股、債失聯，回調何時是盡頭：北美市場一周一窺

最新 02-12

本周市場持續激烈波動的調整，不僅僅體現在股指三天大幅度收跌，更體現在劇烈的日間波動上，一周中有四天，道指日內最高最低間波動超過1000點。我們認為，市場的調整進入第二個階段，即股市、債市單獨調整。

1.回

調股市、債市罕見失聯

股市、債市罕見失聯，國債利率市場指導意義進一步下降，本周一個最基本的市場異動，就是股市、債市完全失聯。如果說上周五的國債利率和股市的運動方向上還符合經濟學原則，那麼本周市場的運動完全脫離了一個常規市場的聯動規律。如下圖所示，周一道指暴跌1000點伴隨的是10年期國債利率下跌20bps，而周三至周五，10年期國債利率橫向調整，漲跌互現，上下波動在10bps內，和同期股市的劇烈波動完全不同步。

兩個市場的失聯同時體現在利差和市場恐慌指數的關聯上。高收益債券和國債之間的利差，是風險溢價；描述股票市場的VIX恐慌指數，是市場不確定的指標；如下圖所示，在一個正常運作的市場環境下，兩者（VIX綠色，利差黃色）的關聯性高達90％。市場恐慌指數的飆升，總是伴隨這利差的同向運動。但是過去一周的市場，我們看到VIX指數暴漲130％，超過30；而利差卻反向下行。充分說明，VIX指數本身的變動，或者說股市的價格波動，並不是由基本面或者對企業營運的潛在風險擔憂產生，只能是市場情緒不穩定的環境下的調整。

最後我們想非常明確的強調一點，從目前的市場對通漲的擔憂，遠遠低於媒體的炒作和個別美聯儲鷹派官員的發言。下圖是周五美國債利率期限曲線，和去年同期的對比。我們清晰的看到，短期利率的變動和美聯儲升息幅度一致，但是長期利率的變動，非常微小，30年期國債的利率變動不到5bps。在長達一年對通漲的不斷的炒作後，如果市場認同對未來高通漲的預期，長期利率的變動絕對不會如此微小。

同時從通漲數據來看，核心PCE指數（紅色）處於2012年來的底部，遠遠低於美聯儲的2％的通漲目標。而全球產能過剩、能源大宗商品價格處於溫和變動、美消費借貸上升緩和的環境下，很難想像，PCE會在短期內飆升。

如果說，從宏觀底層數據、到表面的PCE通漲指數、再到市場對利率的預期，在長達一年的時間都持續否定美聯儲對通漲和經濟過熱的擔憂；理解美聯儲鷹派言論和過份關注任何可能誘發通漲的宏觀指標的誘導性行為，就是理解市場的基礎。我們想重複的是從去年3月對耶倫在川普就職後，首次對國會發言後的分析，那就是美聯儲的政治騎牆態度，而其貨幣政策，夾雜了太多的政治平衡考量，而不是完全基於對經濟運行的客觀的觀察。

而2018年經濟運行的首要看點，是新美聯儲主席對國會的首次發言。這個發言，將定性美聯儲是回歸經濟挂帥，從貨幣政策、財政政策相互配合，多做促進美經濟發展的決策，還是在耶倫的政治騎牆的老路上成為市場不確定性的發源地。

2.回

調何時是盡頭

目前，三大股指和各板塊都已經完成了10％的回調，平均價格回歸到2017年11月底12月初水平。在強勁的基本面數據的支撐下，與其猜測這場回調是否已經到位，預測反彈時間，不如回顧1990年來，超過10％的回調（所謂回調，意味著股市未象2000、2008～09年那樣崩盤）。

?1994年3月，股市回調10％，回調區間10天

?1996年6月，股市回調19％，回調區間25天

?1997年10月，股市回調16％，回調區間11天

?2010年4月，股市回調13.6％，回調區間8天

?2011年7月，股市回調18.4％，回調區間12天

?2015年7月，股市回調17.8％，回調區間25天

?2016年1月，股市回調11.5％，回調區間34天

從市場回調區間來看，此次回調剛剛經歷了6個交易日，下調幅度10％。無論從區間和調整幅度上而言，仍然有觀望的空間。

同時我們需要指出的是，即便發達如美國市場，市場產品仍然具有缺陷。目前，程序化交易和高頻機器交易越來越盛行，但是人們對其在市場異動時的聯動機理，仍然不甚了解。本周一個重要事件就是XIV的強制平倉。XIV是基於市場恐慌指數VIX的衍生證券，下圖對比了VIX指數變動（橫軸）和XIV價值變動（縱軸）的關聯性。

