美國的薪資增幅什麼情況下會加速？

核心結論

一、美國勞動力市場出現結構性改善，或者進一步趨緊，薪資增幅可能加速

1. 美國勞動力市場整體趨緊，就業人數穩步增長。

2. 美國勞動力市場結構變化是導致薪資增幅疲軟的原因之一。

3. 這或意味著更低的自然失業率水平。現在美國國會預算辦公室對自然失業率的預估，可能略低於真實自然失業率。

4.如果勞動力市場出現結構性改善，那麼薪資增幅可能加速上漲。

5.如果失業率進一步下降，也可能推升薪資出現加速。

一、美國勞動力市場出現結構性改善，或者進一步趨緊，薪資增幅可能加速

1. 美國勞動力市場整體趨緊

2月「小非農」ADP就業人數顯示就業人數穩健增長。數據顯示，美國2月ADP就業人數上升23.5萬，好於預期，1月ADP就業人數修正為24.4萬。2月專業/商業服務就業人數新增人數為4.6萬，持平於1月；2月金融服務業新增就業人數為0.9萬，低於1月1.6萬；2月貿易、運輸和公用事業新增就業人數為4.4萬人，低於1月新增5.1萬。ADP就業數據表明美國勞動力市場持續增長，預計隨著消費支出上漲，財政刺激效應逐漸顯現，就業增長將加速。

2月非農就業人數也超預期。3月9日晚間美國勞工部公布的數據顯示，2月美國新增非農就業人數為31.3萬，大幅度高於預期20.5萬和前值20萬；失業率仍維持在4.1%，低於預期，但持平於前值；2月平均每小時薪資同比增長2.6%，低於預期2.8%和前值2.9%；2月平均每小時薪資環比增長0.1%，低於預期0.2%，並低於前值0.3%。分類來看，私人部門新增就業人數上升28.7萬，其中零售貿易部門新增就業人數從1月1.48萬上升至5.03萬，金融部門新增就業人數從1月0.8萬上升至2.8萬，專業和商業部門新增就業人數從1月3.3萬上升至5萬；政府部門新增就業人數從1月0.1萬上升至2.6萬。失業率仍維持在4.1%的低位，但薪資增速回落。私營部門非農就業人口的平均時薪上漲4美分，至26.75美元，而1月份的增幅為7美分。本月的薪資增幅下降可能源於薪資較低的服務業大量回歸，從而拉動整體薪資，2月勞動參與率從62.7%上升至63%，進一步驗證勞動力的回歸。

其他指標也表明勞動力市場狀況繼續收緊。自2015年以來，25至54歲人口的勞動參與率一直在上升，16歲及以上人士的就業與人口比例（即正在工作的人的比例）從2011年以來一直在增加，該比例的上升反映了失業率的下降。初次申請失業金人數接近數十年來的最低水平。（由於颶風造成的干擾，申請人數在2017年秋季出現上漲，之後回落至較低水平。）據「就業機會與勞動力流動調查」報告，2017年下半年的職位空缺率仍然較高，而裁員率仍然很低。此外，離職率居高不下，表明工人能在離職後尋求到更適合自己的新工作。

2. 美國勞動力市場結構變化是導致薪資增幅疲軟的原因之一

不同人口群體的失業率有所下降，但一些群體的失業率仍相對較高。所有種族的失業率在金融危機後皆呈下降趨勢，過去幾年中黑人或非洲裔美國人的失業率的下降尤為顯著。在經濟衰退期間，黑人和西班牙裔人口的失業率往往比白人和亞洲人的失業率高得多，但是在經濟擴張時期他們的失業率下降的更快。然而，即使最近失業率平均水平下降，但各個人口群體的失業率差距仍然很大。自2017年中期以來，白人的失業率平均為3.7％，亞裔的失業率大約為3.3％，均低於金融危機前的水平；而西班牙裔或拉美裔（5.0％）和黑人（7.3％）的失業率依然高於金融危機前水平。此外，黑人，西班牙裔和亞裔的勞動力參與率普遍低於同年齡組的白人。

