融資遇冷，房企如何過冬？

發債難、資金成本高，已成為擺在房企面前的大問題。在這一輪地產較量中，資金決定了未來的規模擴張能力，而房企的融資卻開始面臨更大壓力。

文│本刊記者 宋慧芳

2016年，寬鬆的政策環境下熱點城市量價齊升，眾多房企緊抓市場機遇快速發展，經營業績、盈利能力、資金狀況、財富創造能力等基本面均有靚麗表現。然隨著「9·30」政策的發布以來，房地產進入深度調整期，需求端、資金端承壓導致行業投資風險加大。

克而瑞研究中心研究員房玲表示，自2016年下半年以來，隨著各項調控政策的升級，房企的融資渠道已然面臨收緊趨勢。先是證監會提升公司債門檻；2016年10月，央行召集17家銀行開會，要求各商業銀行理性對待樓市，加強信貸結構調整，強化住房信貸管理，控制好相關貸款風險；而後2017年4月10日，銀監會再度發布文件收緊房市融資渠道，強調防範房地產領域風險，要求分類實施房地產信貸調控，加強房地產押品管理。地產銷量下滑、融資收緊後現金流可持續性存疑。

融資總量減少 資金價格上行

據中原地產數據顯示，2017年1-4月，全國房企包括私募債、公司債、中期票據等的融資合計僅1113.1億元，延續了2016年4季度來的低迷狀態。而且相比2016年1-4月同期的5068億元，下調幅度達到了78%。資金價格也出現了明顯的上行趨勢。

自2016年10月房地產調控以來，房地產融資全面收緊。除了作為主要融資渠道的銀行貸款和公司債外，房地產企業股權融資、發行ABS、地產基金、資管融資等各類渠道均有所收緊。此前，由於貨幣較為寬鬆，房企的融資成本非常低廉，有大型房企的企業債利率水平甚至接近了同時期的國債利率。同時，上述資金通過各種渠道進入房地產，導致行業槓桿不斷升高。如今，大部分資金已經被嚴令禁止進入房地產領域，使融資渠道變得越來越少。

以銀行為例，從去年開始其理財資金就已經被要求停止進入房地產領域，同時銀行在開發貸和併購貸的審批上也更為嚴格。此外，銀行的房貸也開始拉長放款周期，進一步降低開發商的回款能力。4月26日，中國銀監會正式發布了《商業銀行押品管理指引》，其明確規定商業銀行發放貸款時，應該全面評估債務人的償債能力，避免過度依賴抵押物，而應當以現金流作為第一還款來源。另外，就是要進行壓力測試，在三大領域風險應該高度重視，包括住房按揭貸款、商用房抵押貸款、以住房作為抵押的其他貸款等。

並且易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進告訴《中國經濟信息》記者，近期商業銀行還在收緊各類融資政策，這會對房企的後續戰略擴張形成較大擠壓。所以，從趨勢上看，房企的短期資金缺口或會增大，後續類似股權質押等現象會增加，房企必須要採取更多變通的做法來獲取資金。

其實，還有一些房企運用融資創新的工具，比如以商品房購房尾款應收賬款為基礎資產發行ABS（資產支持計劃）融資也基本暫停了。

在國內房企融資工具頻頻收緊的情況下，除了國內的融資渠道，有條件的企業還在尋求海外融資。根據彭博統計的數據，2017年一季度內地房企共成功發行海外債券21隻，累計金額達到89億美元，是2016年四季度的2倍，僅比2013年四季度的歷史高峰少了2億美元。不過隨後在路透社報道中提到，國家發改委第二季度開始已基本停止給房地產商海外發債發放批文。

