寬頻中國——通信設備之光承載5G——附龍頭股票分析

5G的核心特徵是多業務，包括增強型移動寬頻eMBB、高可靠低時延通信uRLLC、大連接機器通信mMTC，這對承載網路提出了更高的挑戰，也導致5G承載網路與4G時代產生不一樣的變化。本文聚焦5G承載網路（通常以光作為傳輸媒介，邏輯上分為接入層、匯聚層、核心層和骨幹層4個層次），研究5G會給承載網路帶來哪些變化，這些變化帶來哪些市場機遇。

5G的多業務需求特徵，給承載網路提出的要求是：大帶寬、低時延、大連接、網路切片，導致承載網路發生重大變化：1、為滿足多業務需求，BBU（通信基站的基帶處理單元）分離為處理非實時業務的CU和處理實時業務的DU；2、由於5G採用更高頻率，導致基站覆蓋範圍減小，無線基站密度更高；3、OTN技術（光傳送網）更加適應5G無線接入網大帶寬、低時延、網路切片等需求，導致OTN下沉至接入網的回傳、中傳甚至前傳環節；4、為滿足低時延業務的時效性要求，核心網必須下移（從省網下沉到城域網），需要大量的邊緣DC（數據中心）提供邊緣存儲、計算功能，同時CU甚至DU也會雲化部署。

聚焦光設備光器件

作為承載網路的核心技術—光通信，在5G承載網路的變化中首當其衝。聚焦光設備光器件。5G承載網路的變化帶來的產業變化包括：

1、電信級光模塊：BBU分離為CU和DU、無線基站密度更高、數據流量爆髮式增長、波分復用技術下沉帶動彩光模塊需求比例提升，刺激電信級光模塊需求爆發，市場空間將是4G時代的3倍以上。

2、數據中心光模塊：核心網下沉帶動邊緣計算興起，CU甚至DU雲化帶動數據中心大量建設，打開數通光模塊增量需求空間。

4、波分復用器件：OTN可以看作是WDM+SDH的產物，因此OTN的下沉必定帶動WDM（波分復用）器件需求的長期增長，即便是5G前傳採用無源波分技術而不使用OTN技術，也不影響WDM器件的需求。

5G時代光設備光器件市場空間巨大

根據5G光網路發展趨勢，結合產業鏈調研信息，對5G時代光模塊增量需求進行了測算。5G達到全覆蓋程度預計共需更新/新建基站900萬個，從而帶動各類光模塊需求590億元，市場空間為4G時代的3倍以上。OTN光設備下沉至5G接入網，還會帶來1360億元左右的OTN/WDM設備新增需求，初步測算5G時代光設備市場空間將是4G時代的2倍以上。此外低延時邊緣計算和核心網雲化還將驅動數據中心大量建設，從而帶動數據中心內部和數據中心互連的光模塊需求大增。

產業鏈核心標的受益未來5G需求爆發

新易盛（300502）

超強的成本控制能力。光模塊行業本質上是比拼成本的競爭。公司實行「訂單生產」+ERP管理，實現訂單內部快速流轉，物料均定量發放生產，有效控制生產過程中的浪費，從而控制生產成本。目前公司主要仍以競爭激烈的中低速光模塊產品為主，但仍實現了收入和毛利率的良好增長，公司出眾的成本控制能力在市場競爭中顯現優勢，並有望在未來高速光模塊生產中複製低成本競爭優勢。產品結構持續升級。根據公司公開信息，我們估測公司2016年10G以上產品收入佔比45%，2017年1季度上升至51%，中報增長至約55%，全年有望達到60%。更高速率產品收入佔比的提升，是全年實現公司收入和毛利率提升，進而驅動凈利潤增長的關鍵驅動因素。

高速光模塊產品即將放量。新易盛是目前國內少數具備批量交付100G光模塊能力、掌握高速率光器件晶元封裝和光器件封裝的企業，有望開拓海外數據中心大客戶。目前高速光模塊產品收入佔比仍比較低的核心原因是美國、日本廠商控制的高速光晶元供給短缺。而我們了解到海外光模塊巨頭正在擴張25GEML光晶元產能，預計2017年四季度高速光晶元供給瓶頸逐步解除，新易盛有望抓住機會，實現產品檔次的再次升級，驅動2018-2019年業績持續高速增長。

