關於上市環保企業資產重組中業績補償的研究

北極星環保網訊:2015年以來，我國上市環保公司在併購重組市場上非常活躍，眾多上市環保公司試圖通過資產重組實現自身業務的跨越式發展或業務轉型。併購重組，涉及一個關鍵問題：盈利預測業績承諾。我們對80家A股上市環保企業中，2015-2016年的併購重組案例的業績補償情況進行統計及研究，現與大家分享成果。

據不完全統計，2015—2016年，我國A股市場上市環保企業發生資產重組的大約佔70%以上，其中，公告重大資產重組預案或草案的公司至少約30家。

在併購重組中，涉及一個關鍵問題：盈利預測業績承諾。

縱觀上述資產重組案例，不少併購標的都許下了靚麗的業績承諾。然而，隨著2016年上市公司年報的陸續披露,一些並不完美的資產重組露出了業績承諾的本來面目。其中，就有幾家收購的資產未達到業績承諾標準,「漂亮承諾」被狠狠打臉。

本文將對80家A股上市環保企業中，2015-2016的併購重組案例的業績補償情況進行統計及研究，希望能給大家一些信息與啟示。

擬進行併購重組的環保上市公司佔比在70%以上

我們對2015年至2016年期間已上市的80家環保上市公司進行統計分析，並發現，公告進行併購重組的環保上市公司約佔74%（以首次公告預案或草案為準）。

可見，我國上市環保公司在併購重組市場上的確非常活躍，眾多上市環保公司都試圖通過實施資產重組實現自身業務的跨越式發展或業務轉型。

涉及重大資產重組的環保上市公司佔比接近40%

經進一步統計分析，我們發現，併購重組中，涉及重大資產重組的公司佔全部環保公司的比例約為39%。

進行盈利預測承諾的公司佔比約為70%以上

我們對上述公告擬重大資產重組的上市環保企業進行統計分析後，發現簽訂盈利預測補償協議的公司占重大資產重組公司的比例達到約74%。

假如剔除公告後未實施完成（含終止）的案例，則重大資產重組中進行業績承諾的佔比高達85%。

這主要系因為：

第一，對標的資產進行評估的方法中，收益法佔絕大多數。《上市公司重大資產重組管理辦法》規定，採取收益法、假設開發法等，基於未來收益預期的方法對擬購買資產進行評估或者估值並作為定價參考依據的，交易雙方需要簽署盈利補償協議。

第二，對標的資產進行評估的方法中，資產基礎法佔少數，採用資產基礎法評估時，無須進行盈利預測業績承諾。

第三，在發行股份（或發行股份及現金支付相結合、資產置換與發行股份相結合）購買資產情況下，利潤補償是對出資資產出資不實的一種補救措施，是為了更好地保障上市公司及中小股東的合法權益。出資方對用於出資的資產以預測的未來收益折現作價，如果未來收益的預測虛高，說明出資資產的實際價值低於作價，視同於出資不實。

2016年完成業績承諾的佔比較高 但仍有部分企業未完成

完成業績承諾的佔比為約80%

為進一步研究，我們對公告並業已完成的約20個重大資產重組案例進行統計研究，發現約4/5的被併購標的完成了2016年的盈利預測業績承諾，但仍然有約20%的被併購標的未完成盈利預測業績承諾。

未完成業績承諾的案例分析

美麗生態併購八達園林

2015年5月19日，美麗生態（當時名為「深華新」）公告，擬以16.6億元收購八達園林，此利好消息推動了公司股價復牌後的連續9個漲停，過會公告後，又拉升連續3個漲停。可是，美麗生態卻已經連續兩年未達成業績承諾了！

2016年，八達園林曾經修改承諾並遭到深交所問詢。2017年公司公告，八達園林2016年度實現扣非凈利潤9031.01萬元，與其承諾數相差7768.99萬，業績承諾實現比例僅為53.76%。

公司表示，受宏觀經濟影響，地方政府項目模式逐漸轉變為PPP模式，一方面政府立項項目數量減少，另一方面項目總投資額大幅增加。開工項目的不足導致公司未能完成業績承諾；此外，園林施工行業是資金推動型行業，銀行等金融機構存在觀望情形，導致公司的融資能力遭受較大的影響，資金的缺乏導致施工進度較為緩慢，未能實現預期目標。