歷史上，VIX指數從未出現單日上爆130％，相對應，XIV指數從未經歷過如此VIX指數暴漲而帶來的流動性枯竭。本周，在XIV在VIX暴漲約130％後，單日價值下跌80％後永久停盤，強制平倉。彰顯市場異動期間的風險。

3.政

治不確定性

川普和民主黨以及共和黨建制派的矛盾在過去一年逐步公開化，本周政府再次面臨停擺危機。所謂的兩黨長期政府撥款草案，就是一個笑話（草案美其名曰一次性提高2018至2019財政年度財政部債務上限3000億美元，這個數字在奧巴馬政府8年增加10萬億債務面前，如同打發乞丐，美聯儲升息1％，按目前債務水平，財政部兩年需多支付的利息就是4000億美元）。這樣的明顯不可能被川普接受並簽署的草案，能在議會以首次得到兩黨支持的形式得以通過，並在媒體廣為宣傳，充分體現了華盛頓的本質性的不可調和的分歧。

4.一

周美宏觀數據回顧

本周宏觀指標相對穩定，消費信貸升幅低於預期，政策不確定性指數持續輕微上升。

美股再上演暴跌後反彈戲碼道指本周重挫5.2%

周五美股再度大幅震蕩，道指盤初一度漲近350點，但臨近午盤時急挫轉跌，一度暴跌逾500點，尾盤又反彈最終收高逾300點，全天振幅超千點。主要股指擺脫回調區域，但本周仍然遭受重創。美國通脹抬頭與國債收益率提高，使市場擔心美聯儲可能選擇更加激進的加息之路。

本周，美股在劇烈震蕩和強勁反彈間徘徊，道指出現兩次下跌超過1000點的行情，周一收盤暴跌1175.21點，為歷史最大單日下跌數字；周四收盤再度暴跌1032.89點，下跌數字位居歷史第二。總體來看，本周，標普500指數累計跌5.2%，道指累計跌5.2%，納指累計跌5.1%。有著美股「恐慌指數」之稱的VIX指數本周飆漲68%，報29.06，創2015年8月份以來最大單周漲幅。業內普遍認為，影響美股此輪劇烈調整的因素主要包括前期上漲過快、牛市獲利回吐、加息預期及國債利率攀升等方面。

中概股漲跌不一

中國概念股漲跌不一，其中漲幅較大的公司包括：好未來（漲6.24%）、歡聚時代（漲5.76%）、網秦（漲5.76%）、58同城（漲5.20%）、中芯國際（漲4.93%）、陌陌（漲4.81%）、500彩票網（漲4.07%）、蘭亭集勢（漲3.91%）、紅黃藍（漲3.80%）、汽車之家（漲3.31%）、微博（漲3.21%）、新浪（漲3.18%）、新東方（漲2.69%）、獵豹移動（漲1.83%）、瑞思教育（漲1.77%）、阿里巴巴（漲1.71%）、百度（漲1.70%）、京東（漲1.61%）、搜狐（漲1.30%）和華米科技（漲1.16%）。

另一方面，跌幅較大的公司則包括：寺庫（跌6.41%）、聚美優品（跌5.80%）、中網載線（跌5.60%）、人人（跌3.87%）、航美傳媒（跌3.77%）、第九城市（跌3.47%）、樂信（跌3.41%）、搜狗（跌3.21%）、世紀互聯（跌3.09%）、信而富（跌2.36%）、易車（跌2.28%）、一嗨租車（跌2.08%）、攜程網（跌1.77%）、盛世樂居（跌1.11%）和中國信息技術（跌1.03%）。

美油跌穿60美元關口一周暴跌近10%

原油期貨價格周五收盤下跌，連續第六個交易日走低，其中美國原油期貨價格今年以來首次報收於每桶60美元下方，並創下了一年多以來的最大單周跌幅。美油收跌3.2%，報每桶59.20美元，創去年12月22日以來收盤新低；本周累跌9.5%左右，創2016年1月份以來最大單周跌幅。布油收跌3.1%，報每桶62.79美元，創去年12月13日以來收盤新低，本周累跌8.4%左右。

金價創兩個月最大單周跌幅

黃金期貨價格周五收盤下跌，在本周的整體交易中也創下了兩個月以來的最大單周跌幅，原因是投資者正在關注全球股市動蕩的形勢，而且美元指數預計將會創下一年多以來的最大單周漲幅。金價收跌0.3%，報每盎司1315.70美元，本周累跌1.6%左右。

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作者信息：Robert（田劍波）