萬科，從此一個二流企業

最新 06-22

作者：格隆匯· 發條陳

2017年6月21日，拖延已久的萬科董事會改組終於落幕，萬科突然宣布臨時增加董事會改選的議案，精準的卡在了離股東大會還有9天的日子，新任萬科董事會共11人，由7名非獨立董事及4名獨立董事組成。

一大早，王石就在其朋友圈曬出自己攀登珠峰時與郁亮的合影並寫了一小段文字作為謝幕的演說詞：

34年前，王石隻身南下深圳，征戰半生，從萬科離去時已是66歲。此舉正式宣布萬寶之爭落幕，伴隨著事件的落幕，萬科也從王石時代交棒到郁亮時代，然而，不同於任何一間公司的新老交替，王石的離去，對萬科而言也絕不僅僅代表一個創業元老的離開。

一、王石基因的萬科

1984年王石用倒賣玉米賺到的第一桶金成立了萬科前身深圳現代科教儀器展銷中心（「現科」），是深圳市特區經濟發展公司（「深特發」）下屬一家全民所有制企業。「現科」經營從日本進口電器儀器，還涉及服裝、手錶、印刷等，用王石自己的話說就是除了黃賭毒軍火不做之外，基本都涉及到。

1988年股改，企業更名為萬科，也在這一年萬科進軍房地產業。按其招股說明書披露，截止1988年10月31日，公司凈資產1325萬，折股1325萬股，其中國家股795萬股，企業股530萬股；增發新股2800萬股，合計4125萬股。根據後來1998年萬科公告推算，彼時王石持股不超過50萬股。

也就是說，萬科一開始以民企的套路創業卻借了一個國企的殼。這將註定是萬科一生難於改變的基因。這個當中，有著創始人的變通精神和時代賦予的獨特印記。要知道，萬科創業的年代全國不少地方還有割資本主義尾巴的習慣，而當時的深圳特區成立不過4年而已。

但正是這種混合著時代烙印的基因，讓萬科在地產界複雜的政商關係中得以自由生長，創造出在潔身自好中高速發展的地產奇蹟。這得益於創始人的眼界、變通和對市場的精準把握。內方外圓一直是中國人追求的最高處事理想和行為準則，這得益於儒家文化的圓融智慧。但這也決定了萬科只能是一個王石打造的萬科。

1989年萬科踏出企業發展史上重要一步，完成了股份化改造，1991年1月成功在深圳交易所掛牌上市，開始了房地產王之徵程，2012年萬科成為全球銷售金額最大的房地產開發商。

1997年華潤與深特發協商收購萬科事宜，後因深特發黨委換屆，新領導不同意收購而作罷，至2000年華潤由華潤置地作為主體，受讓深特發股份，華潤及其關聯企業以15.08%股權份額成為萬科大股東。

華潤入主後，開啟了國內極其罕見的現代化公司治理結構的國企，國企的背書加上職業化市場化的管理，萬科迸發出驚人的能量，連續稱霸國內房企一哥多年。

看到這裡，你會明白，華潤成就萬科的原因，在於華潤包容萬科的基因。

直至萬科此次股權之爭，華潤萬科十餘年的姻緣才宣告終結，萬科大股東易主深鐵。

今日公告的非獨立董事候選人，萬科管理層佔3席，分別為總裁郁亮，執行副總裁兼首席風險官王文金、執行副總裁兼首席運營官張旭。深圳地鐵佔3席，為董事長林茂德，總經理肖民、財務總監陳賢軍。另有一人為深圳市賽格集團董事長孫盛典，為非執行董事。

四名獨立董事候選人分別為新華保險前董事長康典、中央財經大學中國企業研究中心主任劉姝威、畢馬威中國前副主席吳嘉寧、前海金融控股有限公司董事長李強。其中康典和吳嘉寧均為香港特別行政區居民。

這是自萬科創立以來第一次掌舵人交替。王石的退位已是意料之中的結果。從年初華潤退出，深鐵定局萬科，萬科股權之爭就逐漸明朗，市場人士就在預料王石將會卸任。隨著6月9號萬科公告恆大轉讓其持有的萬科股份給深鐵集團，一錘定音，深鐵成為萬科大股東。如今，超期服役的董事會順利換屆，萬科股權宮斗終於落下帷幕。

