詳解華大基因招股書：IPO成投資者「解套」最佳「處方」

文|信披頭條（shzhenghui）

5月24日晚間，有著「全球最大基因測序公司」之稱的深圳華大基因股份有限公司（下稱「華大基因」）IPO獲創業板發審委通過。

而根據公開消息，在之前（2015年12月）IPO申請中，因文件不全，華大基因曾被中止審查。今年3月14日，華大基因重新提交了《招股說明書》，擬登陸深交所創業板。

1999年創辦的華大基因，可謂一直在爭議中前行。在讚譽者眼裡，它是「生物界的騰訊」；而在冷淡者眼中，它只是「基因界的富士康」。爭議的存在並未影響投資人對華大基因的追捧。特別是在過去的兩三年間，華大基因及其創始人王建一直是媒體報道中的「明星」和各大獎項的常客。

而隨著華大基因招股書的披露，在卸去神秘面紗的同時，身上的光環也並非報道中那麼醒目。

華大基因《招股說明書》顯示，公司本次發行前總股本36000萬股，本次發行的股票數量不低於4000萬股，募集資金17.32億元。據此推算，其發行價約為43.3元。募集資金將用於雲服務生態系統、醫學檢測解決方案平台升級、精準醫學服務平台升級、基因組學研究中心建設、信息系統升級建設等五個項目。

如果上市只是為了募資建設上述五個項目，對華大基因現有的資金實力來說，應當完全不是什麼難題。根據《招股說明書》，截至2016年年底，華大基因僅銀行理財產品一項就擁有16.09億元。

此外，《招股說明書》顯示，公司業務主要有生育健康、基礎科研、複雜疾病、藥物研發，其中生育健康服務營收逐年增長，佔總營收的比例已達54.62%；基礎科研類服務營收逐年下滑。而生育健康服務市場競爭較為激烈，市場拓展伴隨著銷售費用的持續增加。

另外，信披頭條（shzhenghui）查閱《招股說明書》發現，雖然華大基因在研發方面一直持續投入，但似乎近三年一直處於「吃老本」的狀態。

下面，信披頭條（shzhenghui）就嘗試著從招股書入手，為大家解讀一個更加真實的華大基因。

看點一：「高科技光環」難掩主營業務競爭激烈

首先看一下華大基因的主營業務構成，分別為：生育健康、基礎科研、複雜疾病、藥物研發4個大類，最近三年主營收入數據如下表（單位：萬元）：

從整體上看，最近三年的營收增長比較穩健，分別是11.24億、13.06億和17億，複合增長率為23.01%。

（1）分產品看，生育健康類服務增長迅猛（從婚前到產後的整個生育過程中，對胎兒及其父母進行檢測和分析，檢查小孩是否有遺傳病等），2014年至2016年年複合增長率達到61.43%，佔總營收比例從31.71%增長到54.62%，佔據了華大基因營收的半壁江山。2014年至 2016年公司生育健康類業務檢測樣本總量分別為 42.51萬例、73.10萬例和 146.73萬例。增長原因除了人們對於基因檢測、遺傳病診斷這種新興事物的接受程度提高，也與公司持續的業務推廣密切相關。這從近年來華大基因銷售費用中市場推廣費的數據中可見一斑，具體見下表（單位：萬元）：

在招股書中，公司表示，2016年市場推廣費較 2015年上升 5848.61萬元主要系隨著生育健康類服務規模擴大，公司支付給代理商的市場渠道推廣費用增加所致。

（2）基礎科研類服務持續萎縮（具體為生物、農業和醫學等領域研究者提供從基因測序到生物信息分析的一整套基因組學解決方案，以及基於非測序技術的科研解決方案），營業收入從2014年的4.45億下滑到2016年的3.29億，複合增長率約為-14%，佔總營收的比例也在持續下滑。原因有三：一是測序技術進步使得測序成本下降，完成相同測序服務工作量的合同報價降低；二是市場競爭加劇，越來越多的競爭者進入使得服務單價及單個合同金額降低；三是隨著基因測序技術進步，完成首次測序的物種越來越多，該類測序服務市場需求逐漸降低，也就是說市場在萎縮。

（3）複雜疾病類服務增長比較平穩（複雜疾病基因檢測、腫瘤致病機理和相關基礎研究、遺傳性腫瘤基因檢測、腫瘤常規個體化用藥基因檢測、腫瘤個體化用藥指導系列基因檢測），年複合增長率為17.35%。最近一年在總營收中佔比有所下降。這類業務又包含了三項子業務，具體情況如下：（單位：萬元）

信披頭條（shzhenghui）發現，這些子業務中，第一項子業務2016年比2015年也只有微弱的增長。而第三項「科研解決方案」業務的營收在2015年出現下滑，2016年有所好轉，但是整體上增長乏力。

