全球基金一哥為何此時掃貨A股巿場？準備買些什麼？

作者：李策

本期《首席對策》把目光聚焦全球市場及大類資產配置，我們看到，端午節前，1年期Shibor利率首次超過同期貸款基礎利率（LPR）和央行的1年期貸款基準利率4.35%，穆迪自1989年以來首次下調中國主權債務評級，隨後央行改變人民幣中間價報價機制增加了「逆周期因子」，帶動離岸人民幣持續升值；證監會規範違規減持行為，棚改加碼，第三批混改側重地方國企；股市震蕩分化，債市跌出價值，房市開啟小周期調整。

節後，6月2日,滬深A股在午後出現反彈,創業板指數反彈幅度超過1%。6月21日又是A股能否進入MSCI表決日，一旦加入將改變市場對於未來流動性的預期。

在金融去槓桿防風險背景下，如何看待資本市場的風險和機遇？如何把握內地監管趨嚴下的投資策略？今年美聯儲是否還有加息空間？如何預期A股加入MSCI的概率？

本期《首席對策》的嘉賓是全球最大公募基金Vanguard董事總經理、中國區總裁、國際業務管理委員會成員。總部設在美國賓夕法尼亞州Valley Forge的Vanguard以低成本指數基金的先驅而聞名，截至去年底，該公司管理著4.2萬億美元資產。加入Vanguard之前，林曉東曾就職於巴西億達富亞洲證券公司，任大中華區主管，在此之前，他曾任職於德意志資產管理公司，拓展其在中國的合格境內機構投資者（QDII）業務。 林曉東致力於推動國內金融行業的發展，他目前是上海國際金融中心研究院的顧問委員會委員，同時擔任亞洲證券業和金融市場協會中國資本市場委員會聯席主席。此外，他還兼任上海財經大學的碩士研究生導師。 林曉東擁有上海財經大學的學士學位，並曾就讀於美國西北大學凱洛格管理學院。

林曉東在《首席對策》專訪中表示：Vanguard從2015年開始投資中國市場，在A股的投資超過250億人民幣，持股超過1900家公司，從2015年6月份開始就把A股加入到全球最大的新興市場指數基金裡面，這個指數基金有650億美元規模，A股佔比5.6%。中國作為全世界第二大經濟體跟第二大股票市場，是全世界投資者做全球資產配置的時候不可或缺的一部分，穆迪對中國短期的這些信用評級不會影響機構對中國市場長期的信心。金融去槓桿要把握好力度和節奏，在防範長期金融風險和維護短期流動性穩定之間找到平衡點，因此是一場持久戰。

近日，Vanguard集團在上海剛剛設立了外商獨資企業，進一步進軍A股市場。林曉東認為：「看好中國的養老金市場，中國養老金規模目前佔GDP比例不足15%，美國這一比例為140%。從這一角度看來，中國養老金市場發展任重而道遠，但前景很吸引人。中國有這麼大的人口，而發達的養老金市場才能與中國全世界第二大經濟體的身份相匹配。Vanguard將延續低成本、多元化、長期投資理念，未來所提供的產品費率必定會低於同行平均水平。」對於全球市場的布局，林曉東在《首席對策》中亦提到：「最近美元下跌、美債收益率下行有助於緩和資金外流壓力及國內利率上行的壓力，但聯儲今年還有加息空間，年末可能縮表，下半年中國經濟增速再度放緩，這些也不利於市場情緒。資本市場能否長期上行還是由基本面決定，對於推動結構性改革的紅利充滿信心，對於提升長期經濟的潛在增長率和資本回報率，充滿信心。」他看好新興市場中的印度，相反，東歐拉丁美洲，基於對GDP的預測，預期比較低；但也提醒大家，短期的交易或者說短期投資的行為可能並不能對它投資的組合長期回報帶來很大的影響。大宗商品很重要，新興市場也是不可或缺的一部分，大家應該更注重長期的資產配置，風物長宜放眼量。

