人工智慧第一股的成長故事面臨終結

英偉達已經主導全球高端圖形處理器（GPU，Graphics Processing Unit）和通用計算圖形處理器（GPGPU General Purpose GPU）市場有十幾年。

英偉達公司的傳統對手AMD（Advance Micro Devices）公司在圖形處理器和通用計算圖形處理器上處於落後身位。而另一個競爭對手英特爾公司也在開發高端GPU方面無法與英偉達保持同步。

如是之下，英偉達在這些高端市場上已經有好幾年處於無人能比的地位。

隨著人工智慧市場及動態伺服器頁面（ASP，Active Server Page）的爆炸式增長，英偉達公司的取得了高收入和高成長的雙高，成為市場當之無愧的寵兒。

2016年和2017年，英偉達公司的股價實現了五倍增長（參見下圖，來源：谷歌金融），而且英偉達的市值也接近1000億美元，這是在半導體行業很少有的成就。

英偉達公司股價從2016年第一季度到2017年第三季度走勢圖

但是在這篇文章里，我們分析得出的結論是：英偉達的成長預期和估值都沒有反應該公司的真實情況，英偉達這場盛宴可能趨於終結。

我們做出此分析的基礎就是一個原因：市場競爭。

英偉達公司的競爭來自兩個對手：AMD與谷歌。

AMD多年來一直落後於英偉達公司，但是AMD公司開發了非常有競爭性的新一代GPU，AMD公司將之命名為Vega；

谷歌開發出的特定用途集成電路（ASIC，Application Specific Integrated Circuit）是能解決人工智慧市場發展中的集成及顯示問題。

在我們進一步探討激烈的市場競爭之前，讓我們先看一下市場細分後英偉達的收入分布：

英偉達公司季度收入趨勢圖（來源：英偉達公司盈利報告）

來自英偉達公司的這份報告圖表顯示的很清楚，該公司的電腦遊戲業務（Gaming）和數據中心（Datacenter）業務是其主要的收入和增長來源。

專業可視化（Professional Visualization）和代工生產（OEM&IP）部分的收入變化幾個季度以來都相對變化不大，並沒有成為英偉達成長中的動力。

因此，我們認為這些領域對英偉達的估值驅動性不大，在文中忽略了對這部分的分析。

汽車市場有增長潛力，但是當今的人工智慧汽車市場還太小了對英偉達的估值產生不了很大的影響。

這部分的高度發展是與自動駕駛市場的發展相聯繫的。自動駕駛市場現在的炒作多過實際發展。

我們預計到2018年，只有谷歌公司的Waymo系統能提交真正意義上的自動駕駛汽車控制系統。

市場上操作較多的特斯拉Model 3型汽車也沒有配備任何自動駕駛方面的操作系統。

特斯拉的發展緩慢也使英偉達產品在汽車市場的應用處於停滯，但是我們認為這對英偉達的整體收入不會有多大的影響。

在自動駕駛汽車市場真正成熟的時候，我們估計汽車廠家會找到其它的廠家來生產GPU等產品，這樣會壓低行業利潤。

我們來主要分析一些市場中的激烈競爭，以及這些競爭將會對英偉達主要收入的遊戲和數據中心業務的影響。

遊戲市場

AMD公司在多年從高端市場上的沉默後，高調推出了非常有競爭力的遊戲處理器Vega。

實際上遊戲處理器一直是AMD公司的強項，AMD公司將會在高端遊戲處理器上報復英偉達的市場擠壓。

我們預測在高端GPU市場，英偉達公司的1070和1080型GPU將會在年底前降價達5%-10%。降價以及市場份額的減少就會對英偉達收入及利潤產生不利影響。

另外一個不利因素的影響是遊戲市場的趨勢是向性能更高的集成顯卡單元（integrated graphics units）發展。

例如，AMD開發的Ryzen Mobile和英特爾即將推出的集成圖像解決方案將減少英偉達在市場中的重要性。

我們預計到2018年第三季度AMD的Vega將搶佔英偉達的遊戲顯卡市場份額，造成英偉達遊戲收入下降5%，到2018年第四季度將會使英偉達的遊戲收入下降10%-20%之間。

