【光大紡服|三季報點評】魯泰：Q3收入增長提速，成本上升及匯率升值拖累凈利

時尚 11-08

原標題：【光大紡服|三季報點評】魯泰：Q3收入增長提速，成本上升及匯率升值拖累凈利

魯泰

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◆1-9月收入增8.4%，凈利增1.5%，EPS0.64元。Q3收入增長提速至14%，但毛利率下降拖累凈利下滑17%。

◆1-9月色織布收入增7%+、較H1的2.54%提速，主要系量增貢獻。

◆1-9月毛利率同比降2.4PCT，Q3毛利率同比環比降幅均較大，主要受到棉價等成本上升及匯率升值影響。

◆目前接單較樂觀，Q3色織布已提價、Q4繼續略升，但匯率升值有抵消。產能持續投放貢獻增長，仍需關注棉價和匯率波動。調整17~19年EPS至0.9/1.01/1.09元，17年PE13倍，買入。

一

Q3收入增長提速、凈利受毛利率下降拖累出現下滑

1~9月公司實現收入46.22億、同比增8.37%，歸母凈利5.90億、同比增1.54%，扣非歸母凈利5.64億、同比增1.47%，EPS0.64元。

17Q1~Q3收入分別增-0.76%、10.91%、13.80%，凈利潤分別增5.14%、20.94%、-16.69%。其中Q2以來收入增長提速受益於主要產品色織布銷售提升，凈利潤在Q3出現下滑主要為毛利率下滑幅度較大所致。

1~9月期間費用率同比降1.49PCT至13.65%，其中Q1~Q3單季期間費用率分別-1.45/-2.56/-0.18PCT。費用率下降彰顯控費能力優秀。

二

1-9月色織布面料收入增速較H1提升，

主要為銷量增長貢獻

1）主要產品色織布銷售增長貢獻主要收入增長。1~9月色織布等面料收入增7%+，較中報的2.54%提升明顯，三季度銷售環比好轉。

拆分量價來看，銷量貢獻主要收入增長；價格端基本持平貢獻不大，今年1~9月色織布平均美元價格比去年同期下降、但考慮匯率對比去年同期略有貶值，因此以人民幣計的價格較去年同期持平。

2）襯衣收入預計增4%左右，較中報的7.82%增速放緩，主要為Q3襯衣銷量結構變化、海外產能生產的低價產品佔比提升致總體銷售額略下滑。

3）其他業務（棉花銷售、電汽等）佔比較小、變化不大。

三

棉花等成本上升疊加匯率升值，致Q3毛利率下滑幅度較大

1~9月毛利率同比下降2.37PCT至30.37%，主要為棉價和人工等成本上升所致，同時匯率升值抵消產品提價因素也有影響。17年單季毛利率持續下滑，17Q1~Q3毛利率分別為32.42%、30.73%、28.40%，同比分別+0.67/-0.70/-6.64PCT，環比分別-1.38/-1.69/-2.33PCT。

1）成本端：從主要原材料長絨棉價格走勢來看，17年以來國內長絨棉價格先漲後跌，在7月初達最高價22500元/噸、較年初漲幅4.41%，隨後下跌至10月10日的低點21400元/噸。當前長絨棉137價格指數為21600元/噸，較年初提升0.23%基本持平。但由於16上半年長絨棉價格持續下跌至7月上旬的低點20700元/噸、16Q3震蕩中略回升，整體來看17年長絨棉價格高於16年。6月末長絨棉價格較去年同期上漲8.17%，9月末長絨棉價格較去年同期漲0.94%。

國際長絨棉價方面，2017年以來美國皮馬2級長絨棉價格在8月之前維持在高位170~172美分/磅，8月3日猛跌至153美分/磅隨後保持穩定，當前價格為155美分/磅、摺合人民幣22715元/噸，仍高於國內，但8月下跌以來與國內棉價差距已縮小。

由於公司儲存棉花周期在3個月左右，17Q2長絨棉價格走強對比去年同期走弱帶來棉價同比上漲幅度較大、致使Q3公司用棉成本端上升較明顯、侵蝕毛利率。

2）訂單價格和匯率端：匯率升值抵消提價對毛利率的貢獻。17年上半年美元計訂單價格基本穩定，Q3環比Q2提價3%左右，一方面由於前期棉價上升帶來的價格傳導，另一方面也由於國際需求初現回暖、公司接單較為樂觀從而議價能力得以提升。但若轉換為人民幣計訂單價格，由於17Q1~Q3人民幣兌美元匯率分別升值0.73%/1.81%/1.85%，Q3匯率升值幅度較大使得提價因素基本抵消、人民幣計價訂單價格環比基本持平。

四

成本端和產品價格雙雙上升、疊加匯率影響，毛利率未來走勢存不確定性

對毛利率未來走勢影響因素進行分析：1）短期棉花成本端存在壓力。國內長絨棉價近期略有抬頭，下游需求較旺盛、棉價相對堅挺，預計用棉成本仍將上升。但長期來看，公司在棉花成本控制方面較同業存在優勢：一方面公司在新疆自有棉田19萬畝實現成本可控，另一方面越南子公司可靈活採購美棉、澳棉紡紗運回國內，因此公司可通過調節內外棉使用比例控制成本，應對棉價波動風險的能力更佳。

2）接單價格上，目前公司面料訂單接到11月、襯衣訂單接到年末，在Q3環比提價基礎上，Q4美元計訂單價格環比Q3繼續略有上升。

總結來看，我們認為一方面短期長絨棉價格仍有上漲壓力、疊加人工等成本相對剛性，成本端預計仍上升，另一方面美元計訂單價格Q4仍略提升，成本和產品價格雙雙呈上升態勢、疊加匯率影響，毛利率環比Q3走向存在不確定性。但長期來看隨著海外產能逐步釋放、成本優勢凸顯，總體毛利率有望上行。

五

投資建議：產能持續釋放促收入增長，

凈利端受棉價及匯率波動影響較大

我們分析：1）公司行業地位突出、產業鏈條全面，擁有棉花種植、紡紗、漂染、織布、後整理直至成衣製造的全套生產鏈和科技優勢，全球色織布行業龍頭地位穩固。公司進行小批量、定製化、細分化需求驅動的產能改造，技術和接單生產優勢突出。

2）短期來看出口有所回暖，產能釋放促Q3收入增速提升，預計在出口繼續改善大環境下公司收入端也將繼續好轉；同時今明兩年公司產能持續投放、產量增加提供增長支撐。17~18年越南色織布項目以及越南、緬甸、柬埔寨三國的襯衣項目將逐步增加產量、貢獻高個位數的總產量增長。

3）Q3毛利率下滑幅度較大主要為棉價成本上升和匯率升值影響，短期毛利率走向在棉花成本和訂單價格均上升背景以及匯率影響下存不確定性，仍需關注棉價和匯率走勢。

4）長期來看行業環保趨嚴，公司作為配備印染環節的龍頭企業，在環保要求提升促中小企業產能淘汰大趨勢中有望受益。

5）公司推進「UTAILOR君奕」品牌線上高級襯衫定製平台，契合國內個性化發展需求，有望帶來新增長點。

公司經營穩健，16年股息率4.27%。我們看好公司龍頭地位優勢穩固背景下產能逐步釋放帶來收入增長，利潤端仍需關注棉價和匯率變化。因棉花成本上升和匯率升值影響毛利率下滑超預期，我們下調17~19年EPS至0.90/1.01/1.09元，對應17年PE13倍，維持「買入」評級。

風險提示：匯率波動風險、海外產能釋放不達預期、需求持續疲軟。