「雙國機密」之稀缺的獨角獸？「獨角獸」專題系列三
本文系安信新三板諸海濱團隊原創
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主要觀點
獨角獸進程加快，商業生態中的稀缺物種。
國務院3月30日轉發證監會關於開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見稱，試點企業應當是符合國家戰略、掌握核心技術、市場認可度高，屬於互聯網、大數據、雲計算、人工智慧、軟體和集成電路、高端裝備製造、生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，且達到相當規模的創新企業。隨著中國對科技創新投入不斷加大、對於新經濟的不斷加註，一批批優秀初創科技公司誕生。其中獨角獸是商業生態中的稀缺品種，稀缺性是獨角獸的關鍵，主要包含行業賽道和商業模式兩大維度。
獨角獸盡覽：中美雙寡頭局面呈現，互聯網服務、電子商務領銜。
根據CB Insights數據，截止2018年3月22日，全球獨角獸分布在23個國家，共計236家獨角獸公司，累計估值為8040億美元估值，具體分布在27個行業。其中中美兩國形成雙寡頭局面，美國坐擁116家位居榜首（49.15%），中國憑藉64家居於亞軍（27.12%），二者遙遙領先於其他國家。具體細分行業，互聯網服務、電子商務兩大領域異軍突起，二者數量佔比達38.14%。
中美對照：關注點不盡相同，差距正逐步縮小。
中國擁有64個獨角獸，其中以電子商務為主導（18家，佔比28.13%），目前中國電子商務獨角獸大多數是各大垂直領域的細分龍頭，「小而多」顯著，行業整體估值有繼續提升的空間。美國互聯網服務領域市場成熟，獨角獸層出不窮（33家，數量佔比20.76%），在大數據、網路安全、雲服務等垂直細分領域聚集。與美國獨角獸之間差異主要是來自於兩國創業及風險投資政策等因素。自2015年以來，中國獨角獸新增數量較為可觀，兩國的獨角獸數量差距在逐步縮小，正朝著向美、向世界接軌的通道進發。未來企業服務、人工智慧、物聯網、消費升級、汽車交通、醫療健康這六大領域或將成為獨角獸的「棲息地」。
映射新三板：獨角獸雛形顯現，隱形潛伏迷你獨角獸。
從企業的生命周期出發，主要包括創業企業-瞪羚企業-獨角獸企業-「龍」企業四大階段。而目前BAJT等企業已經從獨角獸進發成為「龍」企業，新三板企業處於瞪羚企業向獨角獸企業過渡的階段，暗藏著一批具備獨角獸雛形的企業。我們通過融資、市值兩大視角對於新三板「潛在獨角獸」進行梳理，根據「尚未在境外上市的創新企業」的標準，新三板市場中符合條件的只有神州優車，總市值469億元，2017年營收98.56億元。根據《2016中國獨角獸企業發展報告》標準，其中10億美元（約60億元）為準，共有11家企業符合標準，總市值為1211億元，約為新三板總市值的4%（截止2018年3月19日）。在確保歸母凈利潤大於3000萬元的公司，總共有8家，分別為九州量子、睦合達、首航直升、臻迪科技、韓都電商、貫石發展、匯量科技和安克創新。
風險提示：獨角獸盈利能力存在不確定性；科技發展出現顛覆性變化
目錄
正文
01
從富士康IPO進程看獨角獸
1.1.獨角獸「回歸」路徑明確
國務院發布3月30日《國務院辦公廳轉發證監會關於開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》，對試點企業的具體規定為：
