2018房地產投資回落 製造業、消費升級是新機會
2018年1月31日至2月2日，融資中國2018（第七屆）資本年會在北京四季酒店隆重舉行，來自政府機構、金融機構、投融資機構、第三方財富管理、以及熱點、大型企業、上市公司齊聚一堂，共同探討新時代背景下的股權投資行業趨勢和方略。
2月1日，中泰證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇副理事長李迅雷發表主旨演講，並對2018年宏觀經濟進行展望。他表示，剔除外部因素，2017年投資增速在回落且2018年面臨著中美貿易摩擦。他預測，2018年，中國整體經濟走勢仍處於平穩下行的階段，但下行幅度不會太大。究其原因，是因為這一輪經濟反彈中靠投資拉動經濟增長模式沒有發生變化。
李迅雷強調，投資主要還是靠房地產和基建投資兩大因素。「這兩大因素在今年可能有所回落。我認為製造業投資相對樂觀一點，因為在投資中，製造業投資是占最高的。」
李迅雷直言，他對2018年消費不看好。他表示，收入差距在持續擴大，而拉動消費增長的主力人群是中低收入群體。對於消費升級，李迅雷認為，在中國，有20%的人群才是消費升級的對象，他們消費在哪裡，哪裡就是投資的機會點。此外，由於人口老齡化所帶來的醫藥消費，大健康也是值得關注的。
在政策方面，他預測，金融嚴監管仍將持續。「在政策上把握兩點：一個是穩中求進，一個是底線思維。」
（以下為2月1日融資中國資本年會，中泰證券首席經濟學家李迅雷的主旨演講實錄）
李迅雷：非常感謝融資中國的邀請，今天跟大家交流一下我個人對於2018年的宏觀經濟以及資產配置的觀點。
首先要改變我們的看法和思路。我們過去一直在想，2018年經濟增速會多少？我們處在周期的底部還是中部？其實這都不重要，我們為什麼一定要周期的思維判斷機會呢？此外，我們總是在問股市什麼時候變成牛市和熊市？我們不應該用傳統的思想和傳統的思維判斷、預測未來，這樣會影響你的投資資產配置收益。
總體來講，2018年，外部環境對中國經濟影響並不大。雖然有美國的加息，但是美國的加息已經在美聯儲報告當中寫明了，2018年預計會有三次。我認為美國經濟今年的復甦不會比2017年更加強勁，我個人判斷也就兩次，所以對中國利率上升壓力並不太大。我們未必一定要把美國的加息跟中國是否加息聯繫在一起，因為這兩套金融體制是不一樣的。
很多人認為，美聯儲的縮表特朗普的減稅，對中國會帶來一定的壓力，壓力肯定有，但是必須量化。這個量化就是影響是不大的，因為我們一定要算實際稅收水平到底有多少，根據我的計算，美國企業實際所得稅率並不是30%，而是19%，所以即便降到了20%，實際上也只能夠降到16%，實際溢價小很多，這樣對中國影響也不是很大。
要強調的是，在判斷目前中國通脹水平的時候，不要根據國家CPI數據來判斷。總體判斷，我們目前的利率水平並不算高，因為我們CPI權重上是有問題的，我基本結論是，在過去十年當中，我們CPI每年平均低出1.2個百分點。講更加實際的問題，因為全球經濟的復甦對中國GDP的貢獻也是比較明顯的。大家知道國家統計公布的2017年GDP增長了6.9%，2016年是6.7%，中國經濟經過6年的下行之後首次出現了回升。但是如果把外部因素剔除之後就會發現，2017年外貿對GDP的貢獻是0.2，2016年是負0.5個百分點，把這個剔除，2016年投資和消費對GDP貢獻是7.2，2017年是6.7，所以實際上經濟是往下走的。所以，把外部因素剔除之後，我們看到2017年投資增速在回落，消費基本持平，而且2018年面臨著中美貿易摩擦。特朗普發表了諮詢報告，他提到中美關係是競爭對手。此前他的講話還比較溫和，現在成了競爭對手，中美之間對立可能會更多一些，這是一個偏負面的因素。但是中美之間，肯定是既有合作也有競爭，總體影響還是中性的。
2018年，整體經濟走勢仍處於平穩下行，但下行的幅度也不會太大。因為這一輪經濟反彈中靠投資拉動經濟增長模式沒有發生變化。我們發現，投資主要還是靠房地產投資和基建投資兩大因素，這兩大因素在今年可能有所回落。製造業投資比較樂觀一點，因為在投資里製造業投資是占最高的。2018年需要關注的是民間投資回落問題，過去兩年中國經濟拉動主要靠國有企業和地方政府的投資，民間投資由於整個融資成本的上升，投資意願顯得不足。所以2018年總體來講，我覺得是可控的。
