說法是「優化」。關於人數，樂視網內部流傳的一個說法是 20%。樂視網只是樂視諸多公司之一。《網易財經》報道稱，整個樂視集團正在「優化」，涉及 10% 的員工。

不過這些都不是樂視最擔心的事。根據樂視網自己的公告，影響最大的是一篇名為《樂視驚魂一秒：賈躍亭 64.81% 質押股票一度跌破平倉線》的文章。這被列為此次停牌的主要理由。

為什麼一篇文章影響這麼大？停牌之後，樂視又能幹什麼？

停牌是為了爭取時間，避免失去控制權

所謂質押股票是持股人將自己的股票抵押給金融機構以換取現金。

賈躍亭在以前樂視網股價表現好的 2014 - 2015 年間，先後 15 次向第三方金融機構質押樂視網股份以換取現金、投資新業務。至今，賈躍亭 77.74% 的股份還沒贖回。

金融機構這麼做是為了賺利息。不過為了避免虧損，它們會在借款時與賈躍亭約定一個股價（所謂平倉線），一旦樂視網股價低於這個價格，金融機構有權賣出這些股票收回資金。

這意味著屆時賈躍亭手裡大部分的股票有可能被別人買走，從而使他失去對上市公司樂視網的實際控制權。

類似的事情在 A 股出現過。今年二月，同洲電子董事長就因為這個原因失去了控制權。

公告中提到「跌破平倉線」的文章出自野馬財經，不過現在在它官網上已經看不到了。新浪、鳳凰網等媒體轉載的版本還能被搜索到。

文章作者援引東方財富 iChoice 的數據稱，賈躍亭有 64.81% 的股票以 35.21 元押出去，12 月 6 號當日樂視網最低股價到過 35.01 元。

但東方財富產品人員以及高管在回答相關問題時說，35.21 元的價格是根據業內平均水平估算的，不是精確數據。

一位在美資銀行工作過的投資分析師對《好奇心日報》表示，這個數字確實很難估算，因為它根據銀行對企業的判斷而變化，一般是當時股價的 30% － 60% 之間。比如一股 100 元，可以質押以換取 30 - 60 元的現金。超大型國有企業如寶鋼、武鋼向金融機構申請質押，到 60% 以上也不是沒有可能。

一般來說當股價跌到出借本金的 140%，借款方就會考慮出售股票。在此價位之上通常還會有警示線。

拿樂視舉例來講，如果賈躍亭用當時價值 100 億的股票去找 A 銀行借款，雙方約定質押率 30%，這些股票可以換來 30 億元現金。

當這批股權的市場價值跌到警示價 48 億元（出借金額的 160%），A 銀行就會通知賈躍亭補足抵押物；如果股票價值繼續跌到 42 億元（出借金額的 140%，所謂平倉線），那麼 A 銀行就有權拋出樂視股票避免損失。

「不過金融機構一般不太會直接這麼做。金融機構借錢的時候會設定本金的 15-20% 作為一個安全空間，本金加上安全空間的部分才是大家所說的平倉線。」這位分析師表示，剛跌破平倉線的時候銀行本金還在，並不一定會拋售。

不過他也說，如果股價繼續下跌，真正跌破出借的本金，金融機構的風控部門就會接手拋售。風控不考慮情懷、前景，只需要對虧損數字負責。

談到賈躍亭選擇讓公司現在停牌的原因，這位分析師判斷，「樂視網現在這個股價走勢，一定會引起機構風控部門的擔心。當中有一些機構或許已經根據質押合約，要求賈躍亭補足抵押物。他這次如此著急停牌，可能是連補充的錢都一下子拿不出來了。」

《上海證券報》稱，去年給賈躍亭辦理質押融資的部分機構，已在考慮潛在風險，並著手尋找解決方案。

至於樂視網主動提及的重大籌劃事項，有媒體報道可能跟樂視網子公司、負責樂視電視業務的樂視致新有關，消息稱樂視致新正引入新一輪戰略投資，已經有一家上海投資機構進入打款流程。