勞動力市場的結構性問題還體現在行業層面。在平均薪資增幅方面，採礦業、貿易運輸及公用事業等行業中，薪資增速明顯低於平均水平，但金融業、信息業等行業的薪資增幅明顯高於平均水平。在失業率方面，建築業和休閑和酒店行業的失業率遠高於平均水平，但金融業、教育和醫療服務業的失業率遠低於平均水平。從數據上看，美國的勞動力市場改善集中在金融業、皎月和醫療服務業等服務業部門，製造業、建築業和採礦業的改善幅度有限，整體勞動力市場在行業層面呈現出較為明顯的結構性不均衡。

勞動參與率水平低，是勞動力市場存在結構性問題的又一個證明。勞動力參與率，即成年人工作或積極尋找工作的比例。在2018年2月該數據為63％，相較於金融危機時期之前，勞動參與率並沒有明顯改善，反而成下滑趨勢，低於金融危機前的水平。從歷史圖表來看，勞動力參與率的高點在2000年前後，而從2000之後，勞動率就基本呈下滑狀態。2014年初以來，勞動參與率幾乎沒有變化。勞動參與率的下降，可能與美國當前的意識形態變化以及社會保障制度變化有關。但無論如何，勞動參與率的下降，提高了潛在的勞動力供給，抑制的薪資增幅的加速，也體現了美國勞動力市場的結構性不平衡。

當前的貝弗里奇曲線(Beveridge Curve)也表明，美國當前的結構性失業問題較為明顯。貝弗里奇曲線一般用來衡量失業率和職位空缺率之間的關係。一般情形下，失業率高的時候職位空缺率下降，而失業率低的時候職位空缺率上升。貝弗里奇曲線的另一個用途在於，衡量不同經濟周期下的結構性失業和周期性失業。如圖表10所示，在2000-2009年的兩輪經濟周期中，貝弗里奇曲線基本上處於重疊狀態，意味著在這兩輪經濟周期中，失業率的下降主要由周期性失業引發。但是自2009年至今的這輪經濟復甦所代表的貝弗里奇曲線，明顯位於上此前曲線的上方，也就是說在達到同樣的失業率時，職位空缺率更高，這意味著當前的結構性失業問題可能較此前更加明顯。

3．這或意味著更低的自然失業率水平

現在美國國會預算辦公室對自然失業率的預估，可能略低於真實自然失業率。許多經濟學家將失業率達到「均衡」水平（自然失業率或長期正常失業率）時稱勞動力市場處於充分就業狀態。但是在判斷充分就業水平時，還需要考慮更多額外的勞動力利用率，包括勞動力參與率（LFPR），兼職工作者希望獲得全職工作的比例等等。首先，本輪的勞動參與率低於歷史水平，這將拉低當前的自然失業率水平。其次，從貝弗里奇曲線所顯示的職位空缺率與失業率的形勢來看，當前的結構性失業情形，可能較上一輪經濟周期顯著，如果CBO依然採用適用上一輪經濟周期的模型，來計算當前的自然失業率，可能存在高估。第三，薪資增幅的疲軟，是當前失業率還未顯著低於自然失業率的又一證據（否則，如果當前的失業率已經遠低於自然失業率，那麼薪資增幅將加快增長）。

如果勞動力市場出現結構性改善，那麼薪資增幅可能加速上漲。正如前述的幾點原因，當前美國失業率的下降，未能推升薪資增幅的主要原因，可能在於結構性失業問題的加劇和勞動參與率的下降，拉低了實際的自然失業率。也就是說，當前的勞動力市場改善程度，尚未達到像CBO估計的那樣，遠低於自然失業率的情形。但是，如果未來美國的勞動力市場出現結構性改善，高技能的勞動力通過前期的培訓、學習開始不斷釋放，勞動參與率也開始逐漸上升，那麼美國的薪資增幅將會加速。

另外，如果失業率進一步下降，也可能推升薪資出現加速。當前的失業率可能已經非常接近真實的自然失業率，如果美國經濟進一步加速增長，周期性失業進一步改善，推升失業率進一步下降，那麼也可能將失業率降至真實的自然失業率之下，從而推升薪資的加速增長。

