豆類油脂四季度策略：豆類震蕩，棕櫚油需求看跌，豆油供大於求

報告摘要：

? 大豆豆類。美豆收割季節大豆價格承壓，單產再次上調的幅度和可能性都十分有限，未來焦點由美豆單產轉移到南美播種面積與進度。

? 油脂棕櫚油：棕櫚油產量保持同比增加，但與往年均值相比增幅較小。近期價格有旺盛需求推進，然而棕櫚油出口已經抵達歷史高位的情況下，需求難以擴大且有階段性下降的可能。一旦作為季節產量高峰的10月產量有了明顯的提高，供給增加配合需求走弱，棕櫚油價格下行的概率提升。

? 油脂豆油：進口大豆數量依然保持高位，豆油供應依舊偏高，供應與需求增速之差逐步擴大，豆油供給壓力依然壓制價格。

一、 簡介

美國農業部10月供需報告即將出爐，市場預估單產達到50蒲/英畝左右，上期報告預估為49.9蒲/英畝，從今年天氣情況來看，單產上調幅度已然不大。

棕櫚油產量環比下降，總量相對於往年均值已然保持增長，然而增長幅度不到1%，且出現了連續兩個月的下降趨勢。棕櫚油需求端印尼馬來西亞對中印美歐四個主要消費國的出口達到了歷史高點，隨著冬季的來臨，需求很可能下滑，首當其衝的是印度和中國。

豆油供需差異持續增大，豆油供應隨著大豆進口保持高位而繼續充足，但需求變化卻由正轉負，四季度油脂供應依舊充沛。

總體而言，豆類將在美豆收割季節維持偏弱震蕩，期間不乏南美天氣的短期炒作熱點；油脂端豆油依然偏弱，棕櫚油大概率隨著中印兩國需求下滑而下行。

二、未來焦點

（一）豆類——北美收割到南美播種

美豆單產方面，今年市場預期一再出錯，美豆單產上調幅度連續兩次超出市場預期，但10月的市場預計基本已經與美國農業部公布的單產統一且略有調整空間。

Informa調高美豆單產至50蒲/英畝，已經高於農業部報告的49.9蒲/英畝，也高於前期該機構的49.4蒲/英畝的預估。該機構也只是市場預期的縮影，兩次超預期調整之後，市場對於未來美豆單產保持偏樂觀。

在大豆收割期，美豆價格的波動率一般維持在低位。

美豆收割期的波動率低位，可以看到在收割季節（10月-12月）的美豆波動率除了2014年以外都處在年內低位。這是由於美豆收割期大豆價格震蕩走弱，美豆單產基本確定所致。那麼在這段時期內，一般來說美豆價格偏弱震蕩概率較大，美豆單產調升空間雖然小，但仍然不能排除繼續小幅上調單產的可能。

巴西大豆種植

配合南美的因素，至今得到的巴西大豆種植消息並沒有突出的變化。這導致沒有明確炒作對象的情況之下，豆類價格會隨著美豆的收割持續承壓，直到美豆收割期或者南美播種期有異常天氣。

機構估計如下：CWG稱巴西種植區北部降雨將延遲，此消息得到Safras和AgRural的證實，然而進入10月份巴西農戶種植速度加快。Safras報告稱因9月乾燥推遲播種，巴西大豆種植完成總預估面積的5.6%，去年同期完成10.4%。同時Safras稱巴西2017/18年產量預計為1.147億噸，播種面積為3554萬公頃，該數據與2015/16年基本持平，高於2016/17年產量。

隨著美豆的收割推進，未來豆類供應焦點轉為對南美大豆的預期，包括其種植面積的預估，播種進程和天氣的情況。

（二）豆油供應持續寬鬆與棕櫚油的供需變化

棕櫚油消費的重點在印度，豆油的消費在中國。棕櫚油的生產出口在馬來西亞和印尼，豆油的生產要看中國大豆進口的數量。

截止今年8月國內大豆進口數量累計增加了約400萬噸達到5931萬噸，根據9月預估進口數量，累計進口達到6667萬噸，去年同期為6088萬噸，同比增長9.5%。今年大豆進口數據保持增長態勢。

