招銀國際首席經濟學家丁安華：特朗普稅改前瞻-法案通過機會增大，特朗普漲勢有望持續

被特朗普和共和黨視為執政「重中之重」的稅務改革，一經提出就牽動著全球金融市場的神經，稅改進程中的每一步都會引發市場波動。此次稅改是繼1986年里根政府稅改以來力度最大的一次，其重要性不言而喻。11月16日眾議院通過法案是特朗普取得的首場小勝，但要想定案計劃還必須通過參議院即將舉行的表決。兩次重要表決之間的這段「平靜」時期實際上暗流涌動，此時我們需要集中關注幾個重要問題：稅改當前的進展如何？通過的幾率有多大？以及稅改對於股票市場和美國經濟將有何影響？

最新進展：兩院進程加速，版本差距顯著

美國眾議院於11月16日以227對205票通過了減稅與就業法案(Tax Cuts and Jobs Act of 2017)，美股大漲。這將共和黨的減稅征程向前推進了一大步，理論上依然有可能在聖誕節時將法案呈於總統簽署。接著在11月21日，參議院首次公布了一份515頁的法案詳細內容，共和黨計劃在十天內推送參議院全會表決。

圖1: 道瓊斯平均工業指數與稅改進程主要事件

資料來源：道瓊斯，招銀國際證券有限公司

我們注意到，最近三周以來參眾兩院有關稅改法案的推進速度突然加快，這也從側面印證了法案有較大可能通過的預估。目前共和黨已經進入最後的衝刺階段，竭盡全力推動稅改法案通過。

此次稅務改革是特朗普「美國優先」戰略下的重要舉措。根據特朗普的稅改大綱(Unified Framework for Fixing Our Broken Tax Code), 此次稅改主要立足於四大原則：一是簡化稅法和繳稅流程，適宜理解和應用；二是減少收入稅，增加工人收入；第三是為美國公司提供更好營商環境，新增本土就業機會；四是吸引海外資金迴流，重振美國經濟。

兩院給出的版本在稅改的大方向上還是比較一致的，包括取消或減少州和地方稅抵免額，將標準扣稅額提高一倍以及設定20個百分點左右的企業稅率。不論採取哪種方案，都要在接下來十年內花費超過1.4萬億美金。

圖 2: 參眾兩院稅改議案成本估計與對比

資料來源: Committee for Responsible Federal Budget, 招銀國際證券有限公司

從具體內容來看，參眾兩院給出的版本存在很多差異，這為稅改前景增添了許多不確定因素。眾議院提議將個人所得稅稅率簡化至四檔，參議院則主張保留原有七檔；眾議院提議2018年就開始下調公司稅，而參議院主張延遲一年；眾議院主張2024年之後廢除遺產稅而參議院建議保留；旨在惠及小企業的商業實體條款(Pass-through Provision)方面，眾議院主張25%的最高稅率，低於參議院超過30%的計劃。總的來講，眾議院的計劃更為激進，步伐較快較大。

圖 3: 參眾兩院稅改議案主要分歧

資料來源: 兩院減稅法案，招銀國際證券有限公司

前景預測：道阻且艱，但通過幾率增大

共和黨的稅改「馬拉松」終於進入了最後的衝刺階段。下一步，如果參議院投票通過了法案，則會出現參眾兩院持兩個不同版本的情況。到時，或是兩院通過「會議委員會」的協商達成統一，亦是要求眾議院接受參議院的版本。形成一個統一的稅改法案之後，再提請兩院分別投票，均獲通過之後稅改法案就可以擺在特朗普的辦公桌上，總統簽署之後獲得生效。

由於兩院目前的版本還存在不少重大的分歧，協商統一的過程也許不會很迅速很順利。因此想要趕上特朗普預定的聖誕節簽署時間困難重重，有可能會拖至元旦之後。如果協商過程中出現任何利好消息，最終通過的幾率都會增大，時間也會縮短。