「賈躍亭之前都想著從身邊朋友那裡借錢了，現在再讓他馬上融一大筆錢的確是難了點。不管樂視網這次是否真的籌劃重大事項，在目前市場已經對其產生慣性負面看法的時候，選擇停牌自保這個辦法也不算糟糕。」一位上海私募基金經理告訴《好奇心日報》。

停牌能爭取多少時間？

A 股上市公司都能以重大變動為由向證券交易所申請停牌，甚至在盤中交易時段，也可以申請臨時停牌。之後由證券交易所根據實際情況或證監會的要求決定是否准許。

在寶能系爭奪萬科控制權的時候，萬科曾以籌劃股份發行、重大資產重組及收購資產為由停牌 7 個月。樂視網自己也曾在去年公告因籌劃將樂視影業注入樂視網事項申請停牌，將近 6 個月後才復牌。

樂視網所在的創業板由深交所管轄。深交所今年 5 月發布的《上市公司停復牌業務備忘錄》規定，重大資產重組的停牌時間不超過三個月；預計停牌時間超過三個月的，公司應當召開股東大會審議繼續停牌的議案，決定公司是否繼續停牌籌劃相關事項。

如果證監會不反對、股東大會和董事會對停牌沒有異議，樂視網就可以一直停下去。這能為它爭取到更多的時間找資金、調整業務結構。

這三方都沒有太多動力在解決問題前讓樂視恢復交易。

樂視網占創業板股指的 5%。也就是說樂視網跌 10%，創業板指數就要跌 0.5%。這有點中石化、中石油之於上證指數的意思。

2015 年股價暴跌，所謂「國家救市資金」就大量買入中國石化、中國石油等權重股股票，避免上證指數進一步下跌。

截止到今年第三季度，樂視網前十大股東里有四位樂視高管、一支深圳政府背景基金、兩支公募基金，以及中央匯金（常說的救市「國家隊」）。這些股東總計持有樂視網 47.98% 的流通股。

中央匯金上榜樂視網十大股東一年以來，還沒有進行過減持，包括最近樂視網暴跌的一個月。它介入樂視網以及其他上市公司的目的不是為了抬升這些公司股價，而是盡量保證這些公司不會跌得太厲害。有時候即使賣出股份也會擇機買回。

主要股東跟公司有最直接的利益相關，他們是最沒有動力催促樂視復牌的一個群體。

而那些借錢給樂視網的金融機構在這時候沒話語權。現在樂視網停牌了，股價止跌、無法交易，他們暫時能做的就是要求賈躍亭按照合同要求補足抵押物。

最後在背後各方利益的牽扯之下，樂視網有望爭取停牌半年，甚至更長時間。

停牌能做什麼？借錢是不太容易了

發動樂視網高管四處借錢是賈躍亭正在做的。

但這解決不了樂視的問題。

11 月 15 日晚間，賈躍亭在微博上說自己從長江商學院的同學借了 6 億美元。

消息公布後，這些人所在上市公司都發布公告和樂視撇清關係，稱借款為公司高管個人行為，沒有動用公司資金。

這就是樂視目前在市場上面對的預期。從問題爆發，到各方與樂視撇清關係，都說明樂視借款之難。

沒人願意借錢，正是因為市場對樂視的判斷。

走到這一步是因為樂視沒有什麼穩定賺錢的業務，就開始了一個又一個新業務。

2010 年靠樂視網的在線視頻業務在 A 股上市後，樂視先後進入了影視製作、電視、雲服務、體育、手機、專車、汽車、金融等一系列新業務。

這些業務里，除了樂視網和電視據說（電視的數字沒有經過審計）已經不再虧損以外，都在燒錢。

而且樂視燒的錢很大一部分是高管以股票換來的貸款，不是互聯網公司常見的風險投資。

這些錢需要算上利息還的。

更何況，掙錢的業務也不能算健康。無論是買版權，還是自製內容，視頻網站都處於一個人人都在燒錢的市場。樂視網近期的利潤有不少來自硬體的補貼——買樂視會員送手機、電視。非上市的硬體業務虧損被變成了樂視網的利潤。

