【光大紡服|三季報點評】歌力思：Q3主品牌表現靚麗，多品牌集團羽翼漸豐

時尚 11-08

原標題：【光大紡服|三季報點評】歌力思：Q3主品牌表現靚麗，多品牌集團羽翼漸豐

歌力思

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◆1-9月收入增102%、凈利增124%。Q3收入增111%、凈利增93%。主品牌表現靚麗、收購標的並表及拓展，共促業績超預期。

◆9月主品牌收入增25%主要由同店貢獻。主品牌自16Q4回暖，17年以來收入增長持續提升，Q3提速至45%。

◆16年以來新收購品牌陸續並表增厚業績、且新品牌拓展中，其中EH並表收入增131%，Q3收入增37%。

◆長期看好高端時裝集團戰略推進，短期業績超預期、高端消費旺盛下有望持續受益。上調17~19年EPS至0.84/1.08/1.32元，維持買入。

一

收入、凈利潤均三位數增長，業績表現繼續靚麗

17年1~9月公司實現收入13.79億元、同比增101.91%，歸母凈利潤2.02億元，同比增124.25%，扣非凈利潤2.09億元、同比增138.42%，EPS0.61元，業績增長超預期。收入增長由主品牌銷售增長和收購標的並表與拓展共同貢獻；凈利增幅較大，在收入增長貢獻之外，還受益於並表促規模效應凸顯費用率下降以及去年基數較低所致。

16Q1~17Q3單季度收入分別增0.64%、17.99%、34.08%、73.38%、88.37%、100.63%、111.48

%，歸母凈利潤分別-29.42%、-22.66%、+5.78%、+96.77%、+153.15%、+149.79%、+92.53%。

單季收入增速持續提升，主要受益於主品牌和並表雙重因素貢獻。1）主品牌銷售自16Q4回暖，17年以來單季收入增長持續提速，其中Q3業績提速更多受益於主品牌收入增長提速至45%。2）16年以來新收購品牌持續並表、對業績帶來增厚作用：Ed Hardy自16年5月開始並表（65%股權於16年5月、二次收購15%股權於8月並表），百秋75%股權16年9月並表，IRO自17年4月開始並表，VT於17年9月並表（暫無收入），其中ED HARDY和IRO體量較大、在中報和三季報的並表效應比較明顯。

利潤方面，Q3歸母凈利潤增長放緩至100%以下，一方面因並表的低基數效應逐步減弱，另一方面因IRO於4月並表、少數股東損益Q3增加較多。

二

主品牌Q3收入增長提速、

單店表現突出，收購品牌拓展中

對收入進行拆分，主品牌和收購品牌（並表+拓展）共同貢獻收入增長：

主品牌歌力思收入6.47億元、同比增24.63%。店鋪數量較年初341家降14家至327家；在外延下降4.11%背景下單店效益表現突出，預計同店在25%左右。其中，Q1~Q3主品牌單季收入分別增13.85%/14.13%/44.93%，Q3增長明顯提速且超預期，對業績增長貢獻較大。

收購品牌陸續拓展。1）LAUREL新開12家店鋪至29家（直營23家、加盟6家），收入6355萬元，計劃17年實現盈虧平衡。

2）Ed Hardy（16年5月開始並表，目前持股80%，還有10%股權收購進展中）店鋪新增21家至137家（其中副牌大約20多家），1~9月貢獻並表收入3.14億元、較16年5~9月增130.91%，其中Q3單季收入同比增36.55%，相比1-9月收入同比增幅20%以上、Q3單季收入增長也有提升；1~9月同店預計增近10%。

3）IRO（17年4月開始並表）貢獻並表收入2.67億元，目前總店數29家，17年以來新開8家。

4）百秋電商並表凈利潤預計2000多萬元。

5）VIVIENNE TAM75%股權於9月完成過戶，預計年末於北京開設國內第一家店鋪、將開始貢獻業績。

三

費用率下降、規模及協同效應體現

毛利率：1~9月毛利率增0.99PCT至69.77%，主營業務毛利率下降1.01PCT致70.88%。其中主品牌歌力思、LAUREL、Ed Hardy、IRO毛利率分別為72.49%（+1.32PCT）、81.59%（-7.30PCT）、71.43%（-1.50PCT）、63.76%。

