樓市銷售增速即將轉負，土地出讓金卻狂增60％，未來房價奧妙出現

最新 03-16

圖片來源：圖蟲創意

今天，國家統計局公布數據，全國樓市（商品住宅）銷售面積增速收窄到了2.3%，很快就會一頭扎進「下跌區間」了。

顯然，上調房貸利率等收緊措施開始奏效了。今年2月份數據顯示，居民的中長期貸款（也就是房貸），連續第10個月低於去年同期值，居民加槓桿的增速放緩。

但是，與樓市銷售持續放緩相反的是，房企拿地的熱情仍然不減。最新數據顯示，在2018年的前2個月里，全國50大熱點城市的土地出讓金高達6452.3億，與2017年前兩個月的4019.2億土地出讓金相比同比上漲了60.5%。

一降一升之間的背後，折射出金融強監管的特性，因為每一波樓市漲跌的背後都有信貸的巨大調整。如今，在金融去槓桿之下，貨幣派生能力逐漸回歸到銀行表內信貸，銀行主動創造負債的能力削弱，勢必加快金融周期的調整。而且長期看，銷售面積的持續萎縮，勢必將影響到房地產投資，如何協調好兩者關係，仍然需要貨幣政策的高水平發揮。

全國商品房銷售增速即將為負

根據國家統計局的最新統計，全國商品房銷售面積（上圖，黃線），2018年頭兩個月，同比增幅進一步收窄至4.1%，其中商品住宅只有2.3%。顯然，商品房銷售面積呈現出，一路下滑態勢，商品住宅銷售增幅更小。

接下來會如何？我們來看看歷史上情況。上圖是，全國商品房年初累積銷售面積同比增幅走勢。顯然，從圖表上看，今年的商品住宅銷售面積增速，很快就會一頭扎進「下跌區間」了。而就在上一波，全國商品房銷售面積跌入負增長區間後，持續了兩年多時間。

上圖是中國住宅商品房銷售面積以及增速，可以作為前一個圖的補充，2017年同比增速已經出現下滑，2018年恐將繼續下滑。會不會出現2014年那樣的樓市調整呢？（如下圖）2014年樓市銷售面積增速處在「下跌區間」，同比下降9.1%。

房價的先行指標：信貸增速仍然非常溫和

作為房價暴漲第一推手，信貸增速是看房價走勢的先行指標。上圖來看，就是彭博社對於中國房價同比漲幅和信貸增速的對比圖，效果一目了然。通常來說，信貸增速變化一般會比房價走勢提前4-7個月，非常具有參考意義。

不過，今年頭兩個月情況，信貸總規模忽然上行。2018 年 1-2 月新增信貸規模共 3.74 萬億元，相比去年 1-2 月多增 5000 多億元。但是社融規模增速和M2增速總體呈現下滑態勢。

其外，作為一個滯後性指標，我們可以通過個人貸款餘額來看看，信貸規模對於房價的巨大影響。凈增資金，對於樓市價格的拉動作用非常明顯。

今年2月份數據顯示，居民的中長期貸款（也就是房貸），連續第10個月低於去年同期值，居民加槓桿的增速放緩，但是仍然相當溫和。

隨著房地產銷量的回落，以及考慮到國家引導居民部門去槓桿，限制銀行向居民過多投放住房貸款等政策方向，未來居民戶中長期貸款新增額還會繼續下降，這也將牽引著房價繼續下滑。但是，房價下滑的幅度，仍然將由房貸、信貸和社融規模的增速決定。

上圖是，花旗銀行製作的中國國內居民家庭負債總額，呈現出持續攀升狀態。從走勢上看，和房價走勢基本吻合，特別是從2015年債務規模不足8000億美元，兩年後就攀升到了1.8萬億美元，上升速度驚人。

土地出讓金會重現2011年情況嗎？

根據最新的數據顯示，在2018年的前2個月里，全國50大熱點城市的土地出讓金高達6452.3億，與2017年前兩個月的4019.2億土地出讓金相比同比上漲了60.5%。

從歷史上看，土地出讓金增速，在兩年高峰後的第三年，會出現下滑。2005年、2008年、2015年都曾經上演過這一幕。當然，當年也是樓市上車的好時點。

不過，也有例外，那就是2008年金融危機後，國家推出「4萬億」救市計劃。隨後，土地出讓金出現了連續3年增長後，才在2012年出現回落。

其實，從2015年的情況來看，土地出讓金增速下跌幅度僅次於2008年金融危機。但是，從當年政策力度上看，2015年的刺激力度要高於2008年，無論從財政政策、貨幣政策、還是行政去庫存，均大幅超過2008年。

那麼，問題來了。2018年，會不會重現2011年情況，全國土地出讓金繼續出現上漲呢？

這背後是直接關係到房地產開發投資的增速問題，也就是直接關係GDP增長的大事。

從今年頭兩個月的情況來看，全國房地產開發投資10831億元，同比名義增長9.9%,增速比去年全年提高2.9個百分點。這也顯示著，儘管已經歷一年多的調控，但我國房地產投資增速仍保持較強韌性。

不過，這可能和此輪房地產調控的方式有很大關係。過去土地供給機制似與房價息息相關，一旦房價增速下降，土地供給就立即減少。然而這一輪調控周期中當房價增速趨緩時，政府卻加大了土地供給，土地出讓金指標的意義將出現重大變化，對於預測房價的意義將減弱。

如果今年的土地出讓金增幅沒有出現下滑，那麼對於拉動國內投資增長，將有巨大幫助，特別是實現GDP6.5%的目標，但是這還需要貨幣政策的配合，這也是檢驗金融強監管成色的重要一個側面。

目前，在基礎設施投入多，棚戶區改造面積大的城市，房價都還在上漲。其實，基礎設施、棚戶區改造都是地方政府融資推動，這種融資能玩到什麼時候，還要看經濟高質量發展的選擇路徑，看經濟下滑容忍度的高低，看人民幣貶值壓力的大小。

相機抉擇的貨幣監管態度

顯然，無論是樓市銷售高低，還是房地產投資的起落，最終還是要看貨幣政策的臉色。

在今年政府工作報告中提出，中國 2018 年 GDP 增長目標為 6.5%左右，與去年兩會制定的目標持平。未再提及 M2、信貸、社融目標，本身也是一種重要信息。

這明顯是一個留有餘地的調控方向，更多體現相機抉擇的監管態度，畢竟有GDP6.5%的目標在前面。

如何理解？因為在金融去槓桿之下，貨幣派生逐漸回歸到銀行表內信貸。各種非傳統信貸渠道的收攏意味著央行對貨幣調控的控制力逐漸得到提升。但是，金融強監管的實施，也導致商業銀行貨幣信用創造的能力收到遏制，資產負債表擴張的速度將大幅放緩，主動創造負債的能力削弱，廣義貨幣乘數將停止上升，勢必加快金融周期的調整。

但是，開啟一波調整容易，實現全年經濟增長目標，兩者卻需要權衡。近期，央行鼓勵銀行發行資本補充債券及銀監會動態調整撥備率政策，也是在為金融監管下的銀行資本金被動需求作相應對沖準備。

還是一個「緩」字決！顯然，降低金融波動仍然是金融監管首當其衝的考慮。這一局面下，會把前些年出現的調整時間，拉的更長，調整期也將更久。