（1）試點企業應當是符合國家戰略、掌握核心技術、市場認可度高，屬於互聯網、大數據、雲計算、人工智慧、軟體和集成電路、高端裝備製造、生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，且達到相當規模的創新企業。其中，已在境外上市的大型紅籌企業，市值不低於2000億元人民幣；
（2）尚未在境外上市的創新企業（包括紅籌企業和境內註冊企業），最近一年營業收入不低於30億元人民幣且估值不低於200億元人民幣，或者營業收入快速增長，擁有自主研發、國際領先技術，同行業競爭中處於相對優勢地位。試點企業具體標準由證監會制定。本意見所稱紅籌企業，是指註冊地在境外、主要經營活動在境內的企業。」
1.2. 富士康36天過會，成為獨角獸的縮影
2018年3月4日，證監會網站披露將於3月8日召開發審會，審核富士康工業互聯網股份有限公司首發申請，2月1日富士康申報IPO材料，共經歷19個工作日。根據2018年3月8日，發審委2018年第41次會議結果，富士康工業互聯網股份有限公司首發獲通過，成功過會。
從富士康IPO五大要點看獨角獸進程，獲得國家層面的特殊優待。關於富士康IPO五大要點涉及成立時限、實際控制人等五大問題。而第一要點是關乎成立時限。根據2016年修訂《首次公開發行股票並上市管理辦法》第九條規定：發行人自股份有限公司成立後，持續經營時間應當在3年以上，但經國務院批准的除外。而富士康截止到申報基準日，未滿三年。這說明，富士康已經得到了國務院的特批。說明富士康在A股上市，得到了國家層面的特殊優待。
1.3.獨角獸全知道：商業生態中的稀缺物種
1.3.1 稀缺性是獨角獸的關鍵
資本市場上的獨角獸概念是指那些具有「發展速度快、稀少、是投資者追求目標」的創業企業，是由種子輪基金Cowboy Ventures 創始人Aileen Lee 2013年提出，認定標準為創業10年左右，企業估值超過10億美元。其中估值超過100億美元的企業被稱為「超級獨角獸」。
稀缺性是關鍵，獨角獸包含兩大維度。第一大維度因為是所處的行業、所處的賽道是稀缺的，具備高壁壘、強不可替代性，使得相關標的天然、先發具備成為獨角獸的潛質；另一類就是依靠自身獨特的商業模式和商業業態取勝，後天創造出不可替代性。而獨角獸公司多半是商業生態中的稀缺物種，也是各大細分行業的龍頭。
獨角獸公司或具備三大特徵，顛覆性、不可替代性和自適成長性。其中顛覆性是指可以根據市場自主創造新需求，不可替代性即先發優勢和高壁壘的形成；自適成長性是指在商業競爭中各大公司同樣遵循適者生存，自發成長性至關重要。
1.3.2 獨角獸潛在特質
潛在獨角獸或具備五大共通因子，高成長+高景氣度行業+創新地域+優質創始團隊+成長周期恰逢其時成為獨角獸潛在特質。首先獨角獸公司處於快速增長階段；而所處的行業是目前景氣度較高或是未來市場空間較大的行業；創新文化、創新能力是重要的軟實力，大部分創新創業中心易孵化獨角獸，如矽谷、中關村等地，根據CB Insights數據，170家獨角獸位於19個創新創業中心（數量佔比72%）。
除此之外，可從企業成長周期與創始團隊中辨識出潛在獨角獸。根據德勤《中美獨角獸對比》報告，截止2017年6月的全球216家獨角獸平均用時6.2年，企業成長周期主要集中在4年至8年，初創企業成長為獨角獸的數量更多。而成功的創始人是30歲左右。
1.4.證監會或將開放綠色通道，獨角獸上市迎來契機
證監會或將開放綠色通道，富士康是眾多獨角獸的縮影，未來將不再是個例。根據中證網資料，證監會發行部對券商作出指導，包括高端製造、雲計算、人工智慧、生物科技等在內的四大行業的部分獨角獸可申請通過IPO快速通道上市。若符合現有制度規則，監管鼓勵企業抓緊申報，加速IPO進程。富士康是眾多獨角獸的縮影，未來四行業或可複製富士康模式，獨角獸站上風口。
