一起來閱讀2018年巴菲特致股東信

我一直關注巴菲特的股東信，這些信把商業本質上的秘密都寫出來了。88歲的巴菲特以一種坦誠的方式給股東寫信，堅持了53年，近半個世紀。他向股東彙報業績的標準表格也延續了30年沒有更改過。這些交流基本上涵蓋了投資，商業，資產、人性、決策和美國文化等方方面面。

段永平在談及如何做投資和如何學習投資時，他的看法很明確：學且只學習巴菲特，把他的致股東信先看10年，再看別的。我對此深表認同。

找一個安靜舒適的地方，把這封股東信在一部高清顯示器的電腦上打開，開始你的閱讀之旅，想像一下巴菲特就坐在你旁邊用他快速的德州口音的英語，帶著充滿激情的身體語言告訴你一些投資的真相。

要點分享：

1、伯克希爾在2017年錄得了653億美元的凈資產增長，使得伯克希爾A股和B股的每股凈資產均增長了23%，這樣，在過去的53年里每股凈資產已經從19美元增長至21.175萬美元，年複合增長率19.1%。

2、致股東信的這個表格已經延續了30年。2017年公司很大一部分收益並非來自於我們在伯克希爾的努力運營所得。其中只有360億美元是來自於伯克希爾真實經營所得，剩餘的290億美元是我們在去年11月獲得，在國會通過了稅改法案後。

3、伯克希爾擁有1700億美元市值的股票（不包括我們對卡夫亨氏的持股），而我們這些持倉的市值在每個季度是很容易就波動個100億上下甚至更多。而由此導致這種凈收益數字的巨幅波動將會淹沒掉那些真正重要的，能體現公司經營成績的財務指標。

4、我們經常提醒你們不必對那些已實現收益過多關注，因為這類收益或損失就像帳面的盈虧變化，是隨機發生的。

5、電視評論和報紙頭條幾乎永遠只關注GAAP原則下的年度凈利潤。媒體的這些聚焦會加重受眾對此不必要的擔憂或高預期。

6、伯克希爾最重視的是每股盈利能力的提升。

7、伯克希爾哈撒韋有四個增長點：

（1）規模可觀的獨立收購；

（2）與我們已經擁有的業務相適應的補強收購（Bolt-on acquisition）；

（3）我們各種不同業務的內部銷售增長和利潤改善；

（4）從龐大的股票和債券投資組合中獲得的投資收益。

8、在尋找新的獨立企業時，我們尋求的關鍵品質是持久的競爭優勢；有能力和高水平的管理層；經營業務所需的有形凈資產的良好回報；收益可觀的內生性增長機會；最後，一個合理的購買價格。

9、遠非卓越的企業價格達到了歷史最高水平。事實上，價格似乎與一批樂觀購買者毫不相干。

10、為什麼會出現收購狂潮？在某種程度上是由於CEO職位本身的 「可以做」傾向。如果華爾街分析師或董事會成員敦促CEO考慮可能的收購，這就類似於告訴你：成熟的青少年一定要有正常的性生活。

11、一旦CEO渴望交易，他/她將永遠不會缺乏證明購買行為合理的預測。下屬會歡呼，期待著獲得通常隨企業規模擴大而增加的薪酬水平。能從中撈到一筆巨額費用的投資銀行家自然也會贊成（永遠不要問理髮師你是否需要理髮）。如果收購對象的歷史表現不足以證明它值得被收購，巨大的「協同效應」將登場發揮作用。數據報表從來不會令人失望。

