福耀玻璃-2017年年報閱讀記錄

Part 1.基本經營情況

1.基礎經營指標

2017年： 福耀玻璃營收達到187億元，同比增長12.6%；扣非凈利潤30.3億元，同比略微下降，其中由於人民幣相對美元升值導致的匯兌損益3.9億元，這部分損益導致凈利潤未能跟營收同步增長。

排除匯兌損益影響

排除匯兌損益影響後的基本經營指標

排除匯兌損益後，從2012年開始，營業收入、扣非凈利潤、經營凈現金流三者幾乎同步增長，在維持中高速增長的同時，保持了相當優秀的盈利能力和現金流

2010年以來，福耀玻璃經歷了2次發展較為緩慢的時期，分別是2011-2012年和2015年。2011-2012年，受困於國內汽車產業增長減緩（2011年國內汽車產量增長僅0.84，2012年為4.6%，2010年為32%），主要依賴於整車配套玻璃的福耀玻璃營收相應放緩。2015年則是受困於國內經濟放緩，以及汽車工業增速回落的影響，營收微增，凈利潤下滑。

從營收增長情況來看，福耀玻璃的業績增長與汽車工業增速緊密相關

2.成本結構

福耀玻璃的營業總成本主要來自於營業成本，三費的控制相對平穩。

2013年之後，福耀玻璃的營業成本上漲幅度持續低於營收漲幅，毛利率持續上升

從營業成本細表中可以看出，福耀玻璃主要的營業成本來自原輔料、人工成本、製造費用，尤其以原輔料所佔比例最高。因此，我們可以看到，福耀玻璃在2003年開始生產上游的浮法玻璃，主要為內部的汽車玻璃生產提供中間材料，有效地形成了協同效應，降低了集團整體的營業成本

按2017年報披露的數據，生產浮法玻璃為福耀玻璃集團節省約8億元成本

3.毛利率、扣非ROE

福耀玻璃的ROE在大多數年份都維持在15%以上，即時在2016年的困難年份也達到了11.8%，盈利能力優秀。

毛利率自2011年開始持續上升，隨著福耀玻璃產量的增長，規模效應的優勢使得成本增幅低於營收增幅。2016-2017年的毛利率均達到43%左右。

4.各個季度營業收入情況

福耀玻璃的各季度銷售額較為均衡，年末稍高

近三年各季度銷售額均穩定上漲

5.主要產品銷售情況

主要產品銷售量

福耀玻璃主營產品是汽車玻璃

浮法玻璃主要是為集團汽車玻璃的生產提供中間材料，對外銷售的收入很低

汽車玻璃產品細況

汽車玻璃的毛利率基本在37%左右，經營環境並沒有太大的變化

近3年汽車玻璃的單價增幅大約在5%左右，對於收入的影響波動程度低於銷量（數據僅有3年，無法確切反應汽車玻璃價格波動情況）

汽車玻璃市場

汽車玻璃將近86%銷售給整車生產廠商，14%銷往汽車售後服務客戶

6.營收區域結構

福耀玻璃營收區域分布情況

福耀玻璃主要營收來自於國內，2017年大約佔到63.6%

國外市場的營收佔比逐年增加，2011年僅有32.6%，到2017年達36.4%

國外市場的毛利率較國內大約低4%左右，差距並不太大，可以看出福耀集團對於全球市場的綜合成本控制能力很強

Part 2.行業概況

1.行業：汽車玻璃

由於福耀玻璃86%的汽車玻璃是供給整車生產廠商的，因此福耀玻璃的增長與汽車銷量的增長關係密切

2.行業增長

(1)汽車工業增長情況：

中國汽車工業增速波動性較大，隨著市場的逐步開拓，中國汽車市場將告別高速增長，逐漸趨向於全球汽車2-5%的中低速增長

福耀玻璃的營收與中國汽車增速相關性很強，在中國汽車市場增速減緩的時期，福耀玻璃的營收也相應減緩

但是整體來說，福耀玻璃的營收增速要略高於汽車增速

(2)汽車市場容量

圖：美國汽車保有率

根據美國汽車保有率數據，全美汽車保有率的上限大約是每個家庭2輛

中國當前的汽車保有量為3.10億輛，家庭汽車保有率為0.682輛。但由於中國公路交通情況與美國大相徑庭，並且遇上共享經濟和未來無人駕駛可能帶來的公共交通服務質量的顯著提升，中國汽車保有率的上限大概率低於每個家庭2輛。也就是說，不考慮人口的增長，中國汽車的市場容量未來很可能會在目前的2-3倍之間

(3)汽車玻璃面積

轎車玻璃面積變化

目前的汽車玻璃平均面積已達到5平方米以上，相較50年前增加了1倍

未來汽車玻璃的潛在車身面積主要來自於天窗，天窗部分面積大約1平方米左右

3.行業未來發展方向

按照福耀玻璃年報的描述，汽車玻璃行業未來將朝著「安全舒適、節能環保、造型美觀、智能集成」方向發展。也就是說，未來汽車玻璃的生產企業需要探索高附加值的玻璃品種

整體行業所處的市場環境是：(1) 銷量上的高速增長將逐漸回落至中低速增長，(2) 汽車玻璃所嚴重依賴的汽車保有量上限並不太遠（2-3倍的市場容量大約是連續20年的年均5%增長），(3) 汽車玻璃企業的其他增長來源將是高附加值的玻璃品種，以及獲取市場上其他競爭對手的市場份額

