余永定：亞洲金融危機10周年與中國經濟

余永定：中國是否面臨一場東南亞式的金融危機？為了避免危機發生，需要設想各種危機演進預案，建立多道防線。

編者按：如果從2007年算起，金融危機已經爆發十周年。人類是否馴服了金融危機？世界經濟更穩定了么？中國經濟又從中學習到什麼？ 下一場金融危機又將爆發在何處？

東亞模式的主要特點

東亞模式的特點有很多，歸納起來，有兩點最重要。

第一點，東亞經濟都有非常高的投資率——這種高投資率是以高儲蓄率為基礎的，但投資率要高於儲蓄率。第二點，對外貿易在東亞經濟中佔有十分重要的地位，進、出口佔GDP 的比例都很高。東亞國家幾乎毫無例外，都有經常項目的逆差，但這些國家出口的增長速度都一直非常快。東亞模式實際上存在了二、三十年，這樣一種模式之所以能夠存在，必有其合理性。但這種模式是否能夠持續呢？衡量這種模式能否持續的最重要的指標是什麼呢？最重要指標之一是這些國家的經常項目逆差佔GDP之比，而同這一比例相關的另一比例是外債餘額佔GDP之比。這些國家二、三十年間都是經常項目逆差，但是這種模式居然被延續下去了，主要就是在金融危機爆發之前它們的經常項目逆差佔GDP的比並不太高，泰國之所以突然爆發了金融危機，很重要的一點是在1995、1996年它的經常項目的逆差佔GDP的比分別達到了8%和8.1%。墨西哥金融危機之所以爆發，是因為國際金融界發現墨西哥的經常項目的逆差佔GDP之比達到了7.5%。7.5%成了一個詛咒，一旦一個國家的經常項目逆差佔GDP的比例達到這個數值，國際金融市場就會發生恐慌，當然還有其他的一些與此相關的指標，經常項目逆差佔GDP的比例是否能夠維持在一個適度的水平上，是決定東亞模式是否能夠維持的一個重要條件。

東亞模式應該說是成功的，但它有非常致命的弱點。其最致命的弱點是難以承受國際資本的突然逆轉，不僅包括國際資本，也包括本國的資本。如果資本的流動方向突然發生變化，那麼這個模式就變得不可持續，而具有這種模式的國家資本流動方向之所以發生逆轉，往往是由一些人們預想不到的外部衝擊造成的，比如泰國在1996年出口的增長速度就急劇下降，1996年出口速度由1995年的雙位數字降到了－1.9%。出口增長速度的暴跌成了泰國金融危機的觸發點。

發生亞洲金融危機的原因與性質

發生亞洲金融危機的原因很多。概括來主要有5條。這5條中若干條的組合便構成危機的充要條件。

1．大量的經常項目逆差。但是大量的貿易逆差、經常項目逆差（當然也不要太大），並不一定會導致金融危機。泰國在爆發金融危機前20多年基本上都是經常項目逆差。紐西蘭、澳大利亞還有美國都長期保持經常項目逆差，也沒有發生危機。相反的例子則是墨西哥，當經常項目逆差達到7.5%的時候就爆發了金融危機。

2．匯率政策缺乏靈活性。但是，這也不一定會導致危機。港幣是盯著美元的，是貨幣局制度。但是香港至少沒有發生類似東南亞這樣的金融危機。但是，另一方面，在金融危機發生之後，如果泰國的匯率制度比較靈活，不是像在1997年5月份以後那樣，大量動用外匯儲備，與國際資本相搏，死保泰銖，而是讓泰銖貶值，泰國可能會避免危機。即便未能避免危機，危機的程度要減輕許多，也不至於一下子把幾百億的外匯儲備全都賠光。又如英國，英國的資本市場、銀行體系各方面都是非常好的，也不存在經常項目的逆差問題，但是1992、1993年卻出事了。這同英國當時的匯率制度缺乏靈活性是有關係的。當時為了參加歐洲一體化進程，英國的匯率制是盯著馬克的。在遭受拋空的情況下，為了維持英鎊對馬克的匯率穩定，英國只能提高利息率。但面對嚴重的失業，英國政府無法長期維持高利率，這種情況讓索羅斯鑽了空子。事先拋空英鎊的索羅斯大賺了一把。如果英國從一開始就讓英鎊貶值，索羅斯也就無法從中得利了。

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