二、美國1月工廠訂單大幅下滑、英國工業產出不如預計

1. 美國1月工廠訂單下跌，創2017年7月以來最大跌幅

美國商務部3月6日晚間發表數據顯示，美國1月工廠訂單環比下降1.4%，持平於預期，創2017年7月以來最大跌幅，低於前值的上升1.8%（前值由增長1.7%修正為增長1.8%）；1月扣除運輸的工廠訂單環比增長0.4%，低於前值的0.7%。工廠訂單下跌主要受耐用品訂單下滑的影響。同時公布的數據顯示，美國1月耐用品訂單環比終值為-3.6%，持平於預期，低於前值的2.7%；1月扣除運輸類耐用品訂單環比終值為-0.3%，持平於前值；1月扣除飛機非國防資本耐用品訂單環比終值為-0.3%，略低於前值的-0.2%。 美國1月工廠訂單月率結束此前連續5個月的增長，受到設備業務支出的拖累。但是預計企業將從減水中獲益，生產率有望得到一定的拉動。

2. 1月英國工業產出不如預期，但高於前值

英國統計局3月9日晚間發表數據顯示，英國1月工業產出環比為1.3%，低於預期1.5%，但高於前值-1.3%；1月工業產出同比為1.6%，低於預期1.9%，但高於前值0.0%。

1月英國工業產出上漲得益於採礦和挖掘業。數據顯示，1月採礦和挖掘環比上升23.5%，主要受北海福爾蒂斯輸油管道復通的提振；製造業產出增長僅為0.1%，英國製造業產出錄得連續9個月增長，為1968年以來最長的連漲紀錄；建築業產出下滑3.4%，為2012年6月以來的最大跌幅，主要受新訂單下滑25%所拖累。但總體數據表明英國經濟有所改善，重點關注英國脫歐協議。

圖表12：海外宏觀數據跟蹤和簡評

來源：Bloomberg，Wind，美國勞工部，Fed，ECB，BOJ，IFO，國金證券研究所

三、本周重點關注美國消費、通脹、製造業以及消費者信心指數

1.本周重點關注歐洲央行行長德拉基發表講話

本周重點關注3月14日傍晚歐洲央行行長德拉基在歐洲央行觀察家會議上發表講話。

2.本周重點關注美國2月通脹指數和3月製造業指數

本周重點關注3月13日晚間公布的美國2月CPI同比（料上升）、3月14日晚間公布的美國2月PPI同比（料上升）和美國2月零售銷售環比（料上升）、3月15日晚間公布的美國3月紐約聯儲製造業指數（料上升）和美國3月費城聯儲製造業指數（料下降）、以及3月16日晚間公布的3月密歇根大學消費者信心指數初值（料下降）。

風險提示：

1. 美聯儲貨幣收緊力度超預期，加息節奏雖然有可能保持，當同時疊加縮表，推升長期利率上行，帶來名義利率的升幅較大；但薪資收入等方面增速相對穩定，減稅帶來的可支配收入增加體現在短期，核心通脹仍有可能升幅較低；從而導致美國實際利率上升速度較快，引發經濟下行壓力加大。

2. 減稅對美國經濟的影響集中在短期，中長期影響存在較高不確定性。一方面減稅在帶來短期經濟增長加快的同時，也帶來貧富分化的加劇，這可能導致美國的社會動蕩更加明顯，不穩定的狀態可能反而導致居民更傾向於儲蓄，從而拉低消費；另一方面，從中長期來看，減稅帶來的是更高的不確定性和更高的財政赤字，這也令政策制訂的難度增加，並且可能改變美國經濟增長的結構，縮短美國的經濟復甦周期。

特別申明

本訂閱號旨在溝通行業研究信息，交流研究經驗，不是國金證券研究所的官方訂閱號。如需了解詳細的證券研究信息，請具體參見國金證券研究所發布的完整報告。在任何情況下，本訂閱號的內容不構成對任何人的投資建議，本訂閱號管理人和國金證券對任何人因直接或間接使用本訂閱號所載內容或據此進行投資造成的一切後果或損失不承擔任何法律責任。

本訂閱號所載內容的版權為國金證券所有，任何訂閱人如欲引用或轉載本訂閱號所載內容（包括文字、影像、圖片等），務必註明出處，且不得對內容進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。

本訂閱號管理人對本訂閱號保留一切法律權利。

此報告僅限於中國大陸使用。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！