全球央行年會泄露天機：QE難謝幕，去監管懸了

全球投資者矚目的傑克遜霍爾全球央行年會上周末在美國懷俄明州舉行。會議期間，美元慘遭「滑鐵盧」，歐元出現大漲，美股繼續攀高。

在美聯儲主席耶倫長達4000字的十年危機回顧演講中，加息、縮表隻字未提，反倒是捍衛了危機後強監管的實效，這無疑給華爾街狂熱的「去監管」預期潑了冷水;歐洲央行行長德拉吉也僅著墨於提升生產率、支持全球貿易，未提何時退出量化寬鬆(QE);日本央行行長黑田東彥接受採訪時則明確表態，要繼續實施非常寬鬆的貨幣政策。

在IIF(國際金融協會)首席經濟學家布魯克斯看來，幾大央行行長的措辭暗藏「天機」。他對第一財經記者表示，去年以來推動美元、美股暴漲的去監管預期似乎有所過度，而低迷的通脹和並不強勁的經濟增速令央行很難加速退出寬鬆的貨幣政策，尤其是日本。已經啟動加息進程的美聯儲或許只可能漸進加息(12月或再加一次)。

這又對於全球匯市意味著什麼?雲核變數金融首席交易員劉夏對第一財經記者表示，「美元長期定價受制於歐元，這意味著2017年歐元的上漲結束之前，美元的跌勢恐怕不能結束。不過，每十年為美元的一個牛市或熊市周期，目前跡象來看，美元至少還有一波上行才會開啟新的熊市周期。」有機構預計，美元指數年底前將在92~102區間波動，人民幣匯率則在6.62~6.95區間內波動。

「去寬鬆」底氣不足

儘管全球經濟眼下正同步復甦，但復甦的速度卻是歷史上最慢的一次。對於全球央行而言，當市場對寬鬆「上癮」後，退出時難免顯得底氣不足。

近四年以來，美國的失業率已經從6%以上下降到歷史新低的4.3%，但通脹低迷成了美聯儲無法加速加息的「絆腳石」。通脹指標——核心PCE(居民消費支出)仍維持在1.6%左右，與四年前的1.4%相差無幾。

美聯儲2015年12月開啟危機後的首次加息時，曾預計2016年加息4次，可第二次加息在2016年12月才姍姍來遲。2017年至今，美聯儲已經加息兩次，央行內部對於年內再加息一次呈現出了較大分歧。反對派因通脹疲軟不支持加息;支持派則認為，就業市場緊俏，且持續低利率容易滋生資本市場泡沫。

根據CME Group公司的FedWatch工具(加息風向標)，市場當前對12月加息的預期已經跌至42%。歷史數據顯示，這一概率超過70%後，美聯儲才可能會加息。

不過，美聯儲官員贊成「很快」開始縮減4.5萬億美元的資產負債表(市場預計10月開始)，但機構認為美聯儲將循序漸進，不太可能引發過大的市場動蕩。

對於歐洲央行而言，「此前市場預計，央行有可能在9月的議息會議上宣布調整購債規模，市場預計德拉吉有可能在此次全球央行年會上透露相關信息。」福匯外匯分析師瞿超對記者表示。

不過，德拉吉此次對退出QE三緘其口，並稱在通脹沒達到目標前，仍需要寬鬆的貨幣政策。

法興銀行中國首席經濟師姚煒對第一財經記者表示，歐洲央行7月20日剛宣布維持三大利率不變和每月600億歐元購債規模不變，歐央行可能在2018年進一步削減QE，「購債計劃預計延期至2018年6月，明年10月，購債會從600億歐元削減到400億。」

對於日本央行而言，QE更是在短期內難以退位。

日本今年二季度GDP增長大幅超預期增長，實現2008年以來最長的增長周期。但黑田東彥表示，日本經濟第二季度年化增長4%是優秀的，但「我們不認為4%的增長可以持續」。此外，他稱日本距離2%的通脹目標還很遙遠，所以「我們需要繼續這超寬鬆的貨幣政策一段時間」，且不論美國和歐元區是否加息，日本的貨幣政策首先需要解決日本經濟問題。

黑田東彥還表示，收益率曲線控制項目一直運作良好(日本央行將十年期債券收益率控制在0左右)，目前看來不需要調整該項目，「日本央行並沒有陷入無債可買的境地，日本國債市場運行良好。」