專訪視頻

以下是訪談實錄：

第一財經 李策：國際三大評級機構之一的穆迪以長期增速放緩和債務壓力增大為由將中國主權信用評級從Aa3下調至A1，聯繫到1998年和2008年穆迪下調評級分別引爆亞洲金融危機和美國次貸危機，您認為這次穆迪下調中國主權信用評級將如何影響中國金融市場和人民幣匯率？

首席 林曉東：穆迪此前已經將對中國主權信用展望調為負面，本次下調評級可以說是在市場意料之中，因此對金融市場和匯率並無太大影響。但這的確對中國目前不斷增加的債務，未來可能帶來的金融風險是一個提示。中國政府已經意識維護金融系統穩定性的重要性，因此去年底以來不斷加強金融監管，但金融去槓桿要把握好力度和節奏，在防範長期金融風險和維護短期流動性穩定之間找到平衡點，因此是一場持久戰。中國絕大部分債務都是本幣債，央行對跨境資本流動實現宏觀審慎管理，我們並不擔心會出現大規模資本外流導致的典型新興市場債務危機。

我們是在2015年開始投資中國市場的，在目前，我們在A股的投資超過250億人民幣，持股超過1900家公司。所以我們認為中國作為全世界第二大經濟體跟第二大股票市場，是全世界投資者做全球資產配置的時候不可或缺的一部分。穆迪對中國短期的這些信用評級不會影響我們對中國市場長期的信心。同時我們也堅信中國金融市場正在經歷一個不斷改革的過程，在改革的過程當中，可能會有一個短期市場的波動，包括評級機構的信心，或者它分析的結構會有一些調整，但是這個不影響我們對中國市場長期的信心。

第一財經 李策：我們看到，財政部也從評價方式和對地方債務風險可控角度回應了穆迪，我們也注意到，一年期SHIBOR首次超過一年期貸款基礎利率。您認為貨幣市場和債券市場的流動性趨緊狀況是否會傳遞到實體經濟？

首席 林曉東：監管加強導致資金供應趨緊，融資成本上升，這對實體經濟都會有一定負面的影響。下半年經濟增速可能放緩，政策重心可能會更加偏向經濟穩定。但只要把握得當，金融去槓桿利於長遠，在防範金融風險的同時也有助於實體經濟的發展。

第一財經 李策：近日，特朗普泄密門衝擊海外金融市場，美元資產下跌，美債收益率下行，國內資本市場前期積累緊張情緒稍緩。您認為川普信任危機是否能成為中國資本市場今年的底部拐點？

首席 林曉東：特朗普從去年競選，以及到他當選以後，整個市場有很大的波動性，從一開始大家對他沒有信心，到後面對他過於樂觀，所以市場有很多短期內交易的行為。最近美元下跌、美債收益率下行有助於緩和資金外流壓力及國內利率上行的壓力，但聯儲今年還有加息空間，年末可能縮表，下半年中國經濟增速再度放緩，這些也不利於市場情緒。資本市場能否長期上行還是由基本面決定，能否積極推動結構性改革，提升長期經濟的潛在增長率和資本回報率。但我們的建議還是像我前面講的，對於這種短期的市場波動，投資者不應該過度關注，投資者應該更關注自己長期的資產配置跟自己的投資成本。對中國資本市場來講，中國的資本市場在過去幾年，不斷在健康有序地發展。中國的經濟也不斷的轉向，從過去出口跟投資拉動經濟到內需拉動經濟的模式，所以我們相信外部的力量對中國的經濟的確短期可能會有一些衝擊，但是隨著整個中國經濟結構轉型的調整，未來整個中國資本市場的長期發展，我們還是非常有信心的。

第一財經 李策：近日，央行發布《2017年第一季度中國貨幣政策執行報告》，稱近央行「縮表」並不一定意味著收緊銀根。您認為應如何解讀縮表和收縮銀根的差異？

首席 林曉東：央行資產負債表規模受很多因素影響，一時的資產負債表下降並不意味著央行有意識收緊銀根。近年來商業銀行大幅擴表導致金融系統風險上升，在加強監管導致商業銀行縮表的情況下，央行資產負債表更加要保持一定靈活性，通過調控工具的選擇和模式變化，保持銀行體系流動性的基本穩定，避免出現流動性危機。

