投機鐵律：比衝進市場更重要的，是通曉什麼時候退出

最新 06-26

文 | 馬克·泰爾

來源 | 摘自《巴菲特與索羅斯的投資習慣》

在我進入之前，我就知道何時該退出。

—布魯斯·柯凡納（BruceKovner）

投資大師持有贏利的投資，直到事先確定的退出條件成立。

失敗的投資者很少有事先確定的退出法則。常常因擔心小利潤會轉變成損失而匆匆脫手，因此經常錯失大利潤。

不管你在一筆投資中投入了多少時間、心血、精力和金錢，如果你沒有事先確定的退出策略，一切都可能化為烏有。

正因如此，投資大師從不會在不知道何時退出的情況下就投資。

退出策略因人而異，與一個投資者的方法和系統有關。但每一個成功投資者都有一種與他的系統相吻合的退出策略。

沃倫·巴菲特和喬治·索羅斯的退出策略來源於他們的投資標準。

巴菲特不斷用他投資時所使用的標準來衡量他已經入股的企業的質量。儘管他最推崇的持有期是"永遠"，但如果他的一隻股票不再符合他的某個投資標準（比如企業的經濟特徵發生了變化，管理層迷失了主要方向，或者公司失去了它的"護城河"），他會把它賣掉。

2000年，伯克希爾公司與美國證券交易委員會的往來文件揭示出它已經將它持有的迪士尼股份賣掉了一大部分。在2002年的伯克希爾年會上，一名股東問巴菲特為什麼要賣這隻股票。

永不評論自己的投資是巴菲特的原則，所以他模模糊糊地回答說："我們對這家公司的競爭力特徵有一種看法，現在這個看法變了。"

無疑，迪士尼已經迷失了主方向。它不再是那個製作像《白雪公主和七個小矮人》這樣的永恆經典的迪士尼了。它的首席執行官邁克爾·艾斯納（MichaelEisner）的愛好一定讓巴菲特感到不安。迪士尼在網路繁榮中揮金如土，把大把資金投入像Goto.com搜索引擎這樣的網站中，並且購買了一些像搜信這樣虧損的公司。迪士尼為什麼不再符合巴菲特的標準是顯而易見的。

當巴菲特需要為更好的投資機會籌資時，他也會賣掉手頭的一些資產。這在他的職業生涯早期是必然的，因為那時候他的主意比錢多。但現在，他已經不必這麼做了。在伯克希爾的保險融資給他帶來充足資金之後，他面臨的是一個截然相反的問題：錢比主意多。

他的第三個退出法則是：如果他認識到他犯了一個錯誤，認識到他最初完全不該做這樣的投資，他會毫不猶豫地退出。我們將在第16章討論這個問題。

像巴菲特一樣，索羅斯也有明確的退出法則，而且這些法則與他的投資標準直接相關。

他會在他的假設變成現實時清倉，就像1992年對英鎊的襲擊。當市場證明他的假設不再有效時，他會接受損失。

而且，一旦自己的資本處於危險境地，索羅斯一定會及時撤退。這方面最好的例子，是他在1987年的股崩中拋售他的標準普爾500期指看漲頭寸。這也是市場證明他犯了錯誤的極端案例。

不管方法如何，每一個成功投資者都像巴菲特和索羅斯一樣，在投資的時候就已知道什麼樣的情況會導致他盈利或虧損。憑藉自己的投資標準不斷評估投資的進展，他會知道他應該在什麼時候兌現這些利潤或接受這些損失。

退出策略

在退出時機上，巴菲特、索羅斯和其他成功投資者都會採用以下6種策略中的某一種或幾種：

1.當投資對象不再符合標準時。比如巴菲特出售迪士尼的股票。

2.當他們的系統所預料的某個事件發生時。

有些投資是以特定事件將會發生為前提假設的。索羅斯假設英鎊會貶值就是一個例子。英鎊被踢出歐洲匯率機制的時候就是他退出的時候。

當索羅斯做收購套利交易時，收購完成或泡湯的時候就是他退出的時候。

在上述任何一種情況下，特定事件是否發生都將決定投資者的成敗得失。

3.當他們的系統所設定的目標達到時。有些投資系統會設定某項投資的目標價格，也就是退出價格。這是本傑明·格雷厄姆法的特徵。格雷厄姆的方法是購買價格遠低於內在價值的股票，然後在它們的價格回歸價值的時候（或兩三年後依然沒有回歸價值的時候）賣掉它們。

