科大訊飛價值羅生門：是樂視還是亞馬遜

亞馬遜的賬面虧損與巨大的經營性現金流顯然是科大訊飛無法比擬的，即使該公司真的在人工智慧領域有所建樹，未來它需要有多麼巨大的成長性才能支撐現在超過350倍PE，近10倍PB的估值？或許它的質地與全通教育這種「爛公司」有所區別，但購買其股票所蘊含的巨大風險一定是相同的。

從上周一（8月28日）開始，科大訊飛經歷了「驚心動魄」的一周。

本來，自今年6月以來，被稱為「人工智慧第一股」的科大訊飛（002230.sz）股價一路高漲，從6月初的低點28.62元，到8月27日收盤，兩個多月的時間，股價上漲了116.5%。

然而，8月28日下午1點50分左右，在科大訊飛股價再創新高，達到歷史最高價64.77元後，幾分鐘之內，就從上漲4.3%變成綠盤。原本持續上漲的股價，突然崩潰下跌，從上漲4.3%到跌幅超過6%，只用了一個小時10分鐘。當天科大訊飛股價一度下跌8%，收盤跌幅達6.57%，成交額高達117.87億元。8月29日，科大訊飛持續下跌。

8月28日當晚，科大訊飛在投資者關係互動平台密集回應投資者質疑。科大訊飛表示，公司經營正常，目前沒有應披露而未披露的信息，股價受多種因素影響，請注意股市風險，理性投資。

截至9月1日收盤時，科大訊飛收報58.25元，公司市值809億元人民幣。

學者：高市值風險巨大

薛雲奎是長江商學院終身教授，長江商學院創辦副院長，上海國家會計學院創辦副院長。他在《科大訊飛風險巨大》一文中指出，科大訊飛在經營層面是一家快速增長但含金量不高的公司；在管理層面，是一家擴張很快但效率低下的公司；在財務層面，是一家擅長募資但卻不擅賺錢的公司；在業績層面，是一家大手筆花錢但股東回報率卻低下的公司。在其光鮮的增長背後，其實隱含了巨大的風險。「股市上的大公司，財報上的小公司。」薛雲奎如此定義科大訊飛。其查閱年報發現，科大訊飛2016年度的銷售為33.2億，稅後凈利潤為4.97億，從而提出疑問，「從報表看，這只是一家小公司，它何以在證券市場上可以賣出800-900億的市值？」

薛雲奎對科大訊飛的管理團隊也給出了十分嚴苛的評價，他認為科大訊飛的管理團隊，擅長要錢卻不擅長賺錢，也因此導致公司股東權益報酬率一路走低。管理團隊只擅長管小公司，不擅長管大公司，上市前的科大訊飛的各項財務指標，是過去十年中最好的。通過對銷售費用增長率及研發經費增長率的對比，得出科大訊飛對營銷的重視程度要遠勝於對研發的重視程度的結論。

科大訊飛：亞馬遜也虧損

8月30日，科大訊飛在投資者關係平台上對薛雲奎的質疑回應稱，按照薛雲奎的觀點和邏輯，就不會有像亞馬遜、特斯拉、京東等這樣的企業了。以亞馬遜為例，其虧損近20年，估值卻達4800億美元，這就是其廣大投資者對其戰略和落地執行能力的認可。

薛雲奎對經濟觀察報記者稱，這些公司之間銷售收入的含金量有很大不同，而且凈利潤與凈現金也有根本性的差異，在管理上的表現也是訊飛望塵莫及。所以，公司只是拿它們來說事，並非真正在用心學習它們的商業和管理。

8月31日，薛雲奎再次撰文《我要為亞馬遜正名，也要為財報分析正名》。文中指出，科大訊飛與美國亞馬遜（AMZN），根本就是兩個完全不同的企業。一個是人工智慧，一個是在線零售。而且，無論是商業模式還是公司規模，二者都差異巨大。此外，過去10年，亞馬遜有8年盈利。只有2012年（虧損0.39億）和2014年（虧損2.41億）兩年虧損，其餘年份皆為盈利。

年初以來，科大訊飛股價神話般的上漲與今年人工智慧領域的關注度不無關係。隨著人工智慧上升為國家戰略，人工智慧也成為了2017年的主要風口之一。再加上今年兩會，人工智慧首次寫入《政府工作報告》。7月份國務院正式發布了《新一代人工智慧發展規劃》，很多人都認為人工智慧風口到來了。

上升為國家戰略的人工智慧產業吸引了大批資本進入。不少項目貼上人工智慧標籤後，身價倍增。而科大訊飛不僅被稱為「人工智慧第一股」，而且在國內外大賽上屢獲大獎獲，今年以來的關注度也一路看漲。

據科大訊飛董事長劉慶峰介紹，科大訊飛是中國第一個研究深度學習，並且把其真正用在實用化系統的公司。科大訊飛現在做的是從能聽會說到能理解會思考。能聽會說就是感知智能，語音合成技術就是讓計算機開口說話，科大訊飛連續12年蟬聯全球最頂級的語音合成比賽第一名。

劉慶峰介紹說，科大訊飛在今年斯坦福大學牽頭的SQuAD機器閱讀理解挑戰賽拿到全球第一名，機器翻譯做到全世界第一，包括不久前在國際醫學影像領域的權威評測LUNA上拿了國際第一，核心就是深度學習的應用。

在8月10日的投資者交流會上，劉慶峰說，訊飛當前的三大重點任務是收入的增長、毛利的增長和用戶規模的快速增長。

對此，薛雲奎指出，過去10年，科大訊飛銷售額雖然增長了15倍，但其中大部分增長卻是買來的增長。而且，過去10年，其利潤的增長幅度（8倍）遠不如其銷售收入的增長幅度（15倍）。

不過，劉慶峰同時也稱，科大訊飛仍在戰略投入期，收入兌現時間存在不確定性；訊飛前期投入較大；toC的商業化有較大提升空間。

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