債券通「北向通」上線，中國債市有望超越日本

第一財經記者：徐燕燕

編輯：劉曉雷廖書敏

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債券通：債市開放的機制創新數千億人民幣待流入衝刺全球債券指數「北向通」上午成交逾67億元人民幣

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香港與內地債券市場互聯互通合作(下稱「債券通」) 2日正式獲批上線。其中，「北向通」於3日上線試運行。

「北向通」是指，境外投資者經由香港與內地基礎設施機構之間在交易、託管、結算等方面互聯互通的機制安排，投資於內地銀行間債券市場。

農業發展銀行、國家開發銀行將嘗鮮「北向通」，分別於3日、4日向境內外投資者發行金融債。其中，國家開發銀行將於4日通過中國人民銀行債券發行系統公開招標發行1年期、3年期和10年期固定利率「債券通」金融債券，合計不超過200億元，是同類品種中最大的發行規模。

建銀國際董事總經理兼宏觀研究主管、中國首席經濟學家論壇理事崔曆日前撰文預計，中國債券市場規模未來3年將再擴大40萬億~50萬億元人民幣，達到百萬億元人民幣的體量，每年流入的資金則將高達800億~1000億美元。

債券通：債市開放的機制創新

「債券通」作為中國債券市場對外開放的一項重要創新機制，開啟了境外資金在境外投資境內銀行間債券市場的新通道，且更便捷，更符合國際投資者一貫熟悉的國際市場投資規則。更深層次說，它對中國的資本項目開放以及人民幣國際化具有里程碑意義。

按照人民銀行規定，在「債券通」框架下購買中國境內人民幣債券的投資者資質與現行規定一致，包括境外中央銀行或貨幣當局、主權財富基金、國際金融組織;QFII(合格境外機構投資者)、RQFII(人民幣合格境外投資者);境外商業銀行、保險公司、證券公司、基金管理公司等各類金融機構及其非法人產品;養老基金、慈善基金、捐贈基金等。

與過去境外機構直接投資境內債券市場最大的不同是，「債券通」允許境外資金在境外購買內地債券，即境外投資者不用進入內地，就可投資機構內銀行間債券市場。

若按照過去QFII的通道投資中國債市，包含申請牌照、額度，在人民銀行備案、人民銀行上海總部備案開戶等諸多流程。而取道「債券通」，境外投資者不需要在境內開戶，只要在香港金管局運營的債務工具中央結算系統CMU開立名義持有人賬戶和自營賬戶，由CMU在境內託管機構開立名義持有人賬戶。「北向通」境外投資者是債券的實際權益人，可通過CMU代其行使對債券發行人的權利。但實際上，所有的交易都是在境內完成。

資金支付通過人民幣跨境支付系統(CIPS)的直接參与者進行，目前境外直接參与者有1家，境內有19家。

資金匯兌方面，境外投資者可自由使用人民幣或外匯投資。使用外匯投資，可通過香港結算行以境內價格進行換匯，香港結算行因此產生的頭寸可在境內進行平盤。在投資債券到期或賣出後，可繼續投資，如不再投資的，需兌換成外匯匯出，並通過香港結算行辦理。

港交所首席經濟學家、北京大學滙豐商學院金融學教授巴曙松指出，與已成功運行的滬港通、深港通一樣，債券通的制度設計實現了以更低的制度成本、更高的市場效率，將國際慣例與中國債市進行有效對接。

此外，在債券通的投資渠道下，境外投資者不必對中國債市的交易結算制度以及各項法律法規制度有很深入的了解，只需沿用目前熟悉的交易與結算方式，這就降低了外資參與中國債市的門檻，使得債券通對於境外的中小機構投資者來說是更為「用戶友好」的。