消費上，我認為並不樂觀，很多人非常看好消費升級，但總體消費是不行的。為什麼不行？因為收入差距繼續在擴大。居民可支配收入雖然在上升，但是實際上增速在回落，而且我們在看居民可支配收入的時候，一定要看居民可支配收入的中位數，不要看人均。因為拉動消費的主力是中低收入群體，而不是高收入群體，高收入人群群體的消費增長對我們拉動是非常少的。整體來講，我2018年消費並不看好。
從政策角度來講，我們過去所面臨的問題依然還是沒有解決，所以金融監管、嚴監管還是一個要持續的。在政策上的把握兩點，一個是穩中求進，一個是底線思維。一是維持去槓桿、去泡沫的勢頭。對我們金融市場和資本市場來講，也面臨著資管新規對我們潛在的影響，這個影響是多方面的，也是非常深遠的。未來資金池、資產錯配等問題，一定會有解決的方案。當然去槓桿是長期性的，不是短期就解決的，尤其金融領域，金融的機構要做的就是風險管理。本身沒有槓桿就沒有金融，所以要把槓桿調整到合理的水平。
那對2018年來講，大家所關注的幾大問題。
第一個方面，增速會回落，也就是說我們的經濟，潛在增速在往下走的，民意增速也會要有回落。在這種背景之下，如果加息，融資成本進一步提高，這對增長是不利的。
第二個方面，通脹率，大家擔心通脹，我認為PPI在向CPI傳導，但是這個傳導也不是非常暢通，因為我們上游可以通過供給側限制，下游都是民營企業為主，有資本調解的功能，消費不振的話怎麼使CPI上行呢？我們發現2月份的CPI會上升到3%左右。隨後，CPI會有所回落，整體CPI水平比今年抬高，也是在2.5，這是一個可控的範圍。
第三個方面，人民幣匯率，大家過去認為人民幣要貶值，實際情況來講，2017年人民幣出現了明顯的升值。2018年人民幣應該還是可控的，這樣的話也不會對加息產生一定的促進因素。如果人民幣貶值壓力大的話，可能會加息防止外匯的流出。現在國內理財產品利率水平還是維持在比較高的位置，去支撐美元跟人民幣之間有套利空間，反而使得美元的迴流。
第四個方面，美聯儲加息，這個影響不大，因為已經反映在大家預期里。我的觀點是，操作利率會上調，但是可能也是前高後低。總體的判斷，我覺得今年的貨幣政策是中性，金融監管會收緊，但是市場融資成本應該維持相對穩定的狀態。對於經濟的判斷大家更多應該關注經濟的質量，而不是經濟增長的比例。長期來講，中國經濟肯定是下行過程。當你的存量越大的時候，增量對存量的影響是越來越小，這是一個數學問題，不要有任何的期望，中國經濟回升到7%，甚至10%這是不可能的，這也沒有必要了。
從結構變化的角度去看，供給側結構性改革就是去產能、去庫存，去的是傳統產業，但是還是要補短板，補短板補的是什麼方面就看投入，所以結構性機會需要把握兩方面：一個從投入角度，一個從需求的角度。從投入的角度來看，中國在研發投入上，主要投入電子通信、科學工程與技術，地球物理、農學這幾個方面。尤其在電子通信裡邊投入是巨大的，投了必定有產出。
2015年，計算機、電子通信和醫藥三個領域投入較多。再細化，國家對電子通信領域裡晶元、半導體的投入是巨大的。過去中國在晶元領域中的進口總額超過原油進口量的。我們一直落後於別人。當我們巨量投入之後，別人速度放緩了我們還按照原來的速度，就有趕超的機會。比如像人工智慧，環保節能這些領域，是國家今後重點投入的領域。
從需求端來講，我前面講到對中國的消費並不太看好。但是結構在發生變化，很多人說，中國人均GDP達到8千美元就是消費升級，這是錯的。不能按照日本、美國人均GD達到八千美元來計算，他們八千美元相當於中國目前的12000美元，因為美元也是在貶值的，貨幣都在超發的，所以我們不能用現在的現值來對應十年前。
我講的消費升級，就是中國20%的人口在消費升級。所謂的二八現象，20%的人口佔中國人口的將近3億人，中國3億人口的消費升級，這些人均可支配收入在不斷上行，跟我們10億社會差距不斷的拉大，精準投資就要找到這些機會所在。佔中國人口20%的群體消費什麼，你的投資機會就在哪。
2018年還要關注大健康，人口老齡化帶來的消費的升級非常明顯。比如人口老齡化所帶來的醫藥消費是非常驚人的。另外，需要關注偏高端消費。
所以整體來講，我對資產配置的觀點還是跟經濟結構變化相契合。投資不應該注重面，而是從面到線。我們過去投資都是注重面的投資，比如西部大開發，東部振興，中部崛起，現在行業集中度在提高。隨著經濟的分化，我們要找行業的龍頭，配置的房子應該是在經濟聚集的地方，隨著人口的流向變化進行投資。所以第一步應該從面到線，所謂的線就是像杭州灣、粵港澳灣區。
時間關係，我演講到此結束，謝謝大家。
李迅雷 中泰證券首席經濟學家 中國首席經濟學家論壇副理事長
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