賈躍亭強調「雖然我們電視在虧錢，但是現金流很好」。可這在電視市場上沒什麼用。因為這生意即使掙錢，也很難滿足樂視其他業務的資金需要。

市場上電視銷量第一的海信，2015 年的凈利潤也不過是 14.96 億元。而根據賈躍亭自己的說法，僅樂視汽車就燒了超過 100 億。

樂視如何成為今天的樂視

2004 樂視網成立

2010 樂視網在創業板上市

2011.12 樂視影業成立

2012.9 樂視宣布要做電視

2013.10 樂視全資收購花兒影視

2014.12 樂視超級汽車計劃宣布

2015.4 樂視在矽谷發布了超級手機

2015.10 樂視 7 億美元投資易到，成為易到控股股東

2015.12 擬將樂視影業注入樂視網

2016.10 樂視召開發布會，宣布進入美國市場

2016.11 樂視金融宣布成立

2016.12.7 樂視宣布停牌

對賈躍亭來說，畫餅圈錢加速發展本身沒什麼問題，很多成功的公司都這麼干。

無論是在股票達到高位時賈躍亭個人減持股票套現 100 億投入非上市公司部分業務，還是樂視網大手筆地收購版權，賈躍亭和樂視之所以不斷地開發布會來講同一個故事，是要讓公開市場保持信心，提振股價，從而獲得繼續燒錢的資本。

但賈躍亭現在已經要靠向個人借款融資了。

要證明自己是一個可持續的生意，樂視有一些業務需要砍

砍掉燒錢業務，讓資本市場相信新的業務結構、成本控制水平、盈利水平，是樂視最有希望的選擇。

汽車已經不可能造出來。

樂視稱汽車花了公司 100 億自有資金，可直到現在樂視汽車在國內外工廠都沒有開工的跡象，還被合作的美國政府官員說成是旁氏騙局。海外媒體把這些事曝光後，樂視汽車已經不可能像觀致、FMC 挖來寶馬高管一樣招到靠譜的人。

海外收購也可以停了。

今年 7 月 27 日樂視宣布以 20 億美元的價格收購美國電視生產商 Vizio，這次收購是用槓桿收購（Leveraged Buyout）模式完成。併購出價中絕大部分由債務融資組成，收購完成後 Vizio 的 A 輪融資會用於償還收購所用的貸款，樂視最低只需要 2 億美元的自有資金就可以完成收購。但 2 億美元可能已經太多。

更需要砍掉的可能是樂視手機。

樂視手機從 2015 年 5 月開售，到今天累積出貨量 1700 萬台。這是一個低利潤、需要規模化才有可能盈利的行業，除非把手機做成 Vertu 那樣的奢侈品。

一位手機渠道的業內人士對《好奇心日報》表示，一般認為樂視手機為了衝量，現在每賣一部需要倒貼 200 元。1700 萬台就虧了 34 億元。樂視已經沒有錢這樣補貼。

樂視一次一次說汽車和手機燒錢，已經暗示了這兩個業務的未來。

進美國的計劃看上去也沒什麼希望。

在十一月的北京 TechCrunch 大會上，主持人 Jon Russell 和樂視全球商城高級副總裁許長虹有這樣一段對話：

Jon Russell：你們兩周前在美國發布了新手機，手機是不是很難賣？
許長虹：4 個小時之內全部就賣光了，就像 Le-TV，9 秒當中就被搶光了，就是秒殺那種。
Jon Russell：那到底賣了多少台？
許長虹：現在還不方便公布。
Jon Russell：現在我們都在這裡，難道不是個公布的好時機嗎？

