美元指數將企穩回升？

【財新網】（專欄作家 周道傳）摘要：年初以來，美元指數大幅下跌出乎市場預料。實際上，支持美元上漲的中長期基本面因素依然很多，而歐元兌美元如長期保持1.2以上將對很多邊緣經濟體產生負面影響，歐元區整體基本面並不支持強勢歐元。結合短期因素分析，美元指數在四季度很可能將企穩回升，需要密切留意由此帶來的金融市場變化。

正文：

今年以來，對全球金融市場來說，最大的意外是美元指數大幅下跌。從去年底的高點103.8起算，到今年9月8日的最低點91，美元指數最大跌幅超過12.3%。其中，佔比高達57.6%的歐元是「罪魁禍首」，其對美元匯率最高升值接近15%，一度突破1.2大關，確實讓市場大跌眼鏡。

作為馬後炮，在這裡也不妨先試著總結一下。此輪美元回落不外乎是兩大原因：一方面，特朗普正式上任以來，除了繼續推行「推特治國」，簽署幾紙行政命令，以不合作姿態退出各種多邊國際組織外，內政上基本一事無成。市場從之前充滿期待的「特朗普交易」模式很快轉變為擔憂「特朗普風險」；另一方面，在極度寬鬆的貨幣政策環境下，全球經濟加速擴張，繼美國之後，歐洲及新興市場也紛紛進入加快復甦狀態。特別是歐元區，年初市場一直把2017年的歐元區比作「黑天鵝湖」。但在法國大選有驚無險度過後，市場對歐元區由極度悲觀轉為極度樂觀，並在宏觀經濟數據好轉後開始揣測ECB（歐洲央行）會在年內提前宣布結束QE，並逐步退出超寬鬆貨幣政策。兩大因素此消彼長，導致了美元指數大幅回落。

在之前的分析（請見《正本清源看美元：升值周期到頭了？》）中曾提到，美元指數在「92-93一帶是強力支撐位，即使進一步下跌，空間也比較有限」。可以說，美元指數跌至91附近已經將可預見的空頭因素消耗殆盡了（fully price in）。

從中長期基本面看，支持美元上漲的因素基本維持不變。美國在此輪經濟周期中擴張步伐明顯領先於歐、日、英、加等主要指數構成方，而且在利率周期和貨幣緊縮周期上也已經遙遙領先。雖然加拿大央行出乎意料先於英國啟動加息，但美聯儲已經在三次加息後宣布將馬上啟動縮表，而且年底大概率還將加息一次。

而歐元區和日本則分別處於QE和QQE階段，即使年內ECB可能宣布將結束QE，其貨幣政策也僅僅是邊際收緊，離全面緊縮階段為時尚遠，日本央行更是明確宣布短期內不會考慮退出QQE，歐、日央行資產負債表依然處於擴張階段。目前看，年內有望步加拿大之後啟動加息的主要央行也就是英國央行，而英國脫歐談判結果及其對經濟的負面影響依然還有較大不確定性，即使加息也會保持緩慢步伐。

而且，如果特朗普能夠在年內落實減稅政策，國際資金很可能將大幅迴流美國，這對美元將是實質性利好。

重點看看歐元區的情況。很顯然，目前歐元區整體經濟狀況並不長期支持兌美元1.2以上的匯率水平。經過危機後這些年的發展，歐元區內部經濟體分化更加嚴重了，德國經濟一枝獨秀，其他絕大多數邊緣經濟體依然疲弱不振，失業率高企，債務負擔沉重，再疊加難民問題和恐怖襲擊等，民粹主義浪潮湧現。雖然相對於德國經濟基本面，歐元明顯被低估，但相對於絕大多數其他歐元區經濟體，1.2的匯率水平明顯是高估了。

而且，長遠看，雖然經過了2008年金融危機和2012年歐債危機，歐元區內在根本問題並未得以根本解決，反而進一步深化了。統一的貨幣政策與獨立的財政政策之間的矛盾，嚴重分化的經濟基本面與整齊劃一的匯率水平之間的矛盾，依然沒有妥善解決方案。在很多邊緣經濟體尚未進入穩固擴張階段時，匯率大幅升值對其負面影響非常大。可以說，除了少數核心國家，歐元區大部分經濟體基本沒有喜歡強勢歐元的。

另外，目前看，歐元區內憂猶存，未來飛出「黑天鵝」的概率依然很高，甚至不排除下一次危機將在某些薄弱的邊緣經濟體中爆發。剛剛爆發的西班牙「加泰羅尼亞獨立公投」事件只是歐元區內在問題的一個側面反映，未來可能還會有更多的風險事件發生。

當然，以上這些中長期宏觀基本面因素的影響往往是緩慢的。短期看，年內特朗普減稅政策最終能否落實，美聯儲新主席人選最後花落誰家，以及ECB對退出QE步伐的表態和未來貨幣政策取向等，均會在一定程度上繼續擾動美元市場。

總體看，支持美元指數企穩回升的中長期因素依然很多，此輪美元升值周期就此結束的可能性不大。短期看，特朗普減稅政策如能在年內順利落實，「特朗普交易」很可能將重現，而歐元區內部基本面分化依然嚴重，ECB提前超預期緊縮貨幣政策的可能性並不大，四季度美元指數大概率將企穩回升，需要密切留意由此帶來的金融市場變化。

作者為雲鋒金融集團研究及策略總監，董事總經理

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！