4.系統信號。這種方法主要由技術交易者採用。他們的出售信號可能得自特定的技術圖表，成交量或波動性指標，或者其他技術指標。

5.機械性法則。

比如設定比買價低10%的止損點或使用跟蹤止損點（在價格上漲時相應調高，在價格下跌時卻保持不變）來鎖定利潤。機械性法則最常被遵循精演算法的成功投資者或交易者採用，它們源自於投資者的風險控制和資金管理策略。

我一個朋友的祖父所使用的方法就是這種機械性退出的策略。他的法則是：只要他持有的某隻股票上漲或下跌10%，就賣了它。憑藉這種法則，他毫髮無損地躲過了1929年的股災。

6.在認識到自己犯了一個錯誤時。我們將在第17章看到，認識到並糾正錯誤是投資成功的關鍵。

投資標準不完善或沒有投資標準的投資者顯然無法採用退出策略1，因為他無從判斷一個投資對象是否仍然符合他的標準。另外，他在犯了錯誤的時候也不會意識到他的錯誤。

一個沒有系統的投資者，不會有任何系統生成的目標或出售信號。

這種投資者的最佳做法是遵循一種機械性退出法則。這至少能限制他的損失。但這無法保證他獲得任何利潤，因為他沒有做投資大師所做的事情：首先選出一類有正平均利潤期望值的投資對象，然後圍繞它建立一個成功的系統。

甩掉損失，讓利潤增長

這些退出策略有一個共同點：對投資大師來說，它們都是不帶感情色彩的。

投資大師關心的不是他會在一筆投資中賺多少或賠多少。他只是遵循他的系統，而他的退出策略只不過是這個系統的一部分罷了。

一種成功的退出策略不可能獨立於其他因素。它是一個投資者的投資標準和投資系統的直接產物。

這就是普通的投資者兌現利潤和接受損失如此困難的原因。所有人都告訴他，投資成功依賴於"甩掉損失，讓利潤增長"。投資大師會贊同這句話-所以他們才建立了一個使他們得以成功貫徹這一法則的系統。

沒有這樣一個系統，普通投資者無從判斷什麼時候應該賣掉一個賠錢的頭寸，一個賺錢的頭寸又應該持有多久。他怎能做出決策？

通常，利潤和損失都會讓他緊張。當一筆投資小有盈利時，他開始擔心這些利潤會化為泡影。為了消除壓力，他脫手了。畢竟，專家們不是說"保住利潤你就永遠不會破產"嗎？

當然，他在往銀行里存這些利潤的時候感覺良好，儘管只是10%或20%的利潤。

在面對損失的時候，他可能會告訴自己那只是紙面損失-只要他不割肉。他一直希望這只是"暫時"的調整，價格將很快反彈。

如果損失越來越大，他可能對自己說，只要價格反彈到他的買價，他就拋出。

當價格繼續下跌，對持續下跌的恐懼最終會取代對價格反彈的期望，他終於全部拋出-往往是在最低價附近拋出的。

總的來看，他的一系列小盈利經常被一長串大損失抵消，與索羅斯的成功秘訣"保住資本和本壘打"正好相反。

沒有標準，是否兌現利潤或接受損失的問題就被緊張情緒支配了。在價格一路下跌的過程中，他不斷尋找新借口，告訴自己那隻股票可能是好股票，說服自己堅持下去，因此一直沒有直面這個問題。

大多數人在感到迷惑的時候都會緊張，但無論如何都要行動。一個投資者可能會無限期地推遲一筆投資，但一旦入市，他就迴避不了兌現利潤或接受損失的決策。只有明確自己的投資哲學和投資標準，才能擺脫緊張情緒。

我仍會時不時地認為我能勝過我自己的系統，但這樣的叛離往往會在虧損過程中自我糾正。

—埃德·賽科塔

對我來說，忠實於我的系統是重要的。如果我對自己的系統不忠……我就犯了一個錯誤。

—吉爾·布萊克

長期來看，我認為不加懷疑地堅決遵守我的系統是對我最有利的。

—湯姆·巴索（TomBasso）

投資大師堅定地遵守自己的系統。

失敗的投資者總是"懷疑"自己的系統-如果他有系統的話。改變標準和"立場"以證明自己的行為是合理的。

幾年前，我通過一個朋友結識了股票交易商喬爾。他使用的是一種以計算機生成的買賣信號為基礎的技術系統。

他告訴我，儘管他已經成功地運用這個系統達5年之久，他還是會在系統告訴他應該拋售的時候心有不甘。

"以前我經常懷疑係統的拋售信號，"他說，"我總能想出一隻股票將會不斷上漲的理由。兩年前的某一天，我坐下來分析了我已經賣掉或早該賣掉的所有股票。我懷疑自己的系統已經讓我損失了非常多的錢"。

"那麼現在，"我問他，"你堅決聽命於每一個拋售信號嗎？"

