寧德時代衝刺IPO，新能源補貼退出行業將去向何方

寧德時代新能源科技股份有限公司（下稱「寧德時代」）繼續其A股IPO之旅，並且最新公布了2017年完整的財務數據。作為新能源汽車產業鏈的代表，寧德時代也無可避免的依賴政府補貼，預投披露的招股書（下同）顯示，政府補貼超過寧德時代凈利潤的十分之一；除此以外，寧德時代的下游多家客戶，甚至是終端的消費者，也享受著大量的政府補貼帶來的行業紅利。

另一方面，從用戶體驗和成本結構來看，目前電動車相比燃油車依然沒有優勢，靠著政府支撐發展起來的電動車產業，未來到底是按照預期實現汽車產業的「彎道超車」，還是有可能出現類似過去幾年光伏產業盛極而衰的結果，也引發了投資者擔心。頁岩革命後，美國回歸傳統能源，成為原油出口大國，原油價格維持低位，這也使得燃油車成本優勢更加明顯。而中國缺乏鋰和鈷資源，是電動車發展的一大瓶頸。此外，政府補貼的逐步退出，將對新能源汽車產業未來的競爭力構成巨大考驗。

一年政府補貼超過4億

與新能源汽車全球銷量冠軍比亞迪的動力電池自給自足的模式有所不同，寧德時代憑磷酸鐵鋰和三元鋰電池兩條腿走路，成為華晨寶馬、吉利、北汽、宇通、廣汽等車企的動力電池供應商，並於去年與上汽成立兩家合資企業。

招股書顯示，寧德時代2017年實現營業收入199.97億元，同比增長逾34%；歸屬於母公司股東的凈利潤39.72億元，同比增長31.4%。寧德時代動力電池系統銷量連續三年在全球動力電池企業中排名前三位，2017年銷量排名全球第一，其動力電池系統銷量為11.84GWh，同比增長74.1%。

根據GGII（高工產研鋰電研究所，專註於鋰電池等新興產業領域的研究機構）統計，寧德時代動力電池在國內市場份額是27%，排名第一。

招股書稱，寧德時代是全球領先的動力電池系統提供商，專註於新能源汽車動力電池系統、儲能系統的研發、生產和銷售，致力於為全球新能源應用提供一流解決方案。公司在電池材料、電池系統、電池回收等產業鏈關鍵領域擁有核心技術優勢及可持續研發能力，形成了全面、完善的生產服務體系。

寧德時代表示，公司客戶主要為大型整車廠商，客戶多執行嚴格的預算管理制度和採購審批制度。由於國內新能源汽車產業尚處於市場推廣階段，受政府補貼政策、客戶項目立項、審批、資金預算管理等因素影響，公司報告期內的銷售多集中在下半年，營業收入具有一定季節性波動，這對公司執行生產計劃、資金使用等經營活動有一定影響，因此公司業績存在季節性波動的風險。

從計入當期損益的政府補助（與公司正常經營業務密切相關，符合國家政策規定、按照一定標準定額或定量持續享受的政府補助除外）來看，2017年寧德時代收到政府補貼4.4億元，而2015年和2016年該項補貼分別僅有0.69億元和1.81億元。

資料顯示，動力電池系統是公司最主要的收入來源。2015年至2017年，公司動力電池系統銷售收入分別為49.8億元、139.7億元和166.57億元，佔主營業務收入的比例分別為87.98%、95.55%和87.01%；凈利潤則分別為9.3億元、30.2億元和39.71億元，也就是說報表上列明的政府補貼，已經超過凈利潤的十分之一。

近年來，在政策支持下，新能源汽車及動力電池行業快速發展。另一方面，近年來受產業政策門檻高、技術要求提升、政府補貼退坡等因素影響，鋰離子動力電池行業的集聚和淘汰整合將提速。寧德時代稱，公司是全球領先的動力電池系統提供商，具有較強技術優勢和規模優勢。

