系統化投資的優勢
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感謝易善資產供稿，私募工場即日起將推出易善CTA策略專欄，一方面解密國內頂級CTA機構的盈利機理，一方面以便眾多投資者了解CTA策略的精密之處，本文為系列專題第三篇《系統化投資的優勢》，第二篇《趨勢跟蹤類CTA在股票/債券危機中的阿爾法》，第一篇請點擊《易善CTA | 分散是唯一免費的午餐》。
易善資產簡介
上海易善資產管理有限公司成立於2014年3月，是基金業協會會員，第8屆中國私募金牛獎【宏觀期貨策略獎】獲獎公司。公司是業內少數擁有跨資產、多策略綜合投研團隊的平台之一。擁有國內外頂尖投行和對沖基金工作經驗的一流團隊。策略覆蓋股票、債券、商品等主要資產類別，並同時具備高頻和低頻交易的能力以及境內外市場交易的經驗和經歷。公司的基礎設施、研發平台、風控平台居於業內一流，屬於業內的大型領先量化對沖基金由於出色的業績、以及良好的平台建設、團隊建設，公司對接的機構客戶主要有銀行資金、證券資金、期貨資金、FOF資金等。
易善致力於卓越而穩健的資產管理服務，憑藉對數學、統計、金融和計算機科學的深入研究，結合國際領先的策略開發技術和對中國以及全球市場的充分認知，為國內外機構投資者和高凈值客戶提供持續穩定的收益。公司成立至今，獲得業內多項行業獎項。
-2017年榮獲第八屆金牛獎宏觀期貨策略獲選私募基金公司
-2017第九屆對沖基金中國年會 「2016年度期貨/宏觀策略最佳獎」。
-2017年1月榮獲藏元匯平台優秀合作機構。
-2016年12月 易善資產榮獲央視和五礦集團合作頒發的最具潛力對沖基金獎。
-2016年度中國對沖基金介甫獎-「Top10量化投研團隊」和「最佳宏觀趨勢獎」。
-2016年「建行私行杯」私募實盤交易大賽（CTA類）十席位佔兩席位。
-2015年公司成員榮獲Asia Money量化策略大獎。
前言
在1923年採訪具有傳奇色彩的主觀投機者傑西-利維摩爾（Jesse Livermore）後，記者埃德溫-勒塞弗（Edwin Lefèvre）寫下這樣一段話，用以刻畫金融市場中的投資哲學：「從人性的角度看，希望和恐懼是兩個很難明確區分的情緒：當市場與你所預期的方向背道而馳時，你總會充滿希望地期待著每天都是最後一天，這樣的想法會導致你的損失遠遠超過對市場不抱希望的情形；而當市場與你的預期一致時，你又會害怕自己的收益在明天煙消雲散，從而早早了解離場，導致你的所得與原本應得相比不值一提。」
在本文中，我們逐條分析了系統化投資方式的幾個關鍵優勢。除了規避主觀投資在心理波動方面引起的偏差外，它還有以下一些特點：在全球市場24小時連續不斷交易中的規模化優勢、對於交易策略和風險管理體系的完全執行能力、以及量化交易模型科學化精細化的產生流程。另外我們還簡要回顧了系統化交易與主觀交易之間比較的一些學術與經驗證據。
1.投資者心理
直到互聯網金融泡沫為止，金融學術界才開始逐漸接受金融市場行為和投資者心理之間的聯繫。另外行為金融學在最近幾十年的飛速發展，也使我們開始了解主觀投資的缺陷與系統化投資的優勢，並催生了系統化投資的主要應用領域：
首先，已經有了非常多的理論和實證依據表明，投資者對於風險資產配置做出持續性的可靠決策是非常困難的；因此，當我們已經認識到這些心理偏差對金融市場會造成怎樣的影響後，我們也應該意識到這些影響會給系統投資者帶來怎樣的投資機會。
1.1 主觀交易和投資者心理
