七夕節到了，2.5億單身狗的商機凸顯

2017年8月4日，上市公司德奧通航公布了收購珍愛網的預案。

德奧通航擬通過成立有限合夥形式的併購基金，並由併購基金向標的珍愛網增資13.974億元，從而取得珍愛網51%股份。

本次收購標的珍愛網，曾與世紀佳緣、百合網共同被稱為「互聯網婚戀交友三巨頭」。珍愛網在2006年就搭建了VIE架構，謀求海外上市，但始終未成功。本次珍愛網選擇被A股上市公司收購，可以獲得多大的財務與產業支持？單身人群的婚戀服務市場有多大？

而在德奧通航的併購基金設計之中，上市公司作為劣後級LP向併購基金出資4億元，僅占併購基金募資總額的20%，但由於上市公司子公司作為併購基金的GP，因此上市公司可通過併購基金控制珍愛網，並在交易完成後將珍愛網並表。這種「四兩撥千斤」的有限合夥式併購基金有何巧妙之處？

互聯網婚戀市場究竟有多大？

1.1

1.1 全國單身人群2.5億！

中國婚戀交友的市場人群主要集中在15-59歲。根據《2015年中國人口與就業統計年鑒》與《2015年中國統計年鑒》統計數據顯示，1982年至1997年是中國生育高峰期，且在1987年達到頂峰。現階段，1982年以後出生的人群（即35歲及以下）進入婚戀需求高峰期，且隨著社會的發展，近年來我國新人初婚年齡向大齡化發展。

根據《2015年中國統計年鑒》、《2015年社會服務發展統計公報》的數據顯示，2014年中國15歲以上的單身人口數量約為2.51億人，其中男性約為1.34億人，女性約為1.17億人，性別缺口超過1,700萬人，且未來此缺口仍將存在。中國15歲以上單身人口佔全國總人口比重為18.4%，相當每10個人中有近2人是單身，龐大的單身人口數量奠定了婚戀交友市場的基礎。

1.2

行業格局：從「三巨頭」到「兩巨頭」的角逐

珍愛網，曾與世紀佳緣、百合網並稱為「互聯網婚戀交友三巨頭」。三家公司均成立於2004年，是互聯網婚戀服務的行業前三；在市場份額上，世紀佳緣份額最大，百合網其次，珍愛網第三。

2011年，世紀佳緣率先在美國納斯達克上市，市值常年大約為2-3億美金。

2015年11月，百合網掛牌新三板。

一場產業吞併的資本競爭就此開展：一登陸新三板，百合網立即宣布對納斯達克上市公司世紀佳緣進行私有化收購。

在發布收購預案時，百合網在2013年、2014年、2015年1-4月的營業收入分別為22,339.76萬元、29,870.28萬元、7,388.19萬元，凈利潤分別為3,306.76萬元，-3,704.08萬元、13.53萬元。

百合網收購資金的來源是，其參股公司天津幸福時代向招商銀行天津自貿區分行和天津金城銀行取得了一年期合計人民幣16億元、年利率4.95%的併購貸款，向世紀佳緣提出收購總價約2.4-2.5億美元。2017年3月30日，天津幸福時代、天津金城銀行股份有限公司及百合網共同簽署了《貸款合同展期協議書》，剩餘本金及全部貸款利息應由天津幸福時代於2018年3月30日全部償還，展期期間貸款利率仍為年利率4.95%。

此外，百合網還進行了兩輪定增，發行股票6.1億股，募集資金總額為19.05億元。可見上市之後融資能力的增強。

2016年5月，收購成功。世紀佳緣退市，成為百合網的全資子公司，股權關係見下圖：

就在上周五（8月25日），百合網公布2017年半年報，收購世紀佳緣之後終於實現扭虧為盈，詳見下方表格：

反觀珍愛網，業務啟動早，但資本運作落於下風。

珍愛網目前有三大業務：線上自助服務、電話紅娘業務、O2O直營店「一對一」紅娘服務。其中O2O直營店是最主要的核心業務，實現的營業收入佔總收入比例為78.95%，各業務比例詳見下方表格：

O2O直營店「一對一」的紅娘服務主要包括：

（1）到店了解擇偶需求，驗證體驗，驗證資料，安全隱私保護；

（2）甄選相親對象，精選優質會員；

（3）專屬紅娘團隊，專業牽線傳情，力求幫助客戶達到高效、省心、省力；

（4）店內浪漫約見，紅娘當面撮合；

（5）提供婚戀輔導服務，全程為愛護航。

根據公告，珍愛網已在全國37個重點城市開設50家直營門店，其中北京4 家、上海2家、廣州2家、深圳4家，杭州2家，武漢2家，貴陽2家，成都2家，南京2家，其它城市目前均有1家。

目前珍愛網的收入主要來源於付費會員的婚介業務收入，核心會員為25到45歲的單身人士。截至2017年5月31日，珍愛網累計的註冊用戶達到101,417,110戶。2017年1-5月，珍愛網的「一對一」紅娘服務的付費客戶人均付費金額分別為15,915 元、15,725元、16,099元，遠遠高於線上付費、電話銷售，詳見下方表格：

根據公告，珍愛網在2016年度營業收入105,100.35萬元，扣除非經常性損益後歸屬於母公司的凈利潤為12,761.82萬元。2017年1-5月實現營業收入60,382.45萬元，扣除非經常性損益後歸屬於母公司的凈利潤為5,738.92萬元，具有較強的盈利能力。