盈利預測：新易盛在10G產品、100G產品（2017年底開始放量）的驅動下，2017-2019年收入將達9.1/11.8/14.3億元，凈利潤達到1.4/1.9/2.4億元，對應EPS為0.57/0.76/0.97元。對應於當前股價，2017-2019年PE為60/45/35倍。

光迅科技（002281）

電信級高速光模塊瓶頸即將解除，國內廠商成本優勢明顯。當前國內100G等高速電信級光模塊主要依賴進口，核心原因是25GEML高速光晶元供給有瓶頸。結合產業鏈調研，我們判斷：1、海外光模塊龍頭正在擴張25GEML高速光晶元產能，預計2017年四季度有望放量，屆時上游光晶元瓶頸將解除。2、晶元瓶頸解決之後，封裝環節的成本優勢開始顯現，高速電信級光模塊封裝產能向中國轉移；

3、光迅科技在電信光模塊領域積累深厚，與華為、烽火、中興等主要客戶關係緊密，已經開發出100G電信級光模塊產品並實現億元量級收入，未來瓶頸解除後有望放量增長。

數據中心光模塊產品線布局全面，受益於國內數據中心升級和5G長遠需求。海外巨頭的數據中心已經開始逐步由10G/25G光模塊向40G/100G光模塊升級，而國內數據中心光模塊帶寬還停留在10G水平，與國外存在較大差距，未來升級需求旺盛。公司具備全產業鏈競爭優勢，自行研發的10GVCSEL光晶元及AOC產品已實現數億元收入，並已推出100GSR光模塊產品，正在研發100GLR產品。

盈利預測：預測光迅科技2017-2019年凈利潤分別為3.5/4.7/5.9億，EPS分別為0.55/0.75/0.93元，對應於當前股價，2017-2019年PE分別為46/34/27倍。

烽火通信（600498）

光通信業務發展迅速，鞏固領域領先地位。烽火歷年來在三大運營商設備集采項目的份額均位居前列（市場佔比20%左右），傳輸網OTN設備、接入網PON設備的中標份額經常位於前兩名。近年來不斷提高技術研發實力，產品較競爭對手具備顯著的性價比優勢。公司未來將直接受益城域傳輸網擴容建設周期；同時公司不斷加大海外市場拓展，光通信設備業務增長有望超預期。

5G建設驅動光通信設備需求長期增長。5G的三大特徵為：大帶寬、低時延、廣覆蓋。OTN技術具備大帶寬、低時延、多業務透明傳送、高精度同步、易維護等特點，很好地匹配了5G的需求；同時OTN傳輸平面可以在軟硬管道便捷進行各種業務調度與隔離，助力5G網路切片。OTN設備將從原來的骨幹網逐步下沉城域網、接入網，成為未來主流的承載技術。5G網路建設帶來光通信主設備長期穩健增長，新增市場需求超過千億。

光纖行業高景氣度仍將延續，光棒自供率提升將改善公司光纖業務毛利率。中國移動固網建設疊加海外需求放量，光纖行業高景氣度仍將持續。公司目前產能約800噸，後續有望繼續擴充，實現光棒自主供給。隨著公司光棒自供率提升，公司光纖業務毛利率將顯著改善。在行業高景氣以及毛利率改善雙重作用下，公司光纖業務有望保持較快增長。

ICT轉型穩步推進，烽火星空增長潛力巨大。公司逐步切入雲計算、大數據等領域，轉型ICT綜合解決方案提供商。其中，子公司烽火星空作為國內網路信息安全龍頭，業務涉及網監、輿情、安全審計等，在市場份額、技術實力、實戰經驗上明顯優於國內其他競爭對手，未來增長潛力巨大。

盈利預測：烽火通信2017-2019年凈利潤分別為10.5/13/16.8億，同比增長37%/24%/30%；對應EPS為1/1.24/1.60元，對應當前股價2017-2019年PE分別為33/26/20倍。

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