「去監管」預期被潑冷水

市場已經評出了此次全球央行年會的最大亮點：耶倫和德拉吉「聯手」為市場瘋狂的「去監管」預期潑了一盆冷水。

2007年次貸危機爆發，華爾街頓時天崩地裂，轉眼已經十年。然而人的記憶總是短暫的，金融界似乎尤其如此。危機後，監管強化到空前的地步，如今華爾街卻已為特朗普的「去監管」興奮不已。

耶倫羅列了多項關鍵的監管措施——「幾大改革措施加強了全球銀行吸收損失的能力。首先對風險加權資產的資本計提被大大提升，槓桿要求都被大大強化，這也降低了系統性重要機構從事有礙金融穩定活動的意願。除此，美國最大的幾家銀行每年都需要參加全面資本分析和審查(CCAR，亦稱壓力測試)，對於銀行在面對極端惡劣經濟情況時應對潛在損失的能力做出全面的考察，風險管理大大加強。」

德拉吉也表示，在超低利率環境下，如果監管再進一步放鬆，那麼市場逐利行為將造成嚴重的社會成本，金融失衡可能愈演愈烈。

市場的反應說明了一切——美元指數大跌，從耶倫講話前的93.28大跌至92.6附近。

耶倫回顧稱：「美國和全球金融體系在十年前危機四伏，美國房價在2006年見頂，次貸市場的問題在2007年下半年愈發突出。」

當年，為了應對危機，美聯儲、美國財政部、全球各國央行都採取了緊急救助行動。然而，危機的後期破壞性是巨大的。從2008年初到2010年，接近900萬就業崗位從美國消失，全球貿易和經濟活動也出現了上世紀30年代以來從未有過的萎縮。

耶倫表示：「當時市場和監管法規都不到位，金融機構過度加槓桿的行為得到默許，證券化以及複雜衍生品的發展都導致風險通過機構傳播，但過程極為不透明，最終將導致市場動蕩。」

「那麼如今又出現了一個新問題——這些監管是不是有些過頭了?」她反問道。

危機後，美國自1929年大蕭條以來最嚴厲的金融監管改革法案——多德-弗蘭克法案(Dodd-Frank Act)孕育而生，為銀行業戴上了「鐐銬」。然而，在危機巔峰誕生的監管法案往往也容易矯枉過正，多位華爾街大行人士都曾對第一財經記者表示，過於嚴苛繁複的壓力測試大大增加了銀行的合規成本，部分監管政策影響了銀行正常的做市商功能，因而打擊了市場流動性、限制了銀行放貸意願，最終也阻礙了實體經濟的復甦進度。

對於耶倫這位老派學者型官員而言，「去監管」可能更應該謹慎為之。一方面，強化監管的確提升了美國金融系統的韌性;另一方面，採取任何行動必須要有紮實的研究數據支持，然而，「有些改革推行時間不久，市場仍在持續適應調節，相關研究也仍然有限。」耶倫說。

美元趨弱、人民幣區間波動

布朗兄弟哈里曼銀行評論稱：「耶倫講話並不利好美元。」

主流機構認為，強美元周期即將在2018年晚期終結，今年美元指數更趨向於在92到102之間震蕩。

「每十年為美元的一個牛市或熊市周期。目前的跡象來看，美元至少還有一波上行才會開啟新的熊市周期。一旦美元跌破93(已破)，將看向88較為強勁的支撐，這個價格也曾是2008年11月、2009年3月及2010年6月的價格高點。不過，此後很有可能出現自2008年3月以來牛市的最後一躍。」劉夏表示。

美元此前已出現嚴重的超賣行情。劉夏回憶，上一次美元嚴重超賣為2016年5月初至6月底，足足維持了將近兩個月的時間，此後，美元指數才開啟了一波從92至103的大幅上漲。

今年，人民幣也對美元升值近4%。工銀國際首席經濟學家程實則對第一財經記者表示，國內經濟短周期反彈勢態延續、外貿數據反彈，表明人民幣基本面改善，這些因素都支持人民幣對美元上升，同時，逆周期因子的引導也發揮了作用。

「今年二季度人民幣結售匯數據逆差有所擴大，但較去年底情況仍有明顯改善，反映人民幣貶值預期已得到有效抑制，7月份結售匯數據逆差也已再次收窄。」程實認為，「美聯儲啟動縮表和進一步加息，或導致現處低位的美元反彈，因此，人民幣的貶值壓力下半年或有所加大。但在預期管理下，人民幣對宏觀經濟基本面的反應能力有所提升。在經濟維持平穩下，我們認為人民幣將保持在穩定的運行軌道中。」

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