沒有出現在這一輪風波中的樂視影業，之前透露出的信息也不太好。2014、2015 兩年樂視影業歸屬母公司股東的凈利潤分別為 -8.91 億和 -1.02 億元。

今年的盈虧情況如何還有待觀察，但樂視影業最終沒有併入上市公司樂視網，已經說明問題。

還有上個月才正式亮相的樂視金融。

樂視金融到現在也沒有拿到更多金融牌照，只有保險和小額信貸牌照。而且有了牌照也不能指望靠金融賺錢。現在連京東都在剝離金融業務，以避免它的虧損拖累整個公司。

砍掉業務也一定會造成大規模裁員。此前樂視多次說過公司人浮於事，需要嚴格 10% 末位淘汰。

不過這不意味著樂視可以靠淘汰制 0 成本裁員。根據勞動法，即便是因員工無法勝任而辭退，公司依然需要提前 30 天通知，並給出相關的依據。

還可以拋掉關聯公司的股份。

實際上樂視已經在這麼做了。上周，樂視控股下屬公司酷派集團發布公告稱，公司以 2.72 億元出售酷派移動 80% 的股權。酷派移動是酷派集團兩位高管跟 ivvi 於 2014 年出資 10 億元成立的公司，主要是運營 ivvi 手機品牌。粗略估計兩年時間，這筆資金減值 50% 以上。

另據媒體整理，樂視網還通過旗下公司持有 TCL 20.09% 的股權，價值 19.37 億元，另再包含持有北青傳媒、當代明誠、芝蘭玉樹等 A 股公司的股權，其總價值達到 20.59 億元。這些都是樂視網可以用來變現的資產。

此外現在你用易到打車服務也不會再送你樂視會員了。同時易到還不斷鼓勵用戶優惠充值，爭取更多現金。這多少也在說明樂視已經不再給這家企業繼續輸血。

如果不能變成可持續的生意，樂視有什麼可以賣的？

這些都剝離了，樂視是不是能恢復成一個正常運作的公司，外界很難判斷。

樂視各新業務都沒有上市，沒有公布虧損和欠款情況。具體需要填多少錢只有樂視自己的高管知道。

如果不能恢復，樂視也不太能留住人。折價引入新的戰略投資人、拋售資產就成了另外的出路。

國資背景的百事通曾於 2012 年花費 3000 萬美元，收購在線視頻網站風行視頻。樂視網與中國國際廣播電台互聯網電視(CIBN)集成平台合作獲批，拿到互聯網電視牌照，尋求國家資本投資也不是沒有可能。

金融機構也可能把質押的股票出售給願意賭一把的私募。上證報提到已有私募表示出「接盤」樂視網質押股權的意願，並提出以資產證券化(ABS)的方式，以較合理的價格獲得樂視網股權。此外，一些私募甚至考慮通過成立產業併購基金，從而以股權方式介入樂視網。

這不是長久之計，私募資金規模有限，而且投資樂視終究還是為了盈利。如果樂視網的股價復牌後剎不住車繼續下跌，他們也不會一直把股票拿在手裡。

如果還是扭轉不過來，樂視網最後的選擇可能就是各種賣了。比如有小額信貸牌照的重慶樂視小額貸款、正經歷業務結構調整的樂視體育。

從 2015 年起，樂視體育陸續以 2 億美元獲得香港英超 3 年獨家轉播權、1.1 億美元獲得 2017-2020 年亞足聯旗下所有賽事在中國大陸地區的全媒體版權；27 億元獲得中超聯賽 2016、2017 兩個賽季的獨家新媒體轉播版權；2016-2021 賽季 NBA 在港澳地區的版權，據傳總價超過 1 億美元。以上賽事版權的投入就已經耗費掉樂視體育 88 億元的兩輪融資的大半。

當然這裡面還包含多少壞賬，可能只有樂視體育自己才知道。上個月，樂視體育險些被 ATP 停掉上海大師賽的轉播信號的傳送，就是因為版權費用遲遲拖欠未付。

最後還有兩個好點的業務樂視網和樂視電視。