大豆進口增長對應的則是豆油產量的增加，供應增速超過消費增速，庫存繼續增加，價格承壓。從預估的數據來看，至2017年11月，豆油需求增幅可能由正轉負，而供應增幅仍然維持在10%附近，供需增長缺口增大。

由於供給增幅趨緩，庫存總量可能有所下降。這種情況之下，庫存對價格帶來的壓力將有所減緩，然而供大於求的局面仍然沒有根本性的緩解。

對於棕櫚油，單純通過同比難以區分增產或者減產的情況，比如去年整體減產，今年的產量只要在恢復，都能看見同比和累計同比在大幅提高。需要一個階段的平均水平作為其同期產量的參考，否則容易陷入產量增長過高或者過低的陷阱。在此我使用往年的均值作為今年同比產量變化的參照基準。

從累計產量對過去三年的同比增幅來看，今年馬來棕櫚油產量增長幅度在5%以內，9月數據公布以後累計增速跌至0.57%。相對於去年，2017年馬來棕櫚油產量肯定是大幅度增長，但是從2014年以來看，今年增長幅度非常有限，整體來看是厄爾尼諾之後產量恢復的時間段。一旦該數據由正轉負（從現在來看已經連續兩個月下降），那麼代表棕櫚油產量整體下降，勢必抬升棕櫚油價格。

棕櫚油產量端增產幅度較小，需求端卻表現搶眼，不過需求的強勢似乎將告一段落。

考慮中印歐美四大棕櫚油進口國家的進口總量，我們可以看到這四國（地區）從印尼和馬來西亞進口的棕櫚油總計極少超過250萬噸，2017年8月數據已經達到了240萬噸，9月、10月進口繼續增長的可能性和可能增長的幅度都較小。

其中印尼8月對中國出口棕櫚油數量達到44萬噸，加上馬來西亞對中國出口棕櫚油18.4萬噸左右，兩大棕櫚油生產國8月份對中國出口了62萬噸左右的棕櫚油，從圖中可以看出這是2016年以來的第二高點，也屬於出口歷史的高位。

棕櫚油消耗大戶棕櫚油印度的棕櫚油進口增幅似乎到了極限，從2011年來看，印度棕櫚油進口單月同比增幅極限在50%左右，7月增幅極值為48%，而今年7月增幅已經達到43.8%，即使印度進口還能繼續增長，但空間一定有限。這一點從SGS和ITS船運機構的報告中已經可以看出端倪，那就是印度從馬來西亞進口的棕櫚油開始減少。8月印度棕櫚油進口總量依然有所提升，總量接近100萬噸，而歷史上也只有三次突破100萬噸。

今年馬來的產量三年同比增幅大概率落在5%以內，一旦印度中國棕櫚油需求出現了階段性的下降，那麼即使有冬季棕櫚油減產的季節性價格支撐因素存在，棕櫚油價格也難以有明顯起色。然而在印度和中國棕櫚油強勢進口扭轉之前，棕櫚油價格下行空間也同樣有限。一旦對中印出口回落，階段性需求下降將帶動棕櫚油價格的下行。

（三）盤面分析

從美豆周線來看，美震蕩收斂，等待USDA報告的影響，進一步判斷方向。國內豆粕上行通道有結束的跡象。

馬盤棕櫚油和國內棕櫚油走勢類似，周線級別的下行通道已經打開，下行幅度並不明了。

三、小結

隨著大豆收割的推進，大豆和豆粕價格維持偏弱震蕩走勢。暫時沒有南美地區異常的表現，雖然前期大豆播種在巴西受到天氣阻礙，但是農戶加緊播種已經得到證實。未來豆類關注點集中在美豆收割期天氣，南美播種情況和美豆的出口。

油脂中豆油供大於求的情況沒有扭轉，雖然供給增幅趨緩，但仍然高於需求的增幅。支撐了油脂整體的供應量，油脂市場整體承壓。

棕櫚油馬來的產量增長雖然較小，但仍然屬於小幅增產。下游印度的階段性需求在7-8月已經達到頂端，印尼馬來對中印美歐四個主要棕櫚油進口國的出口也抵達了歷史高位，接下來印度中國對棕櫚油需求的減緩很可能導致棕櫚油走弱。一旦棕櫚油季節產量高峰的10月份產量出現實質性的增長，配合需求的下滑，棕櫚油價格下行概率將大大增加。

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