在1979年，兩位心理學家， Daniel Kahneman和Amos Tversky（Kahneman因為其在行為金融學領域的開創性工作而獲得2002 年諾貝爾經濟學獎），發表了一篇在不確定條件下決策理論領域有著奠基意義的論文。在文中，兩位作者描述了由經驗證據支撐的理論，當個人在不確定條件下做出決策時，這些理論可以用於幫助預測主觀投資者對風險規避和風險偏好的非理性態度。
主觀投資決策常見的問題中，較典型的有過度的風險偏好（例如持有虧損頭寸過長時間），以及過度的風險規避（例如過早放棄盈利頭寸）。儘管這兩位心理學家的工作並不針對金融市場，但是他們的研究成果與前言中利維摩爾所指出的結論具有極高的一致性，有趣的是，Kahneman和Tversky的研究成果中，有一項結論在當時並未引起較高程度的關註：在面對可能極大利潤機會時，人們往往會變得偏好風險（彩票始終有較大需求為其提供了實例），同時在可能面對極大損失時，對風險的規避心理又會上升（保險產品的盛行恰恰說明了這一點）。
在後續的相關工作中，Kahneman、Tversky和其他學者研究了心理偏差對決策者在決策時可能造成的其他影響。例如，大部分投資者會依據少量歷史信息就對未來情形做出判斷，並且抱有極高自信（與大數定律相對的，這種情形也被稱為小數定律），從而導致過度自信和過度樂觀。
而在與金融市場相關的研究中，學者們進一步指出了心理偏差如何影響市場參與者的投資決策。這些偏差往往有一些額外因素引起，例如文化習俗、個人經歷等。
另外還有很多數據表明，個人投資者偏好於購買具有類似彩票性質的股票，這一現象在彩票盛行的區域尤其普遍，同樣也受到文化習俗和其他因素的影響；影響彩票交易的因素在彩票型股票的交易中同樣起到重要作用。舉一個最典型的例子：城市中並不富裕的年輕人在彩票型股票上的投資比例往往更大。
特殊生活經歷，例如結婚、離婚，以及不同的文化背景也同樣會影響投資決策。相關調查顯示，在結婚和離婚前後的時間裡，主觀投資者的業績表現往往要弱於平時，他們的風險調整與控制能力也會有一定的減弱；甚至對於非常專業的對沖基金經理來說，這些因素也是同樣適用的。
以上證據表明，正常人的心理缺陷和弱點使得主觀投資決策很難在一段較長的時間內保持穩定和一致的表現。
1.2 主觀交易行為怎樣催生系統性交易的機會
越來越多的數據顯示，前文所論述的投資者心理缺陷催生了金融市場中的系統性交易。一個典型的行為模型通過引入和控制主觀投資者的過度自信以及在風險偏好方面的改變（對於新信息，從反應不足到過度反應），發現上述主觀投資者的普遍行為促進了資產價格的動量趨勢。
具體例子可以參考2014年的商品市場。當時原油價格來到100美元/桶以上，大多數分析均預測油價在2014年內會衝到105美元，儘管當時原油供應已經有些過剩，但是在年中投資者的注意力均被伊拉克的動蕩局勢和可能由此引起的油價上升所吸引。一個月後，油價開始下跌，此時系統性交易模型往往已經判斷出下跌趨勢並轉為持有空頭；而大多數主觀交易者則不得不在趨勢已經持續一段時間之後將他們在高位開倉的多頭頭寸低價變現。
經過2015年年中的短暫回調後，油價的下跌趨勢一直延續到了2016年1月，而在單方向趨勢維持一段較長時間後，系統化交易模型通常會逐步降低倉位；有趣的是，此時主觀交易者們卻開始大幅看空油價，甚至認為油價會在2016年內觸及20美元的低位。
通過保持系統性交易的紀律性，這個例子中的趨勢跟蹤策略不僅顯示了如何避免人類行為偏差，同時展示了怎樣捕捉由行為偏差帶來的趨勢交易機會。另外還體現了持有盈利頭寸和迅速止損的有效性，但同時我們也可以發現，主觀交易者想要達到這一水平難度仍然很大。