從2015年7月10號寶能系第一次舉牌萬科算起，這場大戲唱了近兩年。時移世易，兩年時間萬科大股東易主，房地產市場也已滄海桑田。

二、房地產龍頭之爭

就在股權爭奪戰日趨激烈的這兩年時間，房地產龍頭也已悄悄易主。

萬科宮斗這兩年恰好是房地產市場高歌猛進的兩年，房地產銷售規模創造了歷史新紀錄。根據統計局數據，2016年商品房銷售面積15.73億平方米，比上年增長22.5%，商品房銷售額11.76萬億元，增長34.8%，銷售面積和金額都取得大幅增長。

這兩年恆大和碧桂園強勢崛起，恆大更是在2016年在銷售金額和銷售面積上超越萬科奪得榜首。下圖是近四年萬科、碧桂園和恆大銷售金額對比，可以看到恆大和碧桂園在2015-2016年快速成長，實現彎道超越。這四年萬科、碧桂園和恆大銷售金額的符合增長率分別是20.86%、30.65%和38.87%，可見增速上萬科已經被拋下。

再看下今年前5個月的銷售金額和銷售面積比較，碧桂園在銷售金額和銷售面積上名列第一，而萬科銷售金額名列第二，銷售面積則為第三，萬科繼續落後。

以管理著稱的萬科，曾經是房地產行業的領軍者，是行業的一面旗幟，是房地產從業者學習效仿的對象，如今卻被同業超越，掉隊了。

為什麼曾經的王者不復當年勇？

1、股權爭奪內耗

萬科被超越的這兩年，恰逢房地產大年，而萬科卻身陷股權之爭，毫無疑問令到萬科管理層分心，體現在業務上就是增速不及同業追趕者。

2、萬科判斷房地產黃金時代結束

萬科風格素來穩健，且一直踏准房地產周期和資本市場拍子。

比如萬科在2006-2007年踏准了股市牛市連續兩次增發，獲得資金快速成長。而近期萬科在薪酬調整的內部內部郵件中就直指「地產黃金時代」結束，其實早在2015年萬科總裁郁亮就在股東大會上指出，房地產行業的黃金時代已經結束，白銀時代已經來臨。

近幾年沒有冒進拿地部分原因也是萬科自身判斷房地產業已經步入白銀時代。從萬科開始轉向公寓租賃、物流地產等方向，多元化發展這一點也可以看出來。

但是2015下半年樓市會迎來一波出乎意料的瘋漲。

股權爭鬥也好，萬科對行業周期判斷原因也罷，什麼原因已經不重要了，重要的是萬科被超越已是不爭的事實。

房地產黃金時代最後一波紅利也與萬科無緣。

三、沒了王石的萬科是否還能重返巔峰？

王石愛爬山，不但自己爬，也帶領著萬科爬。

王石曾說：「登珠峰對於我來講是一個高度，對於很多人來講也是一個高度，但對頂峰的含義，一定是有你獨特的條件，不要和別人較勁，真正挑戰的是你自己，戰勝的是你自己。」沒有了王石的萬科，如何定義自己，又如何戰勝自己？

1、股權之爭落下帷幕，萬科管理層消除了不確定性，也產生了新的不確定性。

醫學界至今無法攻破的一個難題就是換頭手術，同樣的，一個企業的基因是自上而下的，企業文化，價值觀這些形而上的東西看似無用，但是對於一個大型企業，這隻無形的手才是保證公司戰略落地、隊伍執行力的關鍵，然而，這次董事會改組無異於一次換頭手術，變化是必然，變化的方向確實不確定。

可以確定的是，股權之爭落幕能讓管理層重新專註於業務發展上，大股東深鐵集團與萬科具協同效應，比如「軌道+物業」聯合開發的模式，畢竟同樣是國資，沒理由央企在的時候就管得好，地方國資在的時候就搞不好，政治上就不正確了。

但，事情都是人做出來的，新的不確定性就是新大股東與現有管理團隊的融合，先進的管理制度也是締造萬科王朝的基石之一，然而有些已經開始悄然變化。

行業激烈的競爭正當時，臨陣換帥帶來很大不確定性，且現在的萬科基因已經改變。以前的大股東華潤是甩手掌柜，現在萬科大股東易主，深鐵接過大棒後能否與現有的管理團隊很好融合，還得打上很多問號。