（4）藥物研發類業務（疾病致病機理研究、藥物先導分子篩選和優化、臨床前測試、I-III期臨床測試、伴隨診斷）佔比比較小，佔總營收不足4%，2016年實現營收僅5640萬元。從增長速度來看，20 15年是負增長，2016年又有所反彈，總體來看，複合增長率是15.77%。《招股說明書》顯示，這項業務是華大基因正在培育的長期業務增長點，客戶主要為大中型醫藥企業，但是由於藥物研發服務的下游市場較小，需求集中在全球排名前二十大的醫藥企業，因此市場需求有所波動。

其次，再來看一下華大基因的各業務板塊的毛利率：（單位：萬元）

從金額來看，華大基因的第一大利潤來源是生育健康類業務，貢獻了超過七成的毛利。同時該類業務毛利率增長勢頭強勁，從2014年的48.54%增長到了76.41%，說明公司在該領域的競爭力是挺強的，明顯要高於其他三類業務，是公司的拳頭產品。至少在最近幾年，華大的增長速度基本取決於這項業務的發展狀況。

基礎科學和複雜疾病類業務毛利和毛利率在2016年都呈現下滑，一方面是市場整體增長乏力，另一方面也是受到競爭對手的衝擊。最後一類藥物研發業務，雖然華大是作為重點業務在培育，但從毛利率來看，未來有很大的不確定性。

最後，我們拿華大基因的毛利率與同行進行比較：

與貝瑞和康相比，公司毛利率還處於劣勢，當然，這是因為後者生育健康類業務收入占營業收入比例大於華大基因。從上述分析可見，一直被冠以「生物」、「基因」等「高科技光環」的華大基因，在主營業務領域並非高枕無憂，而是處於激烈競爭的局面。

看點二：近三年研發無重大突破

作為一家科技型企業，研發能力無疑至關重要。一般來說，公司研發費用主要包括研發人員相關費用、折舊費及無形資產攤銷等。根據招股書，最近三年，華大基因用於新產品新技術研發、產品升級、技術優化等研發費用情況如下表（單位：萬元）：

截至2016年年底，華大基因儲備的在研項目共有28項，但是這幾年公司的研發費用都沒有達到資本化要求。近三年華大基因無形資產明細如下表（單位：萬元）：

可見，專利權近三年沒有新增項目，原值一直是20735萬元；軟體、非專利技術變動不大。

此外，根據《招股說明書》披露，截至2016年12月31日，公司無形資產賬麵價值為17166.57萬元，主要為2013年12月公司從華大研究院和華大控股處購買的20項專利權和專利申請權。

可以說，這三年華大基因在研發方面並無大的突破，而是在「吃老本」。

看點三：IPO成投資者「解套」最佳「處方」

根據招股書，華大基因此次擬募集資金17.32億元，將用於雲服務生態系統、醫學檢測解決方案平台升級、精準醫學服務平台升級、基因組學研究中心建設、信息系統升級建設等五個項目。

或許，真正推動華大基因IPO的動因來自於此前投資者退出的壓力。

根據招股書，華大基因此前進行了大規模的融資，2014年底、2015年底報表項目「吸收投資收到的現金」分別顯示為7.8億、15.76億元。近三年華大基因籌資活動產生的現金流量明細見下表（單位：萬元）：

《招股說明書》顯示，2014年公司收到外部投資機構以及華大控股合計約 6.81億元的投資款，子公司華大科技於 2014年收到中小企業基因投資投入的 1億元投資款；2015年公司收到深圳和玉高林股權投資合夥企業 15億元的投資款。華大基因股權結構圖如下（截至2016.12.31）：

根據股權結構圖，除了華大三生園、華大控股、華大投資外，還有40家其他投資者共佔38.99%的股權。

根據上述統計，可以說華大基因此前超六成的投資者都是「浮虧」的，而IPO無疑是這些投資者退出、甚至「解套」的最佳「處方」。

根據證監會官網消息，發審委會議對華大基因提出詢問的主要問題如下：申請材料顯示，發行人歷史上重組較多，重組後2016年發行人凈利潤為盈利33,269萬元，而控股股東華大控股2016年凈利潤為-100,828萬元。

（1）請發行人代表說明控股股東、實際控制人及其直接、間接投資的部分其他企業的主營業務、主要產品，與發行人存在上下游關係，存在關聯交易、資金往來，但未重組進發行人體系的原因。這些企業2016年度的盈利情況，是否存在與發行人共用資產、分擔成本等利益輸送情形；

（2）請發行人代表說明控股股東華大控股2016年虧損10億元的原因、以前年度的經營情況及對發行人的影響；

（3）2013年發行人向關聯方購買多項專利權、著作權、商標等無形資產，交易總額2.69億元。請發行人代表說明發行人自身是否擁有獨立的研發體系，在研發方面是否對控股股東、實際控制人及其投資的其他主體存在依賴；控股股東、實際控制人及其投資的其他主體目前的研髮狀況，是否存在為發行人承擔研發費用的情況；

（4）請發行人代表說明通過重組後發行人報告期關聯交易依然持續上升的原因。請保薦代表人發表核查意見。

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