4.競爭格局

全球市場

全球汽車玻璃四大巨頭分別是「旭硝子、板硝子、福耀玻璃和聖戈班」

聖戈班是全球最大的玻璃生產企業，在全球有35家工廠

旭硝子汽車玻璃業務年收入約370億元人民幣；板硝子汽車玻璃業務42%銷售額在歐洲，28%在日本，13%在北美。兩家日本企業在汽車玻璃業務上的盈利能力均較差

國內市場

福耀玻璃營收179億，國內市場市場份額佔70%左右，另外國內還有南玻、耀皮玻璃等

南玻平板玻璃產品的營收約40億，毛利率約24.6%

耀皮玻璃的汽車玻璃產品營收7.2億，毛利率24.7%

Part 3.企業經營

1.上下游：

2.企業戰略：

拓展「一片玻璃」的邊界，加強對玻璃集成趨勢的研究，，為汽車廠和ARG用戶提供更全面的產品解決方案和服務

全球化經營：以美國工廠為突破口

智能製造：福耀玻璃生產線的自動化程度逐漸增加。2012年至2017年，營收增長80%的同時，技術人員的增幅控制在40%，人均生產效率大幅提升。

新技術、新產品的研發：輕量化玻璃、光伏玻璃等。

研發相關數據

3.固定資產和在建工程

福耀玻璃的產能擴張從2011年開始高速增長，固定資產年複合增長率11%

2017年在建工程金額較2016年有所回落

Part 4.財務狀況

資產負債簡表

從2015年港股上市融資之後，福耀玻璃的賬面現金充裕。結合多年以來每年10多億的高分紅，可以說福耀玻璃的現金流情況很好。

應收賬款：

應收賬款周轉天數為73天。福耀玻璃的絕大多數應收賬款均為1年以內應收賬款，並且計提標準很嚴格。

應收賬款、其他應收款計提標準：賬齡一年以上、最近一年內沒有發生新業務且沒有有效詢證函確認的應收賬款，100%計提壞賬。

存貨：

存貨周轉率約為60天，產銷情況良好，沒有顯著改變

固定資產：

當前固定資產折舊標準

固定資產利潤率為29.7%，產能盈利情況良好

融資利率：

福耀集團整體借款利率約為2.8%

Part 5.對外投資

主要控股參股子公司情況：

盈利情況：

福耀玻璃參股子公司整體經營情況良好，均保持了相當高的凈資產收益率

福耀玻璃的美國公司2017年開始扭虧為盈

Part 6.企業印象

福耀玻璃是一家處於即將進入中低速發展期的汽車玻璃行業的國內巨頭，並且在國外的汽車玻璃市場佔據一定份額，正在嘗試進行全球化發展

福耀玻璃屬於重資產企業，但在經營上保持良好的持續增長，產能持續擴張，成本控制能力很強，盈利能力優秀，在全球主要汽車玻璃生產企業中具備最強的盈利水平

福耀玻璃的財務狀況健康，持續多年保持了高分紅

福耀玻璃未來的增長有賴於國外市場的拓展以及穩定的國內市場增長。尤其是占營收比越來越高的國外市場，能否憑藉成本優勢從其他行業巨頭手中分得一部分市場，將是福耀玻璃未來能否重拾高速增長的關鍵

Part 7.企業優勢

成本優勢：福耀玻璃的成本控制無論在國內還是國外行業內優於其他企業，毛利率和凈利率均大幅超越競爭對手。這個得益於福耀玻璃優秀的經營管理、產品規模優勢，以及產能的充分利用。未來國外市場的競爭，福耀玻璃在國內的很大一部分優勢在其他巨頭面前並不明顯，最有可能的策略是通過成本優勢帶來的價格優勢進行市場搶奪

管理優勢：福耀玻璃的高盈利能力、良好的成本控制，都是來源於其良好的管理體系。從經營現狀、財務報表、股權結構來看，福耀玻璃在很長一段時間內都能大概率保持並改良目前良好的管理體系。而行業中尚未出現重大影響因素，使得企業需要對自身的管理體系進行重大調整

布局優勢：福耀玻璃在國內的工廠布局，已經覆蓋了所有重要的汽車產區，這個對於競爭對手來說，在短期內是一個無法跨越的門檻，也是福耀玻璃在國內的行業競爭中一個重要的優勢

Part 8.風險點

貿易戰：近期恰逢美國發動貿易戰，並且可能限制中國企業對美國企業的投資和併購，這對於中國企業往美國的出口和投資均有影響。福耀是中國大型企業中去美國開設工廠和子公司的先行者，2017年在美國子公司的營收是21.5億，佔總營收的11.5%，收支大致平衡。因此假設美國政府對於中國在美投資企業加稅20%，對於福耀的整體營收來說，影響並不嚴重。而貿易戰最可能的影響是阻礙福耀在美國的擴張，以及更進一步在全球的擴張速度

國外市場：福耀全球化戰略實施過程中，可能遇到的最大對手是聖戈班。聖戈班對於全球市場的覆蓋已經有了充分的先行優勢，並且經營狀況也不像日本的兩家企業一樣困難。能否在這樣的巨頭控制之下進行突圍並且獲取理想的收益，不確定性將會很大

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