國家戰略：產業轉型升級要求
對於國家戰略層面而言，此舉是順應國家產業轉型升級和科技創新的重要要求，是順應中國經濟由高速增長階段轉向高質量發展階段的發展要求。有助於形成創業創新和投資的良性循環。
資本市場：增強服務實體經濟的能力
對於資本市場而言，「獨角獸」企業的回歸，有助於推動交易所市場的轉型升級，增強服務實體經濟的能力，特別是新經濟的能力。對於細分行業而言，產業聯動效應顯著，帶動相關板塊整體質量提升。
投資者：共享資本紅利
獨角獸在成為巨頭、上市之後股價上浮明顯。對於投資者而言，有助於培育價值投資理念，注重內生成長，也可以享受到這些高科技企業飛速發展帶來的資本紅利。如美國的五大科技公司和中國的BAJT在上市之後股價都迎來了較大幅度的上漲。
02
獨角獸盡覽：中美雙寡頭局面呈現，互聯網服務、電子商務領銜
根據CB Insights數據，截止2018年3月22日，全球共計236家獨角獸公司，累計估值為8040億美元估值，具體分布在27個行業。
2.1.分布格局：23個國家，中美形成雙寡頭
全球獨角獸分布在23個國家，中美兩國形成雙寡頭局面。總覽全球獨角獸分布情況，根據CB Insights數據，從國家分布維度看，236家獨角獸公司分布在23個國家，7個國家擁有3個及以上的獨角獸公司。其中美國坐擁116家位居榜首（49.15%），中國憑藉64家居於亞軍（27.12%），二者遙遙領先於其他國家。
從各國獨角獸企業平均估值水平看，其中新加坡以60億美元位居榜首、瑞典的獨角獸平均估值為55.2億美元（分別只有1家和2家企業），其次是中國獨角獸平均估值43.5億美元，高於美國的34.8億美元。
中美形成雙寡頭，8家頭部獨角獸（估值200億美元以上）貢獻35.77%估值。細分全球獨角獸分布格局，其中估值在200億美元以上的頭部獨角獸企業8家（估值佔比35.77%），均位於中國和美國兩國。美國囊括Uber，Airbnb，SpaceX，Palantir和WeWork這5家公司；中國主要是滴滴、小米和美團點評這三家公司，分列2、3、4位。估值整體分布呈現出金字塔格局，頭部效應顯著。
2.2.行業特質：互聯網服務、電子商務領銜
分布於27大領域，互聯網服務、電子商務兩大領域最為突出。根據CB Insights數據，全球獨角獸企業分布於27個行業領域，從數量級別上看，互聯網服務、電子商務兩大領域異軍突起，二者佔比達38.14%；從估值水平上看，汽車交通名列第一（估值合計1780億美元，佔比達到22.14%），主要是由於uber、滴滴出行等巨頭的影響；電子商務行業緊跟其後，41家公司合計估值為1461.8億美元，佔比18.18%，憑藉較多的數量取勝。
互聯網服務行業獨角獸數量位居榜首，佔比20.76%，美國發揮舉足輕重地位。縱觀互聯網服務行業的細分數據，其中美國以33家獨角獸遙遙領先（佔比68%），估值達到614.2億美元（佔比64%）。這主要得益於美國市場較為領先和發達的互聯網文化，擁有IBM、矽谷等互聯網發展較早較成熟，提供技術基礎。
電子商務行業作為第二大行業（佔比17.38%），中國力量不容忽視。從數量上看，中國擁有18家獨角獸企業（佔比44%），估值達到592.5億美元（佔比40%）。主要是消費需求的多樣化轉變將為市場細分帶來更多可能，國內互聯網巨頭在開發電子商務和第三方支付方面佔領了強大的市場份額和用戶基數。
03
中美對照：關注點不盡相同，差距正逐步縮小
3.1.中國獨角獸以電子商務為主導，美國互聯網服務領域市場成熟
