華泰宏觀：2018年PPI有哪些重要影響變數

2018年PPI的主要影響因素可能是供給端的三大變數

我們在去年11月份外發的年度策略報告《風起通脹，漸顯寶藏》中，前瞻判斷了2018年通脹中樞可能溫和上行，同時對通脹超預期上行的風險因素作出了提示，核心觀點當前已得到初步驗證。對於工業生產價格PPI，2018年主要的影響因素又有哪些呢？2018年PPI和CPI的走勢是趨同還是繼續背離？我們認為環保限產政策、國際油價上漲和供給側改革（去產能）等三大供給端變數，將繼續是2018年影響PPI的主邏輯。

對2018年而言，PPI和CPI的走勢可能仍將背離

我們認為2018年PPI中樞大概率將有所回調、而CPI中樞將溫和上行，兩者剪刀差將縮窄；在需求側缺乏全面復甦邏輯的情景下，對於2018年而言，PPI和CPI的走勢可能繼續背離。但供給側改革和環保限產將繼續是2018年的重要政策變數，前者有利於繼續推動中遊行業出清、集中度提升，為上游漲價逐漸向中下遊行業傳導確立了微觀基礎；後者可能會對PPI和CPI結構中受環保政策影響的相關價格因素均產生正向影響。

在供給側改革推動下，中遊行業健康性有望繼續改善

在供給側改革的推動下，中遊行業競爭格局得到優化，主要受益於行業自發出清帶動集中度提升，行業集中度的提升有利於上遊行業漲價逐漸向下游傳導。龍頭企業的訂單增加、市佔率提升，對下游或終端消費的議價能力增強，進而可以跟進漲價，企業盈利能力得到改善，投資意願在一定程度上得到恢復。自2017下半年以來，PPI結構當中的中遊行業價格同比平緩上行，我們認為這是行業集中度提升在漲價層面的影響體現。

環保工作是2018年「三大攻堅戰」之一，將持續對PPI產生正向影響

我們認為環保政策不是短期影響變數，而是中長期都需要重視的重要因素。在2017年四季度的中央經濟工作會議中，環保工作被列為2018年「三大攻堅戰」之一，我們認為2018年環保限產會繼續堅決推進，PPI環比漲幅將繼續受到環保限產的正向影響。只要環保政策的影響在邊際上持續、PPI環比表現繼續為正，周期股行情就具有持續性。

國際油價將繼續是2018年PPI的重要影響變數

相對於對通脹的影響而言，油價對PPI的影響更加直接。油價同比與PPI同比的正相關性較高；中美大國博弈和金融投機因素有推動油價進一步上行的風險，不過我們暫時只把油價超預期上行當做風險因素提示。我們中性預測2018年油價中樞維持在65美元左右，2018年油價同比漲幅的高點和各月份漲幅均值均低於2017年；同時，2018年各月份PPI翹尾因素整體低於2017年同期。綜合以上論據，我們認為今年PPI中樞大概率將較2017年回落。我們預測從2018Q1~2018Q4的PPI季度均值分別為+4.5%、+5.1%、+4.4%、+2.3%，全年PPI均值預計在+4%左右。

風險提示：通脹快速上行超預期，對實體經濟的負面影響超預期。

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