第一財經 李策：在金融去槓桿防風險背景下，您認為接下來資本市場的風險和機遇在哪裡？

首席 林曉東：我相信中國的資本市場的機遇大於它的風險，我們首先來看一下中國資本市場的機遇，中國第一個股票交易所是1990年在上海成立的，整個中國股票市場不超過30年歷史，在短短27年時間裡面，中國創造了全世界第二大股票市場，這個是在全世界經濟跟資本市場發展史上的一個奇蹟。第二個，中國目前整個股票市場還是以個人投資者，或者我們說散戶為主，我們相信長期未來的發展肯定會有更多的機構投資者參與到這個市場裡面。第三，目前中國整個資本市場外資的投資者只佔了2-3%左右，我們相信隨著整個中國資本市場的開放，會有更多的海外專業機構投資者參與到這個市場。所以我們對這個市場機會是充滿了信心。當然我們也看到了中國資本市場會有一定的挑戰，首先就是中國資本市場本身就像我講的是一個非常年輕的市場，還是屬於新興市場，新興市場特有的波動性，以及特有的以個人投資為主的這種特徵，需要一定的時間去改變。另外，我們也看到整個中國經濟發展速度在放緩，雖然我們一直在講要調結構，改變整個經濟以數量為主轉成以質量為主這種主線路。但是短期之內，一定會對市場造成一定的衝擊，但是長期我們相信中國的經濟在現在這種經濟體量，如果能增長6%到6.5%，其實在全世界都是一個奇蹟，我們也非常有信心。

第一財經 李策：您曾經在採訪提到，「中國是未來10年投資回報的重要來源」，這其中的邏輯是什麼？

首席 林曉東：我們邏輯最主要是基於整個投資組合的回報，最主要的來源是來自於資產配置，中國作為全世界第二大經濟體以及第二大資管市場，是你做全球配置時候不可或缺的一部分，所以我們一直跟大家講，如果你要做一個全球配置，中國市場是你不可或缺的一部分，雖然短期之內我們相信市場會有一些波動性，會有一些調整，但是隨著中國經濟結構的轉型，隨著我們監管部門更加貼近市場的這些舉措，我們相信長期中國的經濟一定是一個非常健康有序的發展。此外，看好中國的養老金市場，中國養老金規模目前佔GDP比例不足15%，美國這一比例為140%。從這一角度看來，中國養老金市場發展任重而道遠，但前景很吸引人。中國有這麼大的人口，而發達的養老金市場才能與中國全世界第二大經濟體的身份相匹配。

第一財經 李策：那麼A股納入MSCI也是大家所期待的，已經有三次闖關的失敗，您有沒有在這方面的觀察和體會，到底失敗的真實原因是什麼？對於今年6月21日能不能順利地加入，您有什麼樣的一個判斷？

首席 林曉東：我比較難去判斷MSCI作為一個第三方的指數公司，它的一些商業舉動或者說加不加A股這個行為。但是我可以分享一下我們自己對A股市場的觀察，就像我前面講的，第一，我們認為A股作為全世界第二大資本市場，你沒有對A股進行一個配置，你的全球配置就是不完整的。第二，我們自己從2015年6月份開始就把A股加入到全球最大的新興市場指數基金裡面，這個指數基金有650億美元規模，A股佔比5.6%，所以這個動作我們是從2015年就開始做了，至於MSCI今年做不做，我們沒辦法去預測，也沒辦法評論，但是從我們自己角度來講，如果你要做一個全球的投資，A股是全球資本市場或者說全球股票市場最不可或缺的一個組成部分。