中國獨角獸以電子商務為主導，未來估值有上升空間。中國共有18個大行業有著獨角獸，其中電子商務、互聯網服務和金融行業的獨角獸數量佔佔據48%，這三大行業目前處於發展較為成熟的階段，市場空間較大、行業景氣度高，同時也面臨著競爭的激烈局勢。目前中國電子商務獨角獸大多數是各大垂直領域的細分龍頭， 「小而多」顯著，行業整體估值有繼續提升的空間。
美國互聯網服務領域市場成熟，獨角獸層出不窮。美國在21個細分行業有著獨角獸，互聯網服務行業獨角獸數量異軍突起，數量佔比20.76%。無論是在美國自身還是在全球獨角獸排行榜中，互聯網服務領域中深藏著諸多的佼佼者。這主要是得益於美國較為領先的互聯網意識和技術優勢。而近些年，在互聯網服務領域，越來越多的關注點是集中在大數據、網路安全、雲服務等垂直細分領域。特別是網路安全這一領域，在互聯網服務領域當中數量佔比達到20%。
3.2.政策文化造就獨角獸差異，中美差距正逐步縮小
中美獨角獸關注點不盡相同，各細分行業之間差異顯著。在汽車交通行業當中，中國獨角獸主要是圍繞共享單車和新能源汽車展開，包括ofo、摩拜單車等，而美國獨角獸更多的集中在無人汽車領域，或與技術水平直接相關；在醫療健康領域當中，美國獨角獸憑藉著強大的醫療基礎主打醫療研究風，而國內醫療處於初步發展階段，主要是關於醫療的衍生功能，如在線問診、挂號服務等服務，尚未滲透至治療層面。我國與美國獨角獸之間差異主要是來自於兩國創業及風險投資政策等因素。
中美獨角獸差距正在縮小，中國正朝著向美、向世界接軌的通道進發。縱觀中美兩國獨角獸的增量，其中兩國的獨角獸數量差距在逐步縮小，特別是自2015年以來，中國獨角獸新增數量較為可觀。其中主要是因為我國在創業及風險投資方面支持力度較大，該方面有著突出的政策和制度優勢。具體而言，國家已經頒布出台包括雙創政策、《中國製造2025》等指導方針，這些都起著提綱挈領的作用，支撐各大產業的快速發展。目前差距正逐步縮小，中國獨角獸正與美、世界接軌。
3.3.六大領域未來有望產生獨角獸
通過對比分析中國和美國獨角獸的分布，其中在各大細分行業中有六大領域未來有望產生獨角獸。
企業服務
即互聯網服務端，這一領域是目前獨角獸分布最為集中的行業。伴隨著大數據深入，未來關於網路安全、大數據的應用等方面將是孕育潛藏獨角獸的重要領域。
人工智慧
目前人工智慧甚囂塵上，在多個領域開始有所涉獵。伴隨著技術的提升和創新力度的持續加大，人工智慧有望成為獨角獸孵化池。
物聯網
對於中國地區而言5G時代的來臨，開闢出了相關一系列的產業和具體模式。互聯互通下，NB-loT目前已經開始鋪開，這其中有望產生獨角獸，率先突圍。
消費升級
伴隨著中產階段消費能力和消費意願的提升，目前消費升級還在加速過程中，未來有望從消費升級走向「消費分級」，追求高品質、個性化和智能化是主要趨勢，具體文娛、新零售等領域或將成為潛在獨角獸。在中國具體的電商模式當中，未來具體的細分領域有望產生獨角獸，如母嬰、女性主題的電商，未來將從綜合走向專業細分化。
汽車交通
主要包括新能源汽車、無人車和共享交通領域，其中美國主要新能源及無人車領域，而中國目前集中於共享交通領域，未來隨著行業整合加速和技術的提升，在相關的產業鏈的上下游中，汽車交通領域易產生獨角獸。
04
映射新三板：獨角獸雛形顯現，隱形潛伏迷你獨角獸
4.1.獨角獸雛形顯現，隱形潛伏迷你獨角獸
從企業的生命周期出發，主要包括創業企業-瞪羚企業-獨角獸企業-「龍」企業四大階段。而目前BAJT等企業已經從獨角獸進發成為「龍」企業，新三板企業處於瞪羚企業向獨角獸企業過渡的階段，暗藏著一批具備獨角獸雛形的企業。
4.2.新三板獨角獸榜單
4.2.1 融資視角榜單