與此同時，「債券通」採取穿透式監管，這是目前債券通和滬港通最大的不同之處，也是和國外模式的不同，能夠確保了解每一筆債券的購買者。

數千億人民幣待流入

更深層次來看，「債券通」將進一步豐富境內債券市場的投資者類型。促進國內的評級、結算、清算等基礎設施的市場化和國際化，提高離岸人民幣市場的流動性，更是中國資本項目開放及人民幣國際化進程中具有里程碑意義的事件。

Wind資訊數據顯示，截至7月2日，中國債券市場餘額為68.6萬億元人民幣，是全球第三、亞洲第二大的債券市場，公司信用類債券餘額位居全球第二、亞洲第一。不過，境外投資規模佔比目前不到1.4%，不僅與美國(佔40%左右)差距巨大，即便是與印度尼西亞(佔37.2%)、馬來西亞(佔14.7%)、泰國(佔8.5%)等國家相比也有不小的距離。因此，債市對外開放的潛力巨大。

在市場人士看來，此次「債券通」的上線將加速境內債券市場的開放，未來幾年內，「北向通」將能夠為境內債券市場注入數以千億規模的資金量。

德意志銀行維持先前預測，認為未來五年外資流入人民幣債市的規模或達7000億至8000億美元，人民幣債券有望在今年下半年納入主要全球債券指數。而據瑞銀集團此前的報告，他們預計未來三年中國地方政府債券市場規模將從目前的1萬億美元增至逾3萬億美元，幾乎相當於美國市政債券的規模3.8萬億美元。

最近一段時期，美元指數受到國際和國內因素的影響，持續走弱，不少機構人士預測，未來美元或將進入一個弱周期。這對於人民幣的企穩轉升是一大利好，而人民幣匯率的穩定，對投資者投資人民幣債券是一個很大的吸引力。

衝刺全球債券指數

德銀中國副行長、環球市場部總經理李民宏對第一財經記者表示，貨幣走強對投資者的投資意願確實有幫助，但因追逐匯率走勢造成的短期資金流動對推進市場發展的作用有限。重點應是逐步讓人民幣債券成為國際投資者一個中長期可投資的資產。他認為，現階段最重要的一點，人民幣債券能否納入國際主要債券指數。

當前，國際上使用最廣泛的三大債券指數為彭博巴克萊全球綜合指數(BBGA)、花旗全球政府債券指數(WGBI)及JP摩根全球新興市場多元化債券指數(JPM GBI-EM Div)。

今年5月17日，彭博正式推出全新RMB債券平台。在此之前，彭博還把中國債券納入了兩項新的彭博巴克萊固定收益指數。花旗也將中國債券市場納入WGBI系列中的一隻新增債券指數。

分析人士認為，「債券通」將有助於中國債券納入國際主要債券指數。劉立男預計，人民幣債券有望在今年下半年納入主要全球債券指數。

彭博指數業務全球負責人史提夫·伯克利：

「債券通」朝著正確方向又邁出了積極的一步，它將有助於推動中國債券加入全球主要債券指數。儘管彭博的指數編製方法對交易機制並無特別要求，但客戶對於交易便利尤為關注，這一項目(債券通)將掃除其中的一些障礙。

花旗：

截至2017年6月，中國已經連續3個月符合加入「花旗世界國債指數-擴展市場」的條件，並將於2017年7月起將中國納入其中。

「北向通」上午成交逾67億元人民幣

據路透7月3日援引消息人士稱，債券通首日上午成交總筆數達131筆，總成交額為67.8億元人民幣，其中利率債佔比約為73%。

交通銀行首席經濟學家連平：

「債券通」是我國資本市場對外開放的新里程碑。穩妥推進資本和金融賬戶開放是我國既定戰略。作為託管量和債券餘額均處在全球前列的中國債券市場來說，逐步擴大開放、與國際金融市場接軌是大勢所趨。

近年來，國內債券市場對外開放程度不斷提高，參與投資者類型眾多，但廣度和深度仍然不夠。截至目前，已有473家境外投資者入市，總投資餘額超過8000億元人民幣，佔全部債券市場餘額的比例僅在1.2%左右。與開放程度更高的發達國家市場相比，還有很大的差距。