16Q1-17Q3總體毛利率分別為68.32%（+2.19PCT）、70.41%（-1.94PCT）、67.82%（+1.62PCT）、69.23%（+2.82PCT）、72.70%（+4.38PCT）、71.70%（+1.29PCT）、66.71%（-1.11PCT）。

費用率：期間費用率降3.71PCT至43.29%。其中，銷售費用率降4.76PCT至29.19%，規模效應及多品牌共同發展的協同效應初步體現；管理費用率增1.17PCT至15.59%，主要為設計研發投入、股份支付攤銷增加以及並表因素影響所致；財務費用率降0.11PCT至-1.49%。

17Q1~Q3單季度費用率同比分別-4.77/-1.63/-4.43PCT。新收購標的唐利國際、百秋、IRO等陸續並表，規模效應逐步體現，16Q2以來銷售費用率持續下降；管理費用率17Q1下降2.97PCT、17Q2和Q3分別上升3.02、2.18PCT，系並表和設計研發及股份支付費用增加所致；財務費用率17Q1上升、Q2和Q3下降。

其他財務指標：1）17年9月末存貨較年初增44.04%至3.95億元，主要為備貨增加及並表所致。存貨/收入為28.62%，存貨周轉率為1.25、較去年同期0.99有所提升。

2）應收賬款較年初增38.09%至2.95億元，應收賬款周轉率為5.43、較去年同期5.90變化不大。

3）資產減值損失同比增加97.38%至4070萬元，主要為存貨庫齡增加以及標的並表（主要是唐利國際存貨）、相應按其計提政策計提增加所致。

4）投資收益同比降364.99%至-870萬元。

5）經營活動現金流量凈額同比增89.33%至2.61億元，主要為經營利潤增加以及並表因素貢獻。

四

投資建議：主品牌單店突出+收購品牌拓展中，

高級時裝集團羽翼漸豐，維持「買入」評級

我們認為：1）主品牌16Q4以來回暖態勢持續，收入增速自16年前三季度的-8.55%於16Q4開始轉正、17年Q1以來雙位數增長，且1~9月增速提升至24.63%。在外延貢獻不大情況下主要受益於同店增長，高端女裝消費旺盛背景下公司前期對產品、設計、服務多方面進行的調整開始顯效，1~9月預計主品牌同店增速在25%左右。

2）並表效應方面，由於並表持續推進、其中體量較大的ED HARDY和IRO分別於16.5和17.4並表，對17年前三季度的業績增長影響較大，預計到17Q4並表效應逐步減弱。18年一季度IRO仍有並表影響，以及後續收購的ED HARDY10%股權預計18年並表、對凈利潤端也有一定貢獻。VT由於國內尚無基礎、無並表貢獻。

3）收購品牌未來增長方面，新收購品牌中ED HARDY持續快速增長、副牌X9月正式推出、表現較好貢獻未來新增長點，LAUREL、IRO和VT國內開店穩步推進中、外延空間大。

4）多品牌運作的規模效應和協同效應開始體現，銷售費用率持續下降，同時渠道議價能力提升。

5）17年1月推出的第二期限制性股票激勵計劃目標為17~18年扣非凈利增速較16年不低於35%、45%，對應17年扣非凈利目標為2.52億元、預計完成難度不大。

6）賬上現金7.10億，募集不超6.07億元可轉債尚需證監會核准。

我們長期看好公司從單一高端女裝品牌向多品類多品牌多風格的高級時裝集團戰略推進，短期高端消費旺盛背景下公司三季報超預期，在主品牌同店表現突出、收購品牌持續拓展背景下，略上調17~19年EPS至0.84/1.08/1.32元，對應17年PE30倍，維持「買入」評級。

風險提示：終端消費疲軟、新進品牌增長不及預期、併購整合不當。

附錄