中航證券 董忠雲、林方舟：貿易戰對新興產業估值或有影響

美國貿易代表萊特希澤3月22日在參議院作證時，列出了對中國徵收關稅可能覆蓋的10大高科技產業，稱是《中國製造2025》中計劃發展的產業，要達到國際領先，闡述這對美國不利。未來貿易戰，美國針對新興產業、製造業貿易保護或增多，不過23日已有多家相關上市公司回應，由於在美業務佔比較小因而受影響不大。

美國總統特朗普3月22日簽署總統備忘錄，依據「301調查」結果，將對來自中國的600億美元（約合3800億元人民幣）產品徵收關稅，並限制中國企業對美投資併購。3月23日，商務部表態稱擬對來自美國進口的30億美元產品加征關稅。受中美貿易戰影響，3月23日A股全線下挫，上證綜指跌3.39%，深證成指跌4.02%，創業板指跌5.02%；港股、亞太全面淪陷，恒生指數跌2.45%，日經225跌4.51%，韓國綜合指數跌3.18%。

我們認為特朗普貿易戰尚屬於試探性動作，政治籌碼大於貿易戰本身，短期或對股票市場情緒造成擾動，抑制風險偏好，目前而言對中國經濟的實質性影響較小，A股整體趨勢並未扭轉。若雙方貿易戰持續擴大升級，對美出口占收入比例較大行業或受負面影響。

引發中美貿易戰的是貿易失衡，但針對中國貿易順差統計口徑本身存在較大差異。此次特朗普挑起貿易戰的直接訴求是中國降低美國對華貿易逆差1000億美元，擴大中國對外開放。根據美國商務部的統計，2017年美國對華貿易逆差為3752億美元，2007-2017年均對華貿易逆差3078億美元；而根據中國海關總署的統計，2017年中國對美貿易順差2758億元，2007-2017年均對美貿易順差2109億元，兩者年均缺口在969億美元左右，美方數據較中方數據高估47%左右。從另一方面看，依據美方統計口徑，中國為逆差佔比最大國家，貿易逆差額持續擴大，因而此次對華貿易戰存在一定的必然性。

數據來源：Wind，中航證券金融研究所整理

數據來源：Wind，中航證券金融研究所整理

美元與黃金脫鉤之後逆差便一直處於持續擴大的局面。美國全球貿易逆差其實一直處於擴張的過程當中，美國對包括德國、日本等都處於貿易逆差增長的狀態，中國出口增長並非單一誘因。自1971年美元與黃金脫鉤後，其他國家向美國輸出商品和資源，美國對外輸出美元，順差國的美元又迴流至美國的資本市場，使得美國的消費不斷增長，從而導致貿易失衡現象。1975年美國最後一次實現順差，之後便形成了貿易逆差並持續擴大的局面。

限制對華高新技術出口、中美全球價值鏈分工不同以及兩國差距較大的儲蓄率是主要原因。首先，高科技行業是美國最具競爭力的行業，但由於對中國技術超越的擔憂，美國一直限制對高新技術出口，這就直接導致美國優勢產品對華出口不足，從而產生貿易逆差。其次，中美兩國在全球價值鏈中分工不同，中國實質上仍為世界加工廠，諸如電腦、智能手機等中國只在加工環節賺取較少加工費，美國依靠版權、核心零部件供應、營銷等獲得較大利潤，而最終產品卻全額計入中國出口貿易，形成中國對美順差。再次，儲蓄率較高國家一般順差額會比較大，中美兩國居民儲蓄率差距巨大，美國居民消費意願大於儲蓄意願，進一步拉開兩國貿易差額。

數據來源：Wind，中航證券金融研究所整理

鋼、鋁加征關稅對行業實質影響較小，若持續擴大將對出口權重行業造成衝擊。2017年中國出口鋼材總量為7541萬噸，對美出口鋼材量為118萬噸，對美鋼材出口佔比僅為1.57%；2017年美國成品鋼進口量為2956萬噸，從中國進口81萬噸，從中國進口佔比僅為2.75%，從絕對額和佔比來看，中國鋼鐵出口美國都很小，即便加征關稅，對於鋼鐵行業的直接影響也不大。相比而言，鋁及鋁製品受加征關稅影響大於鋼鐵，2011年中國對美鋁及鋁製品出口金額為19.08億美元，佔中國鋁及鋁出口總額10.23%，到2017年中國對美鋁及鋁製品出口金額已經達到37.56億美元，佔比提升至16.56%。但若貿易戰持續擴大，美國貿易保護涉及的領域增加，中國對美出口權重較大行業將更為敏感。2017年對美出口佔比前五行業為機電設備（46.2%）、雜項製造業（11.88%，包括傢具、玩具等）、紡織業（9.88%）、賤金屬（5.24%）和運輸設備製造（4.58%），一旦美國採取針對性的貿易保護，這些行業影響較大。

數據來源：Wind，中航證券金融研究所整理

貿易保護加劇通脹，加息加速帶來的美元升值壓力與縮減逆差目標相背離。針對鋼鐵、鋁加征關稅等貿易保護措施或引發美國國內對於原材料漲價的擔憂，商品全面提價或進一步引發通脹，加息可能提速，從而使美元更為強勢、升值壓力提升，又制約了美國產品出口，這與縮減逆差的目標相違背。另一方面，一旦中國採取全面的報復性措施，美國本土製造業也將受到衝擊，若全面貿易戰升級並擴張到全世界範圍內，全球經濟將陷入新一輪衰退。因此，我們判斷特朗普此次掀起貿易戰只是為即將到來的2018中期選舉增添政治籌碼，中美貿易戰全面升級的概率較低，局部貿易衝突後仍將歸於妥協。

總體而言，我們判斷此次貿易戰全面升級概率不大，市場中期仍將維持穩健運行，A股結構性牛市趨勢並未改變。現階段主要是在情緒層面造成了一定擾動，存量博弈市場結構下，市場對於經濟數據的預期較為敏感，貿易戰為經濟基本面走向增添了更多不確定性，市場風險偏好或受到壓制，對於A股新興產業形成一定重估壓力。同時，貿易戰引發通脹、推升利率造成的外盤波動對國際化下的A股也會有一定的短期情緒影響。

來源：新浪財經

投資有風險 入市需謹慎

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！