房地產投資不會失速下滑 全年大概率實現5％左右增速

導讀

?預計地產投資增速將溫和回落，全年大概率可實現5%左右的增速，GDP 6.5%以上的目標增速也因此有了保障。

去年國慶以來，地產調控不斷加碼，「930」和「317」兩輪密集調控堪稱「史上最嚴」(比如限購加限售等)，房地產銷售已連續8個月明顯萎縮，但時至今年5月地產投資有所回落卻依舊保持高位。對比歷史，本輪地產投資增速走勢已有所背離經驗規律，主因是2013年之後地產投資的驅動邏輯發生改變、本輪「因城施策」的調控思路不同以往以及地價居高不下。往後看，預計下半年房地產投資增速將溫和回落，全年累計同比增長5%左右。

數據顯示，2016年1月-10月，30個大中城市地產銷售面積月均同比增長29.5%，到了2016年11月-2017年5月，已轉為月均負增長28.3%。然而，今年1-4月房地產投資增速累計同比增長9.3%，較1-3月提升0.2個百分點；1-5月回落0.5個百分點，但8.8%的增速仍高。經驗規律表明地產投資滯後地產銷售2個季度左右，顯然，當前情形對經驗規律已有所背離。對比2011年和2013年兩輪調控，背離的原因有三：

其一，2013年以後，房地產投資的驅動邏輯發生了改變。2013年以前，房地產投資主要作用於新開工，新開工取決於銷售回款，房地產投資增速與新開工增速大體同步(2013年新開工面積20.1億方，為歷史最高；之後逐步回落，2016年已降至16.7億方)。然而，2013年以後同步路線被破壞，房地產投資開始向施工轉移，房地產開發商轉為一邊銷售一邊新開工，即房地產開發商的投資行為表現為「量入為出」。簡單線性回歸可知，2013年以後，房地產投資增速與新開工面積增速、銷售面積增速和購地面積增速的相關性減弱，但與竣工面積增速的相關性提升。

其二，三四線銷售和房價對房地產投資構成支撐。與以往不同，本輪調控的總體思路是因城施策，即「一二線控房價、擴土地供給；三四線去庫存」，從而導致三四線城市銷售的回落幅度明顯低於一二線，價格跌幅也低於一二線。對比70個大中城市新建住宅價格指數走勢，一線從去年10月開始下滑，二線從去年11月開始下滑，但三線至今仍在上漲。此外，棚改的主要著力點是三四線城市，棚改的貨幣化安置對三四線購房需求有一定的提振作用。

其三，地價居高不下。數據顯示，2015年年中至今，土地溢價率一直震蕩走高，表明當前房地產開發商「拿地」的熱情持續高漲；同時，房地產開發商土地購置費累計同比增速自2016年9月以來已連升7個。「地價」走高無疑帶動了「地的投資」走高。

趨勢一旦形成就難以改變。5月地產投資增速已開始回落，之後很大可能是延續跌勢(儘管歷史看，回落過程中有個別月份會反彈)，至於具體下滑幅度，從過去兩輪調控期間的走勢來看，不會過快過猛。統計發現，2010-2011年地產調控期間，頭3個月月均下滑0.5個百分點，頭6個月月均下滑0.7個百分點，頭一年月均下滑0.4百分點；期間單月最大降幅4.8個百分點，最小降幅0.1個百分點；2013年地產調控期間，頭一年總體平穩，月均下滑0.27個百分點；真正開始下滑後，頭三個月月均下滑1.1個百分點，頭6個月月均下滑1個百分點，頭1年月均下滑0.8個百分點；期間單月最大降幅2.5個百分點，最小降幅0.1個百分點。據此簡單線性外推，比照2011年，今年三季度末地產投資增速保持7.5%以上，年底保持在6.8%以上；比照2011年，2017年三季度末地產投資增速保持7.2%以上，年底保持在6.4%以上；比照近年來最大單月降幅，全年房地產投資增速可能降至4%-5%。

綜上，筆者預計地產投資增速將溫和回落，全年大概率可實現5%左右的增速，也即我國經濟下行有底，GDP 6.5%以上的目標增速有了保障。需要指出的是，鑒於當前房價尚未實質性下降，不排除還會出台更為嚴厲的調控舉措，進而加速房地產投資的下滑態勢。

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