嚴躍進告訴《中國經濟信息》記者，海外債務發行受管制，和國內市場的融資政策收緊的思路是一致的。實際上一季度海外發債的規模依然在上升，部分房企在國內市場發債受限制的情況下，會加快到海外市場進行發債，從背後說明或有一定的發新債償舊債的考慮。發債受阻後，對於房企勢必是利空的。從目前發債企業的實際情況看，潛在的償債壓力會增大，而且若國內銷售市場遇冷，那麼就會影響到經營，轉變股權、轉讓項目、拓寬各類民間融資、股權質押等都可能是近期會頻頻採用的一種模式。

不僅僅如此，從資金價格看，2016年12月來發行的債券利率均在4.2%-5.5%之間，整體看，相比2016年9月前的4%均有所上行。而2017年4月以來很多融資的年化收益率已經在5.5%以上。

從趨勢看，房企融資的總量在減少，而資金價格上行已經成為趨勢。到目前為止，房地產融資緊張的環境未見改善信號。

短期無憂 但可持續性存疑

目前房企因為2016年替換了部分高成本資金，房企資金鏈依然寬裕，但如果調控持續，房企的壓力將越來越大。其中壓力最大的企業或是去年開始頻頻拿地的企業，類似的企業實際上還是存在一個較大的投資壓力的，短期現金流壓力若增大，那麼近期經營可能會變得比較糟糕。

根據海通宏觀組的數據追蹤，3月全國商品房銷量增速回落，增速仍在正值區間，主因棚改貨幣化安置比例的提高；從監測的居民自主購買商品房數據來看，3月以來回落明顯。今年地產銷量較去年大概率下滑，意味著房地產企業未來銷售回款的速度會回落，由於銷量和銷售回款之間有時滯，銷量拖累回款會在今年下半年或者明年顯現出來。

中原地產首席分析師張大偉告訴《中國經濟信息》記者，在最近超過半年的調控周期內，全國已經有55多個城市出台了超過160多次調控政策，城市房地產調控已經逐漸開始影響房企銷售，巨量的海外融資規模將引發房企資金鏈緊張，如果持續甚至有可能出現違約。同時，美元走強後，熱錢將流出中國市場，疊加內地債券市場融資難，這會加劇房地產企業「錢荒」窘境。

另一方面，據海通證券數據顯示，地產融資持續收緊下，地產企業籌資現金流減少。從地產行業債券融資量來看，2016年地產債發行量在1.1萬億元左右，而償還量只有0.07萬億元，凈融資超過1萬億元，極大地支持了地產企業的融資。然而2017年一季度地產企業凈融資額僅為355億元，同比減少90%還多，地產融資收緊下，2017年企業籌資現金流會大幅減少。

雖然部分地產企業可以轉向銀行間市場和非標融資，但中票發行門檻較公司債高，且後續也可能面臨融資政策的收緊。而由於金融監管加強，非標需求端將受到制約，從而限制發行量的上升。

從償還能力上看，海通證券首席分析師姜超表示，短期無憂，但明年以後企業現金流將面臨較大挑戰。去年地產行業積累了大量的貨幣資金，貨幣資金對短期債務的覆蓋程度處於歷史高位水平，故年內地產行業流動性壓力不大，但如果地產銷量回落並持續，明年以後隨著債務到期量增加，企業流動性將面臨較大的挑戰。

對於房企來說，嚴躍進告訴《中國經濟信息》記者其應對措施應從三方面著手，首先，對於企業本身的負債應該進行自我審查，其中包括短期的現金流和資金狀況等。其次，應該加快銷售節奏，即採取高周轉的模式。第三，對於一些融資工具應該有所準備，包括再融資和股權質押等等，找到匹配本企業的的融資工具。

正如穆迪投資者服務公司在報告中指出，開發商的流動性將逐漸趨緊，但實力較強的開發商仍將保持順暢的融資渠道。流動性將收緊是由於預計銷售趨緩，以及2017年初以來國內債券發行大幅放緩。預計信用質量好的開發商仍將保持順暢的境內外銀行貸款和境外債券市場渠道，對購房者的房貸供應仍將基本穩定。

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