招股書也稱，在國內品牌客戶方面，公司與宇通集團、上汽集團、北汽集團、吉利集團、福汽集團、中車集團、東風集團和長安集團等行業內整車龍頭企業保持長期戰略合作；在國際品牌客戶方面，公司已經進入寶馬、大眾等國際一流整車企業的供應體系，也是國內少數為國際汽車品牌提供動力電池解決方案的供應商。同時，公司與蔚來汽車等新興整車企業（包括互聯網車企、智能車企等）開展合作，積極布局智能汽車領域。

實際上，上述這批寧德時代的國內客戶，其新能源汽車相應部門都獲得了巨額的政府補貼，而在新能源汽車出售過程中，消費者也會獲得高額補貼和上牌的政策傾斜優惠。

不過市場分析人士還是很看好動力電池未來市場集中度提高。國盛證券分析師王磊表示，動力電池規模效應明顯，政策加速市場向優勢企業集中。龍頭企業可實現技術和成本的全面領先，市場集中度提高。動力電池已經呈現一超多強格局。寧德時代的市佔率迅速提升，從2016年的22%增加至2017年的27%。短期預計寧德時代的份額將進一步提升，顯示超強格局。

鋰、鈷比原油更稀缺，行業走向何方？

2017年底和2018年初電動汽車的熱銷讓投資者感到興奮。然而，無論是成本結構和用戶體驗（需要較長時間充電），電動車現在相比燃油車依然沒有優勢，況且現在油價依然比較穩定，燃油車的成本並不高。現在接受了大量政府補貼的新能源汽車產業，未來會走出類似光伏產業曾經的盛極而衰，還是真的可以讓「汽車產業」實現彎道超車？

聯訊證券分析師王鳳華認為，受益於國內新能源汽車政策面的大力推動，國內新能源汽車銷量增速領先全球，利好國內零部件企業，有望在熱管理的細分行業彎道超車。

國盛證券分析師王磊表示，由於動力電池在整車業務構成中佔比50%左右，補貼調整壓力大幅調整至電池。2017年補貼大幅下降導致動力電池普遍降價25%-30%。2018年預計磷酸鐵鋰電池將進一步下降20%-25%，三元鋰電池由於正極材料價格上漲以及乘用車整體補貼下降幅度較小，預計下降15%-20%。

因為依賴巨額政府補貼等原因，不少資深分析人士並不認同新能源汽車的前景，認為這甚至有可能重滔前幾年政府巨額補貼光伏企業盛極而衰的覆轍。

「財政補貼一旦退出，老百姓會買新能源汽車？鋰和鈷比原油更稀缺，價格越炒越高，都要讓企業和消費者埋單？」3月16日，在廣州舉辦的「廣發原油期貨高峰論壇」期間，全球宏觀對沖基金經理付鵬在接受第一財經等媒體採訪時表示，就原材料來看，鋰和鈷其實比原油要稀缺得多，中國本身也缺乏這種資源，因此新能源汽車就算髮展起來，也無法擺脫對外的資源依賴，甚至可能依賴更多。

另外，就美國的情況來看，近期特朗普政府把部分新能源的聯邦政府補貼砍掉了，原因是油價便宜，為什麼搞新能源？鋰和鈷做成電池後在整個新能源汽車裡面，成本是最高的。目前情況來看，政府補貼一旦退出，新能源汽車產業未來的發展便可能發生變化，讓人不禁聯想到當年光伏企業大量倒閉的情況。

「特斯拉那種其實是富人的玩具！」付鵬稱，其實混合動力是當前最適合也是最現實的選擇，全電動的車沒有財政補貼的話，消費者幾乎不可能埋單。新能源車要實現企業工業的彎道超車其實並不容易。

就過去歷史經驗來看，中國經濟持續發展需要消耗大量鋼鐵，鐵礦石價格連續多年在高位就是跌不下來，讓鋼企付出巨大的採購代價。新能源汽車企業，也很可能面臨類似鋰和鈷售價上升的巨大壓力。

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