事實上，早在深華新併購八達園林之前，就有媒體對八達園林的收入真實性進行過質疑，如工程在沒開工之前便已產生了近兩億元的收入、工程確認收入多處互相矛盾、公司存貨周轉率顯著低於同行等。雪上加霜的是，近日，美麗生態控股股東五嶽乾坤還收到了深圳市中院送達的破產申請書。

對本案，我們認為：

第一，若上市公司併購主體缺乏盈利能力及資產駕馭能力，單純寄望於通過併購，盲目擴大規模或試圖拉升市值，對上市公司弊大於利，也很可能會損害廣大中小股東的利益。

第二，在資產重組之前，上市公司對併購標的業務、財務、估值以至於盈利能力的充分盡調、理解與信任，至關重要。若存在僥倖心理，等來的只能是監管層的問責與股市的處罰。

第三，對於併購標的而言，如果其自身實力不硬，通過「喊口號、硬承諾」，盈利預測太樂觀，急於提升被收購價格並促成交易，到頭來，「自己吹破的牛逼，還得自己來補漏」，終究可能會導致以股份結合現金的利潤補償，到頭來吃虧的還是自己！「打鐵還需自身硬」，關鍵還是磨好內功。

環能科技併購江蘇華大

相比之下，同樣是未完成業績盈利預測的環能科技併購江蘇華大離心機製造有限公司（以下簡稱「江蘇華大」）的重大資產重組一案，可能情況稍好。

2015年6月，環能科技公告，擬斥資3.83億元收購江蘇華大，以延伸公司業務鏈條、豐富公司的產品結構，使公司擁有離心機固液分離領域的先進技術及設備製造能力，提升公司在污水處理項目中的配套污泥及濃縮物處理處置技術和整體方案設計能力，向污水處理下游的污泥處理處置市場邁進，增強公司市場競爭力。2015年11月完成過戶，12月公告交易實施完成。

2016年全年，江蘇華大扣非凈利潤為3093.02萬元，比當期盈利預測承諾值3300萬元差206.98萬元，完成率為93.73%。公司披露的原因為：市場競爭加劇，雖然江蘇華大採取技術改造、提高高附值產品比重等措施，但公司綜合毛利率水平仍有一定下降。

根據我們分析，華大有兩個新產品，毛利率更高，假如上市公司能過通過市場開拓，並幫助其進行市場開拓，同時降低其生產成本，則江蘇華大實現2017年全年的盈利預測承諾，還是有一定的把握的；同時，該業績預測承諾是以三年期合計實現10000萬元來總體衡量的，這也為其在經營中營造更高的靈活度。

關於環能科技併購江蘇華大一例，我們認為：

第一，上市公司要改變主營業務局限，拓展主營業務範圍，可以通過向產業上下游尋找優質資產併購。面對更劇烈的市場競爭，上市公司可採取主動管理模式，積極與併購標的協作，運用上市公司的資源、渠道與能力，幫助併購標的進行技術改造，降低生產成本，提升其毛利率，抵禦競爭。

第二，對於業績預測承諾是三年或四年的案例，雖然對於前一兩年沒有強制性的補償要求，但交易雙方應更好地讓彼此達到協同，既可以在全承諾期內穩健運營，又可避免在第一或第二年時出現未完成情形。

總結實務建議

上市公司不能急於趕風口，切忌不顧自身實力

上市公司要拓展主營業務範圍，可以通過向產業上下游尋找優質資產。但如果只是為了拉升股價、合并利潤，或不顧自身實力，做超出自己能力範圍的事，伴隨而來的可能是放大風險。

提升交易價格不能只靠承諾

對於併購標的而言，如果其自身實力不硬，盈利預測又過於樂觀，通過「喊口號、硬承諾」以求儘快促成交易，則最終可能會自釀苦果。想要通過被併購方式進入資本市場的中小環保企業，必須磨練好內功，切記投機取巧，否則到了盈利承諾完成不了時，還是會加重補償的。

促成有效交易的關鍵

從上市公司的角度，在資產重組之前，上市公司對併購標的主營業務、財務狀況、估值情況以至於盈利能力的充分盡調、熟悉、理解與信任，至關重要。在日常經營中，要有目的、有計劃性地儲備項目。在這方面，優秀的股權投資機構能起到協調與服務的作用，與合適的投資機構保持長期穩定的合作大有裨益。

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