海通證券首席經濟學家姜超：

債券通的開通增加了離岸人民幣的投資渠道，從而提升了海外企業和居民持有人民幣的意願。隨著人民幣跨境結算和離岸市場規模擴大，購買人民幣金融資產的需求日漸增長。

債券通機制的設立，從客觀上簡化了境外投資者投資銀行間債券市場的手續，為離岸人民幣迴流境內增添新的渠道，有利於激活境外離岸人民幣市場，推動人民幣從計價貨幣、結算貨幣到儲備貨幣的演進，助力人民幣國際化進程。

德意志銀行高級策略分析師劉立男：

在現有項目基礎上，「債券通」將為全球機構投資者全面打開境內67.6萬億元人民幣固定收益市場。

基於「滬港通」和「深港通」的成功經驗，「債券通」也有效解決了國際投資者對人民幣全面可兌換和資本跨境流動的擔心。預計「債券通」落地初期，資本流入趨勢平緩，隨後規模逐步擴大。

中金公司：

在今年中國宏觀經濟和人民幣預期總體趨穩的背景下，中國利率債的吸引力有所增強，尤其在3月以來金融去槓桿加碼之後。與之相對的是，雖然今年美國已加息兩次，但美國長債利率下行。而3月以來國內金融去槓桿加碼，推高了中國債券收益率較其他國家的利差，尤其是短端利差。

今年以來，境內外利差明顯擴大——中美1年期國債收益率利差從2016年11月的1.4%左右擴大至2.3%左右，且中德、中日利差也有較明顯擴大。截至6月30日，中國的1年期國債收益率為3.46%，10年期國債收益率為3.57%，而美國的1年期和10年期國債收益率分別為1.24%和 2.31%(德國、日本 10 年期國債收益率僅為 0.45%和0%)。

另外，中金公司還觀察到市場主體行為也有自發的轉變——商業銀行開始減持 2014年來持續累積的外匯凈頭寸，來換取(回報更高)的人民幣資產。

中金公司預計，儘管「合格投資者群體」沒有擴容，「北向通」的推出可能會給中國帶來一定程度的資本凈流入，主要是基於：「北向通」有望進一步降低合格境外投資者參與中國債券投資的交易成本和交易「門檻」。

雖然「北向通」的合格投資者和交易工具範圍與央行之前發布的境外投資政策一致，但其為投資者提供了一條利用境內外債市基礎設施便捷入市的新渠道。與QFII，以及境外機構投資者直接參与銀行間債市相比，「北向通」在入市開戶、備案、清算等方面更為便利、靈活、透明，有利於降低中小機構投資者與交易金額較小的投資者參與中國債市投資的「初始成本」。對於境外投資者而言，交易和結算方式都更加便捷透明，不受審批延遲和額外審批程序等制約，降低其跨境資金流動的潛在時間成本和交易成本。

總體而言，中金公司認為，雖然「北向通」初始資金流入規模可能比較有限，但潛力可觀。長遠來看，「債券通」標誌著人民幣國際化的重要進展。債券通的運行有利於具備跨境能力的金融機構發揮比較優勢。相比其他國際金融中心，香港債市規模較小、投資者較少，所以「北向通」初期可能並不會給內地債券市場帶來大量新增資金。但是，如果「北向通」得以平穩運行，且穩定的宏觀與匯率基本面得以維持，預計「南向通」也有望在今年適時推出，互聯互通機制的不斷深入將有利於陸港兩地債券市場的共同發展。

而關於南向通的啟動，中國人民銀行副行長潘功勝在當天的啟動儀式上表示，從去年開始中國債券已經對境外投資者啟動了三條渠道，債券通是第三條。目前南向通沒有啟動時間表，會評估北向通的運作後再研究。

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