人民幣匯率均衡點是6.5？

[華夏時報網]

冉學東

人民幣匯率從2015年8月急速貶值直到今年前半年到如今急劇升值，央行在這個過程中採取了一系列手段進行管理，現在其實是該進行總結經驗和教訓的時候了。

9月13日，外匯局副局長陸磊在人民幣與外匯市場論壇上的演講，能看出他的一些心得。

通過2015年8月11日的人民幣匯率改革，中間價機制在匯率交易中起到中樞作用，但是市場出現一些新的變化。陸磊認為，我們處在一個變化時代，這種變化使得資本流動、匯率影響因子變得更加複雜和高頻。由於我國貨幣跨境額度已經很大，離岸市場形成，各類投資者把很遙遠的微觀現象認為是影響幣值的因素，進而決定操作。比如現在投資者關注微觀槓桿率、商業銀行資產質量、地方政府負債，此前國際投資者可能很少關注這種微觀數據。進一步可能關美國貨幣政策變化對於包括但不限於人民幣的幣值影響。

陸磊認為，這種變化使得當初僅從幾個變數出發來關注人民幣對主要貨幣、一籃子的匯率的時代可能已經過去，要求我們從一般均衡而不是局部均衡的角度來考慮，對需要的知識量、信息量、信息處理速度和方式提出新的要求。

其中一個非常關鍵的方面是金融市場的基礎設施要能實時反映各個交易者、交易量、所需要清算額度及是否具有中央對手方等，確保每一天，每一個時間節點是相對平衡。

筆者認為，這其實還是看國內的金融市場是否更加多樣，深度是否夠深，比如外資金融機構和外資企業能夠在中國債券市場進行交易、融資包括逃離等，而中國的企業能夠基於其投資和經營需求，自由的進入境外市場參與投資和交易，甚至套利，這就是要在外匯市場上引入機構投資者，讓他們成為價值投資的引導者，穩定整個市場交易的基石。這樣的市場才是一個能夠適時反映市場供需，得出一個有效價格的市場。

陸磊提出的一個問題是，如果市場產生一致預期該怎麼辦，比如2015年8月11日匯改前後，就出現了人民幣貶值的一致預期，到今年前半年由於美元的大跌，又產生了人民幣升值的一致預期，這種一致預期對市場衝擊很大，並導致金融產生一些風險。

陸磊的看法是，一致性預期下是否需要有一個強力主體形成相關管理？他稱，現在正在探索跨境資本流動以及金融風險的系統性風險宏觀審慎管理框架。對於這個框架，其基本的因素是市場需要一個對手家，在大家一致看好某個東西的時候給大家降降溫，一致看空時為大家提提勁。

筆者看來，這其實就是所謂的「逆周期因子」，也就是給市場「打開天窗說亮話」，一旦非理性的一致預期形成，匯率偏離均衡點過多，央行就會進入市場進行干預，將匯率價格拉回到均衡點來。

當然這個模式並不完全與市場化矛盾，央行市場化理念頗深，央行行長周小川表示，較早參與開放和競爭的大多數行業最終都發展壯大得快、競爭力強。金融服務業對外開放十分必要。外匯局局長潘功勝的表述是，『打開的窗不會再關上』，市場開放將是基本方向。」陸磊稱：「總的來說，開放帶來優化和繁榮，未來還是會觀察到更多的市場機構進入貨幣市場、債券市場、資本市場。」

陸磊認為，未來匯率更具彈性，完善以市場供求為基礎的匯率形成機制這個方向不會改變。現在的操作要堅持優化收盤匯率加一籃子匯率變化的人民幣兌美元匯率的中間價形成機制，同時引導實體經濟更多用相關幣種來進行貿易、投資、結算。

在筆者看來，其實，更為根本的問題是，作為中央銀行，他如何判斷市場的均衡點，如何判斷市場偏離了均衡點；而中央銀行作為對手方的基礎是什麼，他如果手裡沒有足夠的外匯儲備，能夠成為對手方嗎，他用什麼工具把一致預期的市場拉向均衡？

再比如，2015年8?11匯改之後，人民幣一路下跌，對美元達到7的臨界點，這時候央行出台各種措施抑制人民幣升值，其中最為基礎的是恢復了嚴格的資本管制政策，到了今年年初以來，歐元開始強勢，美元出乎意料的弱勢，並且持續大幅下跌，人民幣跟隨升值，到目前已經到了6.5，這時候央行宣布取消遠期售匯外匯風險準備金，這顯然表明央行認為人民幣升值過度，那麼這是否意味著央行判斷6.5就是人民幣的均衡點呢？

那麼進一步要探討的是，這次人民幣的升值到底是什麼因素起了作用呢：國內經濟復甦和穩定？美元的下跌？嚴格的資本管制？這三個因素那個更為重要呢？

責任編輯：孟俊蓮 主編：冉學東

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