在今年在3月份的萬科業績會上，總裁郁亮曾表示，深鐵給予了萬科四個支持，支持萬科的混合所有制結構、城市配套服務商戰略和事業合伙人機制，管理團隊按照既定戰略目標實施運營和管理、深化「軌道+物業」發展模式。

但在公布深鐵成為大股東後，就傳出萬科薪酬調整，還有網傳跟投制度也受影響。無論這與大股東變動有無聯繫，但變化在發生。

所以萬科現有的事業合伙人制度、項目跟投制度將如何演變，是否真的能得到深鐵的持續大力支持，仍需要繼續觀察。

2、萬科業績怕是難以再拾回往日榮光。

今年前五個月銷售金額萬科已落後於碧桂園。在調控背景下，各個房企的銷售金額的增長基本都放緩，大部分環比出現倒退。萬科今年5月銷售額環比倒退16.4%，碧桂園則環比倒退10.3%，而恆大則保持環比正增長1%。

由於去年國慶開始和今年三月的兩波調控政策（一二線限購、三四線去庫存政策），三四線城市的受益於外溢效應，銷售增速和均價都明顯快於一二線。

5月24日國務院決定未來3年改造棚戶區1500萬套，進一步提高棚戶去貨幣化安置比例。根據四川棚改貨幣化安置報告，貨幣化安置對象80%選擇購買商品房。棚改貨幣化安置的比例提高有利於加速商品房去化。

三四線線城市貨幣化安置佔總的貨幣化安置比例大致為80%，根據天風證券的測算未來四年，三四線城市棚改貨幣化安置每年去三四線庫存2億方，這個數字相當於三四線 16 年底的狹義庫存（待售面積）。

根據發達國家的經驗，城市集中度越來越高，一二線的房地產需求更有支撐，但是基於因城施政的調控政策和棚改貨幣化安置對三四線的更利好，著名的三四線之王碧桂園取得快速增長也就不足為奇了，今年萬科是追不上了碧桂園了，而下半年一線及核心二線城市的調控效果將會越來越明顯，萬科還將被恆大超越。看下萬科和恆大的土地儲備結構就行了，萬科的土地儲備集中在一二線城市，恆大則較為平衡。

在總的土地儲備數量上，萬科在建及規劃中的項目權益建築面積分別為3622萬和3656萬平米，而恆大和碧桂園土儲分別是2.29億平米和1.25億平米，土地儲備增加也意味著槓桿增加，這暫時不討論。

單單從土地儲備數量看，恆大和碧桂園更佔據優勢，即使面臨調控，由於早早的均衡布局，有一定的降價空間加快周轉，維持增長。

萬科過去失去了增加土儲的好時機，現在面臨的的土地市場是激進的，麵粉貴過麵包不再是個案，而已經成了普遍現象，對於萬科來說，現在無疑是最尷尬的時刻。買高價地，意味著承擔未來的經營風險；不買，則可能現在就被擠出市場。

而從2016年和今年前5個月三家企業拿地的節奏看，碧桂園和恆大都回歸聚焦於一二線。

而萬科則集中在二、三四線城市。1-5月萬科累計拿地金額約674.5億元，拿地面積1213.7萬平方米，同比增長23.71%，主要城市是長三角地區的嘉興、崑山、徐州、常熟、南通，以及珠三角地區的中山、東莞，還包括京津冀地區的唐山。

值得注意的是，今年萬科在佛山拍下一塊自持比例100%，70年不出售的住宅用地，加上在北京、廣州不同比例的自持項目，已擁有5宗自持地塊。當然，這或是萬科自身計劃在長租公寓布局，但是中國的租售比低，假設租金回報率為3%-4%，扣除稅費、資金成本等，長租公寓的收益率之低可見一斑。自持對以快周轉的開發商的資金要求較高，也只有槓桿較低，資金充裕的萬科能拿下這樣的項目，但這也反映出萬科在現在競爭激烈的土地市場的尷尬境地。

根據克爾瑞研究報告，2016年上市公司高價地情況如下圖，萬科、恆大和碧桂園都處於比較佔比較低水平，而萬科從比例上要高於恆大與碧桂園。