穆迪下調中國主權評級，最大的負面影響會是什麼？

中國主權評級被下調，帶來的最大負面影響將來自於海外市場的長期債務融資，尤其對於需要在海外市場發債融資的中資機構。

穆迪下調中國主權評級！這給了近期較為平靜的國際市場投下了一顆炸彈。翻開歷史，這也是近30年來國際主要評級機構首次下調中國的主權評級。

事實上，在去年3月，穆迪已經將中國的主權評級展望從「穩定」下調至「負面」，一般而言，在主權評級展望被調整後的6-12個月，該國的主權評級將會出現調整。而本次穆迪下調中國主權評級，卻超出了一年，這多少有些讓市場吃驚。

吃驚之餘，本次下調也在情理之中。事實上，只要評級展望出現下調，一般而言，最終的主權評級下調只是時間問題。另一家評級機構標準普爾也在去年3月將中國的主權評級展望下調為「負面」，這也意味著下一次的評級下調將難以避免。

在目前的評級框架中，在本次下調後，穆迪對中國的主權評級為A1，這距離最高的Aaa有四檔的距離，惠譽對中國的評級為A+，距離最高的AAA評級也有四檔的距離。

而目前標準普爾對中國的評級為AA-，這距離最高的AAA評級有三檔的距離，這也意味著如果標準普爾在未來下調對中國的評級，那麼三家主要國際評級機構對中國的主權評級都處於同一水平線。

在解釋評級下調的原因時，穆迪提到了中國的債務上升、槓桿率上升、改革進程緩慢及金融系統風險聚集等。這幾乎是國際投資者看空中國的主要理由。儘管沒有太多的新意，但市場對於本次評級下調還是給予了較多的關注。

值得一提的是，在5月15日，中美雙方剛剛發表了聯合聲明，其中一條就是中國從7月16日允許外資全資所有的評級機構在中國開始評級服務。在這段有些敏感的準備期內，穆迪「悍然」下調中國的主權評級，個中緣由倒是值得考量一番。

中國官方快速反應中國主權評級被下調事件

中國財政部也在昨天下午在網站上貼出回應文章，表示穆迪的評級方法存在一定的問題，這主要針對其基於歷史數據趨勢進行「順推」的方法。但事實上，使用何種方法反映了評級機構自身的立場，最有力的反駁中國只能是自身的債務變化的實際趨勢。

與此同時，財政部也表示，中國已經對地方政府債務進行控制，並表示國有企業以及地方政府融資平台的債務，並非由政府「兜底」。儘管這樣的反駁仍然需要進一步的驗證，但中國官方的快速反應仍然值得讚許。

對於金融市場來說，中國主權評級被下調，帶來的最大負面影響將來自於海外市場的長期債務融資，尤其對於需要在海外市場發債融資的中資機構。在過去的數年中，中資金融機構以及企業已經開始試水國際債務市場。

按照相關數據，在2016年全年，中資機構發行的離岸美元債券達到了679億美元，這是2015年發行額的2.7倍，而今年第一季度，中資發行的美元債券已經達到了438億美元，幾乎是去年發行總額的三分之二。

2012年群眾抗議標準普爾公司下調9個歐元區國家信用評級

中資機構如果希望在海外發行美元債券，首先要獲得國際評級機構的評級，而一旦中國的主權評級被下調，中資機構的債券發行人評級也很可能出現下調。這也意味著很多中資機構將可能失去投資級的評級。

對於很多國際投資者來說，投資級評級是其購買債券的最低門檻，而一旦中資機構失去投資級評級，將會變成「垃圾債券」，其可以針對的發行對象也將大大減少。對於這些發行人來說，其融資能力將出現下滑，融資成本也將水漲船高。

換個角度來說，融資成本的提高也意味著發行人面臨更大的現金流壓力，反而需要更多的融資來解決困境，這就形成了一個不斷的負面反饋。

另一個問題是，由於中資機構發行的債券多數在2018-2020年到期，到期之後一般都需要續發，眼下的評級下調無疑為未來幾年的續發以及續發成本，帶來了更多的不確定性。

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評級下調也會帶來其他的負面影響，比如說中國剛剛宣布將很快實施「債券通」，旨在吸引更多的國際投資者進入中國債券市場。而中國的主權評級下調之後，這些國際投資者將不可避免地要求更高的債券收益率作為評級下調的補償。

當然，眼前的困難是顯而易見的，但解決這些困境卻需要長期的努力。中國企業要走出去，中資金融機構要進行海外擴張，這些都勢在必行，因噎廢食當然不能從根本上解決問題。系統性的解決方案才是長久的解決方案。

周浩

德商銀行亞洲高級經濟學家

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