我們從融資視角，即最近融資估值對於新三板醫藥和信息技術公司進行統計分析，其中醫藥行業合全葯業、君實生物、成大生物分列前三，估值在10億美元以上，符合獨角獸的要求；而其他八家公司或具備獨角獸雛形。信息技術行業當中神州優車和安克創新兩家公司符合獨角獸要求，其他八家公司是獨角獸力量的重要後備軍。
4.2.2市值視角榜單：信息技術、可選消費、工業行業為為主，集中在北京、上海為首的特大城市
根據《2016中國獨角獸企業發展報告》，獨角獸有三大條件，即在中國境內註冊的，具有法人資格的企業；成立時間不超過十年（如以2018年為基準點，則2008年及以後成立）；獲得過私募投資，且尚未上市。
截止2018年3月19日，新三板共有11607家企業，根據《2016中國獨角獸企業發展報告》標準，其中10億美元（約60億元）為準，共有11家企業符合標準，總市值為1211億元，約為新三板總市值的4%。
從行業分布上看，以信息技術、可選消費、工業行業為主，地域分布中主要集聚在而不精上海等地，間接反映以北京、上海為首的特大城市利於「獨角獸」公司的發展。
在上一部分篩選的結果下，在確保歸母凈利潤大於3000萬元的公司，總共有8家，分別為九州量子、睦合達、首航直升、臻迪科技、韓都電商、貫石發展、匯量科技和安克創新。
只要路是對的
就不畏懼遠方
安信新三板 諸海濱團隊
重點行業
松柏之茂，隆冬不衰
新三板市場2018年度策略
物業
長期發展空間開啟，目前估值處於歷史中樞位置，企業的成長性是投資主線：關注規模與絕對營收較高的龍頭股以及相對增速較高績優股
醫葯
敏銳解讀醫藥新政，深入挖掘細分龍頭，持續跟進醫藥創新
TMT
「人口紅利」將向「工程師紅利」釋放，技術創新是未來的主旋律；立足基本面，把握三條主線（雲計算、5G/物聯網和人工智慧）：（1）尋找估值低+行業景氣度高+競爭優勢強的細分領域龍頭公司；（2）重視優質賽道中的龍頭和次龍頭公司；（3）尋找TMT相關領域的拐點機會
教育
投資堅守精品策略，遵循四大投資線條：
（1）後修法時代關注品牌化規模化的真龍頭
（2）把握職業教育、在線教育等快速成長機會
（3）剛需支撐+適應衝擊，線下培訓仍是主流
（4）STEAM等素質教育風口顯現
環保
新能源
看好環保稅+排污許可證+常態化環保督查開啟的長期需求通道，細分板塊未來關注再生資源＞環衛＞非電治理＞工業治理。
新三板新能源汽車產業鏈公司的盈利能力較A股更加突出。後續增長將更多來自於優質企業議價權的提高與規模優勢擴大帶來的平均成本下降，行業龍頭或將在後續時期持續受益。
傳媒
手游依靠ARPU提升釋放成長潛力，內容精品化帶動價值提升，二八效應顯著建議關注擁有精品製作能力、獲取優質IP能力的公司。
智造
持續關注光電、核電、汽車電子等景氣領域
安信新三板 諸海濱團隊
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【團隊榮譽】
2015年&2016連續新財富最佳新三板研究機構第一名、2017年新財富最佳新三板研究機構第二名。
2016年&2017年金牛獎新三板研究第一名2016年第一財經最佳分析師
2016年&2017年賣方水晶球獎新三板第一名。
【首席 · 諸海濱】
安信證券研究中心 ?總經理助理
新三板研究負責人
2003-2007年任職光大研究所，2007年加盟安信證券研究中心。
曾獲新財富最佳策略分析師、水晶球獎、金牛獎和第一財經最佳策略分析師。
擅長自上而下和自下而上相結合的研究方法，積累策略、行業、公司豐富研究經驗！
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