維生素D3一飛衝天，持續漲價仍可期 附相關股

近日維生素D3價格節節攀升，自月初的68元/公斤上漲至目前的325元/公斤，漲幅高達378%。綜合來看，供給端受益於近幾年來的產能出清供給結構逐步改善，與此同時羊毛脂-膽固醇產業鏈的稀缺性逐步顯現。需求端雖然敏感度底，但是飼料行業需求也迎來了拐點，對提振VD3也有一定的推動作用。因此，本輪VD3行業有望迎來新一輪的景氣度提升周期，價格有望創歷史新高，預期可複製2009年VD3的漲勢，因此後期漲價依然可期。建議重點關注VD3絕對龍頭花園生物。

VD3價格節節攀升，有望複製09年漲幅趨勢

海外方面，VD3價格也不斷上揚，近日歐洲市場維生素D3價格由7歐元/公斤上漲至25歐元/公斤左右。根據最新的報價情況，歐洲報價已達到40歐元/公斤，美洲市場已達50美元/公斤。

國內方面，從2016年年底開始至2017年5月，國產VD3價格一直在60-70元/公斤的底部徘徊。2017年6月7日VD3價格上調至82.5元/公斤，隨後價格不斷攀升，6月21日國產VD3的報價已經上調至140元/公斤。截止2017年6月26日，國產維生素D3報價已經高達325元/公斤，相對於月初漲幅高達378%，一周漲幅也高達132%，VD3開啟了快速漲價通道。

此前，國產VD3也經歷了幾輪價格的波動：

（1）2008 年初至2009年末，價格先穩後暴漲：2008年至2009年上半年，VD3價格保持穩定約40-50元/公斤，隨後暴漲，2009年10月底VD3價格最高達480元/公斤，漲幅達9.67倍。直至年底，價格一直保持在400元/公斤以上。此輪暴漲一是由於金融危機影響去庫存化過程基本完成，下游需求逐步恢復正常；二是短期內有效供給相對不足，落後企業退出競爭，其他企業也紛紛停產檢修或技改；三是由於2009 年中期VD3的價格已經處於此前近十年的歷史最低水平，也導致了其後價格的報復性上漲。

（2）2010年初至2014年初，價格震蕩下行：2010年整體市場波動幅度較大，年中逐步回落， 9-11月在較低位置運行了近三個月後，年末逐步開始回升。進入2011年，受國際市場回暖及個別廠家停產影響，價格出現較大幅度的上漲， 2012年，維生素市場整體走弱下滑，下半年出現大幅下降。2013 年至2014年初，價格持續保持震蕩走勢。

（3）2014年至2016年，整體低位運行：2014年下半年維生素D3主要原料膽固醇從6月的700元/公斤，上漲至1300元/公斤，漲幅超過85%，成本的大幅提升迫使下游企業紛紛提價。同時6月底，花園生物為了實施膽固醇擴產項目，暫停膽固醇生產，原料供應吃緊。2016年春節前印度廠家率先提價20%，歐洲市場也開始反彈，而春節後國內廠家報價大幅上漲，令D3市場價格飛升。

供給端+需求端，行業底部迎反轉

維生素D3又稱膽鈣化醇，是人和動物體內骨骼正常鈣化所必需的營養素，其最基本的功能是促進腸道鈣、磷的吸收，提高血液鈣和磷的水平，促進骨骼的鈣化。因其獨特的功能，維生素D3被廣泛應用於飼料添加劑、食品添加劑、營養保健品和醫藥等領域，且應用範圍和市場需求日趨擴大。

（1）供給端：行業集中度高，提價意願強烈

從競爭格局來看，行業集中度高，具備較強的提價能力。我國是VD3的重要生產基地，國內總產能約佔全球VD3產能的75%，花園生物產量佔全球40%以上，其他主要生產商有金達威、新和成和海盛製藥以及浙江醫藥等。在國外，VD3生產商主要有荷蘭帝斯曼和印度的Fermenta，荷蘭帝斯曼是世界最大的維生素生產商之一，生產全部維生素系列產品，維生素 D3佔比較小。印度Fermenta主要產品為青黴素 G 醯化酶、Beta-內醯胺類酶、維生素 D3等產品。

從提價意願來看，近兩年VD3價格一直在60-70元/公斤的底部徘徊，接近於成本價，近幾年行業產能出清逐步實現，產能過剩態勢得到進一步緩解，由於行業長期受低價影響，整個產業對保質提價意願十分強烈。

（2）需求端：敏感度較低，下游飼料行業需求迎拐點

從下游需求結構來看，VD3下游需求以飼料、食品等行業為主，其中飼料級VD3約佔76%，醫藥級VD3佔20%，食品級VD3佔4%，下游整體需求較為穩健。但是，VD3在飼料成本中僅佔千分之一，需求端對維生素D3價格的變動不敏感。

（3）原料端：膽固醇生產成本持續走高

膽固醇系維生素D3主要原料。目前羊毛的全球產量、庫存已接近歷史的最低位，供給的持續收縮以及下游紡織需求的穩定增長，拉動羊毛價格持續增長，從而進一步拉高了下游羊毛脂的價格。由於羊毛脂價格維持高位，其生產膽固醇過程中副產的羊毛酸、羊毛醇價格變動較小，間接推高了膽固醇的生產成本。

綜合來看，供給端受益於近幾年來的產能出清供給結構逐步改善，與此同時羊毛脂-膽固醇產業鏈的稀缺性逐步顯現。需求端雖然敏感度底，但是飼料行業需求也迎來了拐點，對提振VD3也有一定的推動作用。因此，本輪VD3行業有望迎來新一輪的景氣度提升周期，價格有望創歷史新高，預期可複製2009年VD3的漲勢，因此後期漲價依然可期。

相關標的

目前我國維生素D3主要廠家有花園生物、金達威、新和成、海盛製藥和浙江醫藥等。上市公司中除花園生物主營VD3外，其他均生產多種維生素系列產品，疊加花園生物的產能技術優勢，建議重點關注花園生物。

花園生物（300401）：VD3絕對龍頭，業績彈性大

公司維生素D3全球市場份額超40%，同時具備產業鏈一體化優勢。公司維生素D3產能為5600噸/年，市場份額全球第一。2016年公司維生素產品銷量3958 噸，同比增長81.72%。公司以維生素D3產品為基礎，上游原材料方面發展精製羊毛脂、NF級膽固醇，逐步介入化妝品原材料領域，下游應用方面進入25-羥基維生素D3、核心預混料、環保滅鼠劑，未來還將開發全活性維生素D3及類似物，進入醫藥保健品市場。

新項目投產，25-羥基維生素D3原實力非凡，十年採購協議為未來保駕護航。2016年公司首發募投項目——羊毛脂綜合利用項目及25-羥基維生素D3項目投產見效，並提前實現量產，產品NF級膽固醇及25羥基維生素D3原獲得了國際市場及客戶的高度認可，公司與國際知名客戶簽署了長達十年的採購框架協議，鎖定了未來十年的產品市場，確保了公司持續盈利能力。

風險提示：價格波動風險

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