"是的，不過我還是得強迫自己。那就像是閉上眼睛硬著頭皮給經紀人打電話。"

那麼，喬爾為什麼不願接受系統給出的拋售信號呢？

當接到一個購買信號時，他會調查那家上市公司。只有在公司的基本面比較理想的情況下，他才會接受這個購買信號。

而到拋售的時候，這家公司的基本面十有八九沒有變化，他所了解的有關這家公司的所有事情看起來都與計算機生成的拋售信號相矛盾，所以他很不願意執行拋售操作。他中途改變了自己的標準，從他明知有效的技術拋售信號轉向了他"感覺"更好但與他的系統無關的基本面信號。

現在，在認識到這已讓他付出高昂代價之後，他規定自己不得在系統說"賣"的時候去看任何基本面數據。

這在大多數時候是起作用的。但由於參考基本面是他的天然傾向，他仍會時不時地懷疑他的系統。與大多數人一樣，他也會禁不住去聽從誘人的呼喚。但與大多數人不一樣的是，他能抵禦這種誘惑。

遵從一個與自己個性相符的系統

有許多成功投資者與喬爾一樣：他們有一個系統，他們已經檢驗過這個系統，所以知道它有效，但他們在使用系統的時候會有所猶豫，因為系統的某些方面與他的秉性不符。

一個容易衝動、缺乏耐心的人，希望馬上看到成果，永遠也不會喜歡格雷厄姆式投資策略，因為這種策略要求他等待一隻股票在兩三年後回歸它的內在價值。

類似的，一個喜歡在行動前詳細研究並弄清所有細節的人不適合做外匯交易，因為這種交易要求瞬間判斷、直覺行事、持續行動，並一刻不停地緊盯市場。

或者，如果一個人只喜歡購買一些他看得見甚至能感覺到價值的有形物品，他永遠也不會使用那種投資於科技或生物技術企業的系統。如果企業的產品只是理念，連開發階段還沒到（更別說試驗階段了），那麼它只有潛在價值。不存在他感興趣的那種具體或有形的東西。

從這三個無疑非常極端的例子中很容易看出，如果一個投資者使用了一個與他的個性完全不符的系統，他會遭遇慘敗，即使這個系統對其他人來說非常有效。

喬爾的例子已經證明，遵從一個與你的個性基本（但不一定非常）相符的系統是有利的。事實上，喬爾的表現勝過99%的投資者。但他要不停地抗拒懷疑係統的誘惑。即使如此，他偶爾也會屈服於這種誘惑。

用商品交易者威廉·埃克哈特（WilliamEckhardt）的話說："如果你發現你經常背離自己的系統，那麼肯定有一些你希望包含在系統中的東西沒有包含在系統中。"

分析師、交易者和精算師

我發現了三類不同的典型投資者：分析師、交易者和精算師。每一類人的投資方法都與其他人完全不同，這與他的投資個性有關。

分析師以沃倫·巴菲特為代表。在將一筆投資的全部細節仔細考慮清楚之前，他一分錢也不會掏。

交易者主要靠無意識能力行動。這種以喬治·索羅斯為代表的典型投資者需要對市場有一種"感覺"。他行動果斷，憑藉的常常是不完全的信息。他相信自己的直覺，完全相信自己一定能及時撤退。

精算師琢磨的是數字和概率。就像保險公司一樣，他只重視整體結果，完全不關心任何個別事件。《隨機漫步的傻瓜》（FooledbyRandomness）一書的作者納西姆·尼古拉斯·塔勒布（NassimNicholasTaleb）或許是精算投資策略的最好代表。他最初是個數學家，現在管理著一個龐大的基金。他願意承受數百次小損失，等待下一筆盈利交易。因為他知道，從數學上看，這一次盈利將把多次的小損失完全彌補。

就像所有的這類代表性形象一樣，這三種典型投資者都是極端情況的反映。沒有哪一個人是其中某一種典型的完美例子。事實上，投資大師已經掌握了全部三種典型投資者的才能。

然而，就像其他所有人一樣，他與三種典型中的某一種有天然的姻緣，他的行為方式也主要傾向於此。

一般的成功投資者與像巴菲特和索羅斯這樣的投資大師之間的區別在於，投資大師一直堅定地遵守著自己的系統。

同喬爾不同的是，投資大師從來不用強迫自己勉強遵守系統。他們每時每刻都輕鬆自如地遵守著自己的系統，因為系統的每一個方面都與他們的個性完美相符，就像定製的手套一樣。

從基本投資哲學到投資選擇方式再到詳細的買賣法則，每一個投資大師的投資方法都是他自己設計的。所以他從來就不會在誘惑之下懷疑他的系統。

但這並不意味著他永不犯錯……

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