圖 4: 稅改預計時間表

資料來源: 招銀國際證券有限公司

共和黨和特朗普總統太需要稅改這場勝利了，即使是對法案內容做出較大妥協和讓步都在所不惜。加之最近兩院的推進速度以及議員的不少利好表態都增大了通過可能性的預估。基於兩黨博弈格局和發展動向的綜合評估，當前我們對於稅改法案最終通過給出80%的可能性預判。

對市場和經濟有何影響

(1)股票市場：短期或助長特朗普漲勢，中小型股受益較大

目前稅改在諸多不確定因素中贏面上升，而市場正在逐步做出反應，目前依然保有對於進一步利好的上升空間。如果兩黨協商合作過程中出現新的確定利好消息，市場也會再次給予積極反應，這有助於特朗普漲勢(Trump Rally)的延續。

特朗普入主白宮以來美國股市持續見漲，被稱為特朗普漲勢或特朗普行情。當然這不能全部歸功於新政府的政策，全球經濟總體向好是推動牛市的根本動力。如果稅改法案最終按預估情況順利通過，則會有助於延續特朗普漲勢，特別是對於中小型股的提升更為明顯，因為它們通常擁有更多的國內業務比重。如果過程中出現談判破裂致使法案無法通過，股市則會出現下跌，因為截至目前市場已經對於法案通過從而增加企業收入的預期做出了一部分的反應。

另一方面，儘管目前樂觀情緒提升，仍要注意潛在風險。拐點有可能很快出現，甚至比預想的更快。如果我們回顧1986年里根時期的稅改或許可以有所啟發：當1986年底減稅法案通過之後股價迅速上漲，直到1987年7月法案實施的時候股市出現了狂跌現象。雖然這背後原因很多，但其中一個教訓就是不要對於稅改有過快的不切實際的預期，因為企業決策考慮的因素是複雜的，稅改對於企業的影響是不確定的，正面的效應通常也需要一段時間才能顯現。

圖 5: 1986年減稅之後標普指數攀升直至實施後迅速下跌

資料來源: 標準普爾指數，招銀國際證券有限公司

(2)對美國經濟:有助提升競爭力和生產力

雖然1986年稅改之後股市出現了這樣的大波動，但長期來看還是對企業利潤產生了正向的提升作用。為了促進美國生產力和產業競爭力，此次的特朗普稅改計劃為美國經濟打三劑強心針：降低企業稅，優化稅務系統，以及吸引投資。

圖 6: 美國高居OECD國家企業綜合稅稅率榜首

資料來源: OECD Tax Database，招銀國際證券有限公司

從目前來看，美國的企業稅甚高，2017年綜合企業稅達到39%左右，是發達經濟體當中最高。從OECD國家比較可以看到，美國稅率遠遠高於其他OECD國家以及世界平均值。此次稅改的內容之一就在於降低企業稅率，如果能從35%降到20%左右，美國將不再「領跑」稅率榜單，有助降低企業營商成本。

稅改方案還將致力於簡化目前冗長繁雜的稅務系統。一個更加簡單、高效和現代的稅務系統會大幅降低繳稅、行政和合規成本，最大化稅收收益，並促進投資和經濟增長。

更低的企業稅還有助於吸引到更多的投資項目落地美國本土，從而帶動整體經濟活力。從美國對外以及接收的直接投資數據來看，從2006年到2014年，美國對外直接投資額持續高於外來直接投資額，而在最近三年出現了反轉勢頭。如果減稅方案能夠通過，美國將增強其對於美國企業和外國企業的吸引力，將這一新趨勢延續下去。

圖7：美國對外直接投資與在美國的外來投資對比

資料來源：美國商務部，招銀國際證券有限公司

如果稅改法案順利通過，將有助提升許多產業部門的利潤，拓寬稅基，反過來彌補少收的部分稅收。然而，目前美國的高赤字高負債使得人們格外擔心減稅帶來的財政空缺無法得到彌補，致使政府更加捉襟見肘。如果政府無法提出與減稅方案相匹配的預算節省計劃，則愈發嚴重的赤字和負債問題勢必危及公共服務、社會福利和經濟體系的平穩運行，從而引髮長期不良後果。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！