英偉達在遊戲顯卡市場的發展完全是擠壓AMD才發展起來的，我們預計這種趨勢會改變，不僅會影響到英偉達的成長出現停滯狀態，而且有可能出現負增長。

數據中心

英偉達在數據中心業務方面也面臨著來自兩個主要競爭對手的巨大壓力。

首先，包括谷歌公司在內的幾家公司都已經開發成功或者正在開發用於人工智慧方面的特定用途集成電路ASIC。特別是谷歌，已經開發出了功率晶片，並申請了專利。

谷歌的的Tensor Processing Unit主要用於人工智慧方面的的界面應用，但是最近公布的第二個版本意味著這款產品功能更強大。

谷歌聲稱它180浮點運算性能要比英偉達的Volta的120浮點運算先進很多。

根據谷歌公布的數據，英偉達的產品要比谷歌的產品至少有一年的差距。

谷歌已經用它的「TPU pods」在計算機內傳遞驚人的浮點運算信息，這樣在英偉達在特殊用途GPU領域中的潛在客戶將會被谷歌搶佔。

除谷歌外，蘋果公司也在開發自己的人工智慧方案，還有其它幾家創業公司也在英偉達的顯卡及其人工智慧領域發展不錯。

這些公司包括GROQ, Cerebras, Wave Computing, Graphcore, Tenstorrent, Mythic, Thinci, 和Adapteva，其中的GROQ和Cerebras已經是業內的著名公司。

其次，AMD開發的EPYC伺服器平台（AMD開發的全新處理器）正在顛覆整個數據中心市場。

隨著人工智慧的快速發展，人工智慧領域形成了一種由CPU、GPU、TPU和其它處理器結合的多相結構。我們認為AMD的EPYC服務平台即是為此而生。

雖然英偉達的Volta是內置的模式，這對幾家機器學習應用的公司有吸引力，但是Volta絕不是機器學習方案的唯一提供者。

現在已經有很多的人工智慧參與廠家在通過AMD的EPYC伺服器平台和英特爾的Xeon伺服器來為人工智慧運算及傳輸雲服務。因為這兩個伺服器平台有更合適的通用計算圖形處理器（GPGPU）和張量處理單元（TPU，Tensor Processing Uni）。

而且，AMD的Vega在人工智慧應用方面的功耗有很大的改善。數據中心依靠電力運行，Vega在用電方面的表現也對英偉達形成了很大威脅。

但是，英特爾和AMD仍在軟體基礎方面落後於英偉達。

例如，AMD公司開發的ROC軟體平台正處於優化階段，可能要有幾個季度後AMD公司才能在數據中心業務方面取得更大的市場份額。

很明顯，AMD公司已經從後邊趕上來了。儘管它的Vega可能還沒有達到百分之百的成熟和可靠，但是AMD將會通過價格及捆綁服務來彌補這些缺點。

AMD已經在CPU和GPU方面對英偉達形成了強大的威脅。我們預計AMD將會以咄咄逼人的價格迫使客戶重新審視市場並實現業務從英偉達的轉移。

在這個過程中，英偉達也會被迫採取價格措施來適應，但這必將影響其收入。

隨著英特爾自己的數據中心的崛起，英偉達將面對著來自英特爾和AMD的雙重挑戰。

隨著以上各家高科公司高調推出自己的新產品，這也意味著英偉達在數據中心方面的領導權趨於終結。

這並不意味著英偉達就此在這一領域不再是行業的領導者。但這意味著英偉達不得不在人工智慧市場上與其它幾家分享這塊蛋糕。

我們預計英偉達憑藉其優良的基礎設施優勢仍會在人工智慧市場繼續有所作為，但是我們懷疑其成長性。

在過去幾年裡，因為市場缺乏競爭，英偉達的收入不斷增長，如下圖所示：

英偉達利潤柱狀圖（2014年-2018年，圖中顯示2018年利潤將會大幅萎縮）

隨著市場競爭的增加，我們可以預測英偉達的總利潤增長趨勢將會逆轉。在利潤收入的減少將會改寫英偉達的神話。

對於投資者來說，關鍵問題是要明白英偉達是否足夠強大能與競爭者抗衡。以我們的分析來看，英偉達很難勝出。

隨著市場的發展，成長的故事將會終結，我們認為英偉達的估值將在兩個季度內大幅下滑。

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