「聰明貝塔」漸成被動投資新趨勢

華寶基金量化投資部總經理助理、 紅利基金/銀行ETF基金經理 胡潔

A股市場近年來逐步向成熟化、機構化時代邁進，被動投資逐漸成為一種重要的投資方式。一方面，隨著「國際化」加快推進，滬深港通相繼啟動，資本市場雙向開放程度進一步提升，更多長線資金進入A股市場；另一方面，在經歷了2015年中至2016年初的中國資本市場的劇烈波動之後，市場投資邏輯、內部結構和監管導向正發生深刻的變化，這對於國內被動投資的發展趨勢產生了深遠影響。

A股市場發生了哪些深層次的變化？筆者認為有三。一是追逐合理估值的投資風格在今年表現出強韌的可持續性。長期以來，中國股市都以高波動率、高換手率為突出特徵，以創業板為代表的成長板塊和以滬深300為代表的藍籌板塊之間存在巨大的估值差距。2016年起，市場開始逐漸回歸盈利與確定性投資風格的積極變化：投資者更加關注宏觀及微觀基本面，投資決策更多地基於上市公司財務和業績狀況的確定性與可持續性，中小市值股票的估值開始向合理水平回歸，市場參與者的投資理念從過去的「買成長、買小盤」逐步轉向「買盈利、買穩定」，中國資本市場正在進入一個更加專業與理性的投資時代。二是A股投資者結構正在不斷優化。散戶持股規模佔比已由最初的80%下降到50%以下，政府維穩資金、銀行高凈值客戶、保險、QFII、私募基金等機構投資者近些年則不斷進入市場。三是，今年6月底，MSCI正式宣布將A股納入其指數，這有助於吸引海外中長期資金流入估值合理的板塊，國內市場估值體系與海外或逐步並軌。在此背景下，國內被動投資發生了兩大重要的趨勢變化。

被動投資青睞「聰明貝塔」策略

第一個趨勢變化是，隨著主動管理的投資理念Beta化，兼具主動與被動投資優勢的Smart Beta（「聰明貝塔」）策略產品有望成為未來被動投資發展的重要方向。

近幾年，主動量化基金強勢崛起，支撐主動量化基金業績的是其背後的量化投資策略，而此類策略獲得市場廣泛認可的原因在於：2016年之後，監管的強化使市場的運作漸趨規範，中國市場逐漸地向更為成熟和有效的方向演進，短線交易型投資者獲取非對稱信息的渠道大幅受限，價值因子、質量因子、成長因子等傳統有效的因子能夠解釋市場上絕大部分的超額收益，主動管理型投資人挖掘超額收益的能力與量化管理型投資人通過策略指數提取因子收益的能力漸趨收斂，量化策略選股由此具備了更趨系統化的市場基礎。這也意味著，在目前的市場狀況下，從海量的數據中發掘出規律，進而把投資規則固定化、透明化，將主動量化選股的優勢與被動投資管理的紀律性相結合，設計符合市場規律的策略指數產品，這在當前漸趨成熟的市場中也開始享有獨特的生命力。

此外，近年來指數化投資理念逐漸被國內投資者接受，相關產品的發行數量、募集規模發展勢頭強勁，但隨之而來的是指數基金日益嚴重的同質化，同一標的指數湧現多隻基金產品，但規模卻向個別產品集中。隨著市場專業機構投資者的增加、主動量化投資策略的逐步完善，以及人們對超額收益的不斷追求，過去盛行的寬基、行業等傳統指數產品漸漸無法充分滿足市場對策略型投資工具的需求。

在此背景下，近幾年被動投資領域出現了Smart Beta策略指數，如紅利指數、基本面指數、低波指數等，這些指數可以將主動基金經理的投資理念指數化，將選股策略與加權策略融入指數編製方案中以期獲取超越市場基準的收益(Alpha)或與市場不一致的風險敞口(Beta)。Smart Beta產品兼具了被動管理與主動投資兩方面的優勢，試圖給投資者提供更高的風險調整後收益。

Smart Beta產品從首次出現到市場熱捧，Smart Beta基金產品正獲得業界越來越多的關注，在可預見的將來有望成為被動投資創新的重要方向。

指數產品中長期配置需求提升

被動投資的另一個變化趨勢是投資者對被動產品的需求由過去的中短期交易需求逐步轉向中長期的配置需求。以分級基金為例，作為一種典型的交易型品種，在市場內部風格、外部監管、投資者投資偏好等多種因素的作用下，場內份額已由年初的1400億份下降到近期的800億份；相較之下，ETF、LOF等配置屬性更好的場內基金，以及場外普通指數及指數增強型基金，則呈現出規模穩定增長的態勢，這顯示出市場對被動產品的需求正逐步轉向長期資產配置，而策略型指數產品能夠提供特徵明確、更為優良的配置標的。

從海外發展經驗來看，被動型產品的重要性近年來不斷上升。美國投資公司協會（ICI）的數據顯示，從2007年到2016年，美國被動產品獲得1.4萬億美元資金流入，與此同時,主動管理產品卻出現了1.1萬億美元的資金流出。被動化產品的規模佔比從2001年的10%不到，大幅提高到當前的24.9%。

隨著A股市場在估值體系、投資者結構、投資理念向更成熟的方向演進，這為國內策略型指數產品的成長提供了適宜的土壤。

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