珍愛網早早開始進行VIE架構的搭建，謀求海外上市。

2006年珍愛（BVI）設立，2011年境外上市平台搭建完成。2011年6月份、WOFE、珍愛網正式簽訂VIE協議，為境外上市做準備。

2016年12月，李濤將珍愛網100%股權分別轉讓給安遠科技、政安實業、旭安科技、安倫科技、展安實業這5家有限合夥企業。這5家有限合夥企業合伙人絕大部分為公司管理層及員工，包括部分珍愛（開曼）層面的境外期權。

轉讓完成後，5家有限合夥企業持股比例分別為58.9488%、25.1452%、8.3985%、4.3161%、3.1914%。這一轉讓為VIE框架拆除做了準備，詳見下圖：

珍愛網在2016年12月的股權轉讓後的股權結構如下：

在調整股權結構之後，在百合網與世紀佳緣成功合併後感到巨大競爭壓力的珍愛網選擇了被A股上市公司併購實現上市。

德奧通航併購基金的「四兩撥千斤」

2.1

德奧通航：從「電飯煲代工廠」到「無人機+電飯煲」

上市公司德奧通航原本主要從事小家電產品系列的生產，尤其擅長電飯煲生產。但隨著小家電產業已經步入成熟穩定的發展階段，上市公司主營業務增長乏力。上市公司業績出現虧損，從2015年開始轉型，已成為「無人機+電飯煲」的雙主業公司。

2.2

搭建併購基金

德奧通航設立併購基金德奧珍愛，由其全資子公司前海伊立浦作為併購基金普通合伙人GP。

併購基金德奧珍愛的總規模為20億元，其中上市公司德奧通航作為劣後級LP出資4億元，佔比20%。

2.3

併購基金增資收購珍愛網51%股份

本次交易中，併購基金向珍愛網增資13.974億元。同時，其他投資方擬向珍愛網增資6.026億元。也就是說，併購基金及其他投資方合計向珍愛網增資20億元。

增資完成後，併購基金將持有珍愛網51%股份，成為珍愛網的控股股東。在本次增資完成後，珍愛網股權結構如下：

2.4

拆除VIE框架

併購基金及其他投資者向珍愛網增資20億元之後，珍愛網將使用這20億元資金以及珍愛網自有資金2.66億元（合計22.66億元），用於VIE架構的拆除對價。在支付22.66億元的價款後，珍愛網的VIE框架可徹底拆除。

2.5

業績補償：以珍愛網股份進行補償

珍愛網在2015年、2016年、2017年1-5月營收分別為68,383.38萬元、105,100.35萬元、60,382.45萬元；凈利潤分別為-14,193.85萬元、-12,537.74萬元、6,170.80萬元。

在這次交易中，珍愛網作出業績承諾：珍愛網在2017年、2018年、2019度實現的凈利潤分別不低於18,500萬元、23,000萬元和31,000元，或者三年累積承諾凈利潤不低於72,500萬元。

根據公告，當業績承諾期屆滿時，如果珍愛網的累積實際凈利潤低於累積承諾凈利潤，對於其差額部分，業績承諾方將以其持有的珍愛網的股權按以下的約定數額對增資方進行補償：

換言之，如果珍愛網未來3年的業績不達標情況比較嚴重，珍愛網創始人及管理層將會失去珍愛網的全部股權。

這也是本次業績承諾設置的特點：與常見的情況不同，珍愛網的原股東、管理層在本次交易中並未獲得現金對價，未來的業績承諾補償款亦並非由現金支付。

換言之，（1）本次的併購基金及其他投資者合計增資的20億元，是用於珍愛網的發展，因此，標的原股東僅能選擇支付標的剩餘股份；（2）併購基金獲得珍愛網51%股份，讓雙方可以更好地進行業績對賭。

點評：產業競爭白熱化+網上獲客成本越來越高，珍愛網急需資金

移動互聯網行業在經過最初的大爆發後，獲取流量的成本變得越來越高，互聯網行業很多公司的業績增長進入瓶頸期。在本案例中，珍愛網同樣遇到「網上獲客成本越來越高」的困境，註冊用戶的單位獲客成本從2015年的12.16元/人，增加到2017年1-5月的28.12元/人：

這也就可以解釋，為何本次交易中，珍愛網的原股東並無獲得任何股份或現金對價，由德奧通航發起的併購基金及其他投資者合計出資20億元全部都用於向珍愛網增資。

作為代價，珍愛網的原股東不僅失去了對公司的控制權，還作出了遠高於歷史業績的業績承諾，並且在補償方案中面臨失去全部股份的風險。

產業前三，原本排第二的百合網在新三板上市後，融資收購率先登陸美股的原行業第一世紀佳緣，排第三的珍愛網面臨更大的競爭壓力、急需資金支持。

在獲得20億元增資之後，珍愛網會有如何表現？與百合網及世紀佳緣的競爭會如何演變？發生在民營連鎖體檢領域的美年健康善用資本策略收購原本的競爭對手慈銘體檢、挫敗原本打算私有化退市回歸A股的愛康國賓，一舉稱霸產業的「產業+資本」故事會否再次上演？讓我們拭目以待。

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