12、我們評估收購是建立在全部股權的基礎上。我們從不考慮協同作用，也不常發現協同作用的存在。

13、多年來，我們對槓桿的厭惡影響了我們的回報，但讓查理和我能夠夜夜安枕。我們都認為，為了得到你不需要的東西而拿你擁有和需要的去冒險是瘋狂的。

14、50年前，我們由一些信任我們的朋友和親戚提供資金，經營我們的投資公司時，我們就這麼認為。今天，一百萬左右的「合作夥伴」加入了伯克希爾，我們依然這麼認為。

15、查理和我相信，伯克希爾不時會有機會進行大量收購。在此期間，我們將持守我們的簡單原則：別人越不謹慎行事，我們就必須越謹慎。

16、獨立收購，獲得Pilot Flying J 38.6%的股份（「PFJ」）。該公司年銷售額約為200億美元，是全國領先的旅遊中心運營商。

17、補強收購，克萊頓佔了國內預製房屋（manufactured-home）市場的49%。這一行業領先的份額——大約是實力離我們最近的競爭對手的三倍。

18、收購U.S. Floors（「USF」），一個快速增長的豪華乙烯基地板磚經銷商。USF的管理層，實現了2017年40%的銷售額增長。很明顯，在USF的收購中，我們同時獲得了傑出的企業資產和人力資產。

19、到了2017年，HomeServices業務出現爆炸式增長。我們增加了12,300名代理商，我們的代理商總數增長到40,950。2018年HomeServices僅有望完成美國約3%的家庭經紀業務，還剩下97％的市場份額。如果價格合適，我們將繼續在這個最基本的行業增加經紀人。

20、Precision Castparts（精密機件公司），一個通過收購成立的公司，買下了Wilhelm Schulz GmbH，一個生產耐腐蝕配件、管道系統和組件的德國製造商。請允許我跳過進一步的解釋。我既不懂製造業的運作，也不懂房地產經紀人、房屋建造者或卡車站的經營活動。幸運的是，我不需要具備相關知識：Mark Donegan，精密機件公司的首席執行官，是一個非凡的製造業管理人員，任何在他領域的業務都做得很好。把籌碼壓在人上有時比壓在實物資產上更加靠譜呢。

21、伯克希爾多年來一直是長尾業務的領導者。由於我們對這類業務重視，伯克希爾公司的存浮金增長是非同尋常的。

數據如下：

22、查理和我從來不會依靠陌生人或朋友的善意來經營伯克希爾 - 也不指望朋友的幫助來經營伯克希爾，因為他們自身也可能面臨流動性問題。在2008-2009年危機期間，我們喜歡擁有國庫券 - 大量的國庫券- 這就保護我們不必依賴銀行或商業票據這樣的資金來源。我們試圖將伯克希爾打造成這樣：它能夠很好地經受住經濟不連續性，包括擴大市場關閉等極端情況。

23、存浮金的弊端在於它伴隨著風險，有時是風險的海洋。保險既保可預見風險，也保不可預見風險。

24、伯克希爾的保險經理都很保守和謹慎，他們堅持長期品質優先的企業文化。這種嚴守紀律做法，是的伯克希爾在大多數年份都有承保利潤，在這種情況下，存浮金的成本小於零。實際上，我們因為持有巨額資金而獲得了報酬。

25、我當時猜測，颶風造成的保險損失為1000億美元左右。然而，這個數字可能遠遠不夠。大多數巨大災難的模式是最初的估損數字很低。

26、保險公司的虧損準備金與自評分類似。無知、一廂情願的想法，有時是徹頭徹尾的欺詐，能在很長一段時間內為保險人的財務狀況提供不準確的數字。

27、如果颶風伊爾馬沿著佛羅里達的一條小路向東行進一點，那麼投保的損失很可能會額外增加1000億美元。

28、每年引發4000億美元或更多的保險損失的巨大災難的概率約為2％。當然，沒有人知道正確的概率。但是，我們知道，隨著時間推移，風險會增加，因為災難多發地區的保單數量和保額會增加。

29、去年年底，伯克希爾持有1160億美元的現金和美國國庫券（其平均到期日為88天），高於2016年底的864億美元。這種非凡的流動性盈利只是杯水車薪，遠遠超出查理和我所期望的伯克希爾的水平。當我們將伯克希爾的超額資金重新部署到更多生產性資產時，我們會笑地更開心。