第一財經 李策：Vanguard基金今年的投資策略或者說發展戰略較以往相比有沒有什麼樣的改變，我們投資者需要加以關注？

首席 林曉東：在過去40年，我們從美國費城郊區一家名不見經傳，20億美元的公司成長到今天42000億美元，全球最大的公募基金公司，其實我們40年以來的戰略都沒有改變，也就是說我們為投資者提供一個最好的低成本高質量的投資產品。從我們的投資理念來講就是我們的四個原則：第一個，有一個清晰的投資目標；第二個，維持一個多樣化的投資組合；第三，把你投資成本降到最低；第四，維持一個長遠的目光跟投資紀律。這四個是我們過去40年任何一個投資者在任何一年問我們，我們投資的秘訣或者說我們投資的原則是什麼，所以這四個原則是我們過去40年以來一直告訴投資人，我們的錦囊妙計。

第一財經 李策：我們A股市場裡面散戶佔百分之八十幾，我們有很多投資者都喜歡做短線的博弈，您認為價值投資在中國適用么？

首席 林曉東：我相信價值投資這個理念不管在中國或者在美國，都是一個長盛不衰的策略。為什麼說在A股大家可能會對這個有疑問？最主要是我們A股大多數是以散戶為主,上市公司的披露也不充分,導致了很多信息不對稱或者市場失去了有效性。

第一財經 李策：政策市？

首席 林曉東：也不能說政策市，我們是一個比較年輕的資本市場，我們的監管部門也在不斷的探索跟這個市場相配合的政策，我們整個市場的結構跟動態也在不斷調整過程當中，我們在美國60年代、70年代也看到過，美國的資本市場曾經也都是以個人投資者為主的，所以在那個時候很多個人投資者，在美國的韭菜也被人割了一茬又一茬。經過這麼多年，由於美國公募基金和養老金的發展，美國的市場變得更加機構化，所以導致在美國價值投資這個理念可能更容易實現，在中國隨著信息不對稱，在現階段可能會有一些波折，但是我們相信長期價值投資才是一個投資的王道。

第一財經 李策：從全球市場配置資產的角度，您看好哪類資產？

首席 林曉東：我們相信石油、黃金這些大宗商品是你作為全球配置不可或缺的一部分，隨著整個石油供求平衡相對的均衡點的到來，我們相信價格的波動性可能在未來會降低。提到新興市場，特別是新興市場這些國家，我們看到在過去新興市場的國家對於全球經濟的增長貢獻大概都低於40%，在2016年整個新興市場對全球經濟的增長達到了55%，所以我們對新興市場還是非常看好的。當然我們也講了，經濟的發展並不意味著資本市場的回報，跟它是一個相等同的，划上等號。但是從目前來看，我們相信亞洲以及印度可能是新興市場裡面表現比較好的一個地區，東歐跟拉丁美洲，可能它的發展，從我們對GDP的預測，就會相對來說比較低，由於它自身經濟的條件，但這次提醒大家，短期的交易或者說短期投資的行為可能並不能對它投資的組合長期回報帶來很大的影響。所以我們更建議大家，大宗商品很重要，新興市場也是不可或缺的一部分，大家應該更注重長期的資產配置，而不是短線的交易策略。

第一財經 李策：在投資中國市場時，您有沒有把監管因素作為一個很重要的變數考慮進去？今年監管加強，上市銀行擴張規模的速度在明顯放緩，一些券商也在做不同的調整，Vanguard的發展戰略怎麼應對內地市場的監管從嚴？

首席 林曉東：的確是，對任何一個外資機構，它進入中國，監管都是它考慮的一個很重要的因素，我們跟監管的關係，從2011年在我們香港設立辦公室以後，我們跟監管一直在加強聯繫跟溝通，所以在2015年我們做出這個決定，把A股加入到整個我們全球新興市場指數基金，這個大的舉措跟我們拿到一個很大的R-QFII的額度，都離不開中國監管部門跟政府的支持和幫助。短期之內，我們當然相信由於從嚴監管或者說政策方面的調整，可能在市場上面會帶來一些不確定性，會有一些短期回調，會有一些短期的波動。但是我們相信所有目前中國政府監管部門所做的這些措施，都是為了建設一個健康、有序、長期可持續發展的資本市場。從我們的角度來講，我們不會關注於6個月、12個月或者18個月短期的市場回報，我們更關注的是中國長期會有一個健康有序的資本市場，所以我們對監管部門所做的這些舉措，我們是持非常肯定的態度。

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