系統性投資的執行能力與可擴展性
系統性投資的核心在於對投資方法的完全貫徹與執行，尤其是在規模較大時—大型對沖基金往往需要對全球範圍內的投資標的進行操作。典型的商品期貨市場量化交易系統可以對全世界超過100種資產與標的進行投資管理，類似地，股票量化交易系統可能操作上千種股票。由於所有決策均由計算機程序自動產生，因此在交易策略執行方面幾乎不會出現問題。
另一個對主觀交易來說存在的問題是交易時間：圖2給出了全球主要市場開盤的格林威治時間（GMT），從早晨6:00持續到夜間21:30，算上交易時間幾乎可以涵蓋24小時。
而對系統化交易來說，不同市場間的互相聯繫和影響可以幫助構建系統化的投資組合進行趨勢和套利等策略的操作，一些市場信息和突發事件可能對單個市場的影響與邊際效應都十分有限，但是在多個市場的傳播和重複性交易之後，其趨勢性可能會變得非常明顯。
風險管理
系統性投資的執行同樣需要考慮到風險管理問題。一般來說風險管理因素會被事先加入到模型中，而不是作為時候彌補的手段。典型的風險控制與管理方法可以是事先設定投資組合的目標風險程度，並在投資過程對其進行控制，使其保持在安全範圍之內。
統計學的不斷發展使得預測未來較短時間內相對精確的市場波動水平成為可能。一般來說，系統化投資方法會事先設定投資組合中不同市場的風險預期以及不同標的資產之間的相關性，投資決策則以這些相關參數為基準產生。
除了通過科學方法控制目標波動率之外，系統化投資方法的另一個核心在於控制資產組合的風險暴露水平，包括波動率、在險價值（VaR）、槓桿比例、資產類別等等。一旦這些控制變數達到相應的上限或者下限，模型就會對持有頭寸進行相應修正。
科學方法
國際上知名的量化交易機構中，研究人員所佔的比例通常都很高。在研究過程中，研究人員通常會根據研究假設事先定義結果的預期，儘管同實際數據結果相比，理論預期結果往往會存在一定的偏差。在回測過程中，為避免過度擬合現象，研究人員往往還會採取不同模型與不同參數進行反覆試驗。
科學可靠的研究結果還依賴於高質量、大容量的金融市場資料庫。初步研究一般會利用歷史數據集中的某個子集進行檢驗，如果結果不拒絕原假設，則還會通過樣本外數據進行檢驗。這樣的處理流程可以最大程度降低數據挖掘陷阱帶來的不利影響。進一步研究會分析模型結果對各類參數與假設的敏感性。
市場表現
已經有大量研究和文獻比較了主觀投資和系統化投資在市場表現方面的差異。目前為止的數據表明，相比主觀投資，系統化投資有著更長的持續周期和更高的業績表現。
最近的研究還指出，系統性CTA策略存活的周期要遠遠長於主觀投資型CTA策略，巴克萊對沖基金資料庫的相關資料顯示，系統性CTA策略基金的平均存活周期為12年，而主觀投資型CTA策略基金僅為8年。
二者在業績表現差異方面的證據也是具有持續性的。有學者指出大型量化CTA機構的業績表現往往是最強的，這也符合前文所提出的觀點：系統化投資在一定規模以上的交易方面相比主觀投資具有天然的優勢。
結論
投資者往往容易對系統化交易模式在全球性金融危機中的強勁表現印象深刻，但實際上系統化投資方式更加關注的是如何識別各類不同市場環境，並採取不同的應對措施。
這也預示著投資行業未來可能的發展方向。通過充分利用前文中所指出的系統化投資的優勢，我們也能夠更好地應對金融市場本身的不確定性。
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來源：易善資產
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