30、截至2017年年末持有市值最大的15隻普通股投資。 我們沒有把我們持有的325,442,152股卡夫亨氏公司股份包含在內，因為伯克希爾是控股集團的一部分，因此必須用「權益法」來披露這項投資。 在其資產負債表上，按照一般標準會計準則（GAAP）計算，伯克希爾持有的卡夫亨氏公司股份的公允價值為176億美元。截至2017年年底，這些股票的市值為253億美元，伯克希爾?哈撒韋公司計入的進賬成本為98億美元。

31、查理和我將伯克希爾持有的普通流通股視作商業利益，而不是基於其「K線圖」形態、分析師的「目標價」、媒體上的權威意見來進行買賣的。相反，我們只是相信，如果被投資公司的業務成功（因為我們相信大部分會成功），我們的投資也會取得成功。

31、有時我們的收益中規中矩；偶爾，我們會賺得盆滿缽滿；有時我也會犯代價昂貴的錯誤。但總體而言，隨著時間的推移，我們應該會得到不錯的結果。美國的權益投資者在奔跑時總有風的助力。

32、我相信我們所投資的眾多公司的留存收益將隨著時間的推移最終將轉化為伯克希爾相應的資本收益。

33、 股價會飆升和下跌，似乎不受任何一年的基礎價值累積影響。然而，隨著時間的推移，本格雷厄姆被經常引用的格言證明是正確的：「短期內，市場是一台投票器；但長期來看，它則變成了一台稱重器。」

34、伯克希爾本身的成長史就能提供一些生動的例子，說明短期價格隨機性如何掩蓋長期價值增長。在過去的53年里，公司通過對收益進行再投資並讓複利發揮魔力。年復一年，我們前進著。

35、伯克希爾股價則遭遇了四次著實重大的下跌。以下是血淋淋的細節：

這張表展示了我反對用借來的錢來買入股票的最有力的論據。在短期內，人們根本不知道股價能跌得多低。 即使你的借款很少，你的倉位也沒有立即受到暴跌市場的威脅，你的頭腦可能會被可怕的頭條和令人窒息的評論嚇倒。 而一個不安的頭腦不會做出正確的決定。

36、在未來的53年里，股價仍會經歷類似於表中的下跌。 但沒有人能告訴你什麼時候這種下跌會到來。股價在任何時候都可能從上漲轉為下跌。然而，如果出現大幅下滑，他們將為那些沒有債務負擔的人提供非凡的機會。

37、重溫一下詩人拉迪亞德?吉卜林的《如果》：

倘若你能冷靜泰然處之，

雖眾人喪失理智誣衊你，

倘若你在遭人質疑之時，

能信守己見，並寬容他疑；

你若肯等待，戒急躁厭倦，

為人所欺時，勿以欺還欺，

為人所怨時，勿以怨報怨，

戒沾沾自喜，戒巧言偏辭；

你就是地球和它的一切。

38、「10年賭局」結束了，給我們上了一堂意想不到的投資課

我的信念：我挑選的被動的標準普爾500指數基金一項幾乎沒有成本的投資，隨著時間的推移，將會比大多數投資專業人士獲得更好的收益，不管那些「幫手」是多麼的受人尊敬和感激。

39、與我打賭的對手，是一家熟悉華爾街運作方式的諮詢公司Protégé 挑選了五名投資專家，而這些專家又聘請了其他幾百名投資專家，每人管理自己的對沖基金。這個組合是一支精英隊伍，充滿了智慧、激情和自信。他們可以並確實在這十年里調整對沖基金的投資組合，投資於新的「明星」股票，並退出他們不再看好的頭寸。

41、這個賭局的最終計分卡：

這五隻FOF基金一開始發展迅猛，2008年，五隻基金都打敗了指數基金。之後，從高點大幅下跌。在隨後的九年中，所有的FOF基金都落後於指數基金。

43、如果在2007年晚些時候對投資「專家」進行調查，預測普通股的長期回報率，他們的猜測可能接近標準普爾500指數的實際回報率8.5%。在那種環境下賺錢應該很容易。事實上，華爾街的「幫手們」賺的錢多得驚人。然而，當這群人富有起來時，他們的許多投資者卻經歷了一個失落的十年。無論績效好壞，費用都必須支付。

44、這個打賭還說明了另一個重要的投資教訓：儘管市場通常是理性的，但它們偶爾也會做出瘋狂的事情。抓住投資機會不需要很高的智商、經濟學學位或熟悉alpha和beta等華爾街行話。投資者需要的是一種既能無視大眾的恐懼或熱情，又能專註於一些簡單的基本面的能力。願意在一段時間內，看起來像是缺乏想像力的甚至是愚蠢的，也是至關重要的。

45、考慮到這樣少的可憐的回報，與美國股票相比，債券已經變成了一種愚蠢的——真正愚蠢的——投資。

46、標普500——反映了美國商業的一個巨大的橫截面，以市場價值適當加權——每年從股東權益（凈值）中獲得的收入遠遠超過10%。

47、2012年11月，標普500指數的現金回報率為每年2.05%，大約是美國國債收益率的三倍。這些股息回報幾乎肯定仍會增長。除此之外，這500家公司還保留了巨額資金。這些企業將利用其留存收益擴大其業務，並經常回購其股份。隨著時間的推移，這兩種方法都會大幅增加每股收益。正如1776年以來的情況一樣，無論當時的問題是什麼，美國經濟都將向前邁進。

48、由於債券和股票之間的估值錯配，2012年末，我和Protégé出售了五年前購買的債券，並用其收益購買了11,200股伯克希爾哈撒韋公司的B股。

49、債券轉換成伯克希爾-哈撒韋股票而言，唯一的風險是，在2017年年底之前，股市將異常疲軟。

50、2012年末伯克希爾公司股票處於合理的價格，以及未來五年伯克希爾公司肯定會出現的大量資產積累，這些都是確定無疑的，之後才會結算。

51、投資是這樣一種活動，放棄今天的消費，以便在以後的日子裡獲得更大的消費。

51、2012年的所謂的「無風險」長期債券比長期投資普通股的風險更高。

52、我要趕緊承認的是，在未來的任何一天，一周，甚至一年，股票將比短期美國債券風險更大——風險要大得多。然而，隨著投資者投資期限的延長，假設股票以相對於當時市場利率的合理倍數購買，一個多元化的美國股票投資組合的風險要比債券的風險小得多。

53、對於具有長遠眼光的投資者——其中包括養老基金、大學捐贈基金和頭腦精明的個人–——來說，用他們投資組合中債券與股票的比率來衡量投資「風險」是一個可怕的錯誤。通常，投資組合中的高等級債券會增加風險。

54、我們的一個教訓是:堅持「簡單」的決定，避免過多的活動。在10年的賭注中，參與其中的200多名對沖基金經理肯定做出了數萬次買賣決定。這些管理者中的大多數人無疑對他們的決策進行了認真思考，他們相信每一個決策都會證明是有利的。在投資過程中，他們研究了10-Ks，採訪了管理層，閱讀了行業雜誌，並與華爾街分析師進行了磋商。

與此同時，Protégé和我，既沒有進行研究，也沒有新的見解，在這10年中只做出了一項投資決定。我們只是決定以超過100倍的價格（95.7的價格/0.88的收益率）出售我們的債券投資。

54、我們做這筆交易是為了把我們的錢轉移到一個單一的證券上——伯克希爾公司——，而這個公司又擁有一個多元化的穩定的企業集團。在留存收益的推動下，伯克希爾公司的年增長率不太可能低於8%，即使我們要經歷一個平庸的經濟時期。

經過了幼兒園式的分析，Protégé和我做出了轉變並放鬆了下來，相信隨著時間的推移，8%肯定會大大的擊敗0.88%。

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