Spotify今晚上市！資本市場風譎雲詭，能否存活還得靠實力說話

全球最大流媒體音樂平台Spotify將於本日在紐交所掛牌上市，代碼為「SPOT」，估值超過200億美元，稱之為今年最受期待的IPO應該說毫不過分。

這，到底是一家什麼樣的公司？

全球最大流媒體音樂平台，估值超200億美元

Spotify是一家源於瑞典，創立於2006年的流媒體正版音樂服務提供商，以2016年的營收計，其在全球流媒體音樂市場的份額高達約42%，是當之無愧的行業領導者。

該公司的業務模式是「免費+增值」，免費是面向大眾的基礎服務，增值則是付費訂閱的模式，訂閱收入和廣告收入是其營收的兩大板塊。

國內投資者對Spotify最深刻的印象或許是源於它和騰訊音樂互相持股的故事，雙方致力於通過互通合作，打開各自海外市場。Spotify持有騰訊音樂9%的股份，而騰訊則持有Spotify 7.5%的股份，成為其最大的股東之一，擁有2.4%的投票權。

資料來源：招股書

強強聯合，強者更強。根據最新報道，騰訊音樂估值已經高達230億美元，Spotify也毫不遜色。根據該公司在2月28日提交的招股書顯示，在私人交易市場上，Spotify交易價格區間為90-132.5美元，而該公司截止2月22日的普通流通股約為1.77億股，這就意味著在私人交易市場其估值高達159 - 234億美元。

資料來源：招股書

而市場上的經紀商們給出的目標價則更為大膽：RBC Capital Markets首個給出225美元的目標價。160 - 225美元的區間是當前Spotify的市場目標價範圍，按照225美元計算，其市值最高將接近400億美元。

付費用戶是蘋果兩倍，堪稱音樂界的奈飛

上周四，中國流媒體視頻巨頭之一愛奇藝掛牌納斯達克，上市首日便跌破18美元的發行價，大吐近14%報15.55美元，市值為110億美元。愛奇藝一直被對標Netflix，是中國首家上市的流媒體視頻提供商，首日大跌還是出乎了一些投資者的意料。

這一次萬眾期待的流媒體音樂公司會迎來什麼樣的開場秀？其市值是否高估了？

富途資訊將從收入、會員、行業三個重要指標來簡單分析，幫助大家更進一步看清這家公司：

1）營收持續增長，虧損未見收窄

2015、2016年和2017年營收分別為19.4億歐元，29.52億歐元和40.9億歐元，複合年增長率為45％。

2015、2016和2017年凈虧損分別為2.3億歐元，5.39億歐元和12.35億歐元。2017年除去非現金性支出之後，虧損為5.96億歐元。

Spotify現在面臨的擔憂是，在公司不斷增加推廣營銷費用、擴大研發經費投入，還要保持增加對優質版權音樂的引進的情況下，投資者是否願意相信並等到扭虧為盈的那一天？

愛奇藝首日破發就是因為對於至今還未盈利，但是競爭卻日益加劇的隱隱擔憂，同樣的考驗依然會降臨到Spotify頭上。與此同時，蘋果也在積極發展其Apple Music的業務。碰上了擁有App Store渠道優勢、自身手機載體優勢、有大量現金的蘋果，在市場攫取和版權購買方面，等待Spotify的註定是一場惡戰。

而根據FactSet統計的數據，Spotify接下來兩年還會處於虧損，到2020年才可能實現盈利。

2）訂閱戶超蘋果，佔全球四成份額

Spotify 上個月在他們提交的監管文件中表示，Spotify擁7100 萬付費會員和 1.59 億的月活躍用戶，占整個流媒體音樂市場42%的份額，付費會員的數量接近競爭對手Apple Music的兩倍。

數據整理：富途資訊

從單個季度來看，其付費用戶(Premium Subscribers)增速明顯高於免費用戶(Ad Supported MAUs)。

資料來源：招股書

提到該公司的「免費+增值模式」，Spotify首席產品官Gustav Sodorstrom給出了三個原因：

第一點，有無數消費者對音樂付費保持觀望態度，我們可以接觸到這些人，將他們吸引到我們的生態系統。

第二點，我們可以向龐大的音樂粉絲群學習，它們可能是全球規模最大的粉絲群。

第三點，當他們在手機、汽車音響、設備上使用Spotify，音樂會成為用戶生活中更大的一部分，用戶的參與度越高，就越能發現音樂是生活中不可或缺的部分，值得付費。

對於免費用戶給予足夠的耐心、堅信用戶存在付費的潛在需求、對於付費用戶給予更優質的體驗（如家庭計劃最高可支持6個賬號），這是Spotify在踐行的策略，也是該公司用戶能夠穩步增長的原因。

3）流媒體趨勢之下，音樂行業迎來生機

隨著互聯網音樂下載服務的出現，全球音樂產業的收入從1999年的238億美元下降至2014年的143億美元，銳減40%。

不過隨著流媒體音樂模式的出現，這一下滑趨勢得到了扭轉: 2015年全球音樂產業增長了3%；2016年增長6%，這是過去20年以來最高年增長率。

Spotify的管理層認為，音樂產業能夠「起死回生」主要是受到流媒體的驅動，而這一切才剛剛開始。根據Nielsen的數據，美國人平均每周聽音樂的時間超過32個小時，這意味著在滲透率和成長性方面還存在著巨大的發展空間。

Spotify表示，截止到2017/12/31日，該公司已經累計向藝術家、音樂公司和出版商等支付80億歐元的版權費，而根據MIDiA的統計，2016年全球付費音樂流媒體服務的收入一半都是由Spotify貢獻，是當之無愧的全球第一大音樂流媒體服務商。

如前所述，前途是光明的，但是道路是曲折的。對手都在窮追猛趕，很難說未來是否能夠繼續保持用戶積極增長；在內容方面，過分依賴第三方版權對成本是一項巨大負擔，更是一個不穩定的因素。

而投資者是很現實的，不能盈利就一定會被資本市場給拋棄，就算集萬千寵愛於一身的特斯拉也敵不過這一考驗。如今的特斯拉最受人詬病的就是Model 3量產受挫以及現金流瀕臨燒盡的尷尬，股價距離歷史高點已經跌去30%多。

資料來源：招股書(Spotify營收構成）

由於Spofity營收絕大部分都是由訂閱費產生，因此我們簡單拿其和流媒體視頻巨頭Netflix簡單對比起P/S值：

對於未來的展望，其管理層預計18年營收為49 - 53億歐元(約合60.3 - 65.2 億美元），同比增長20-30%。

資料來源: 6-K filing

以最高市值估值計算，其P/S=400/65.2≈6.13；相比之下，當前市盈率高達200多倍的Netflix，其CEO Reed Hastings此前預計該公司今年預計營收150億美元，華爾街的分析師預期值為158.2億美元，同比增長34%，則其P/S=1281/158.2≈8.1。

不一樣的上市方式，說明了什麼？

不同於以往的IPO方式，Spotify這一次採取的是直接上市的方式：即公司不會對機構投資人發行新股票來上市，而是在上市過程中現有股東將會轉讓手中的舊股票。

CEO Daniel Ek認為公司資金充足，沒有必要通過公開發售的方式融入新資金。他說：「我們沒有必要稀釋現有股東的股份，去融入我們不需要的資金」。最重要的是，直接上市可以實現快速上市，無需走承銷商這一環，免去了耗時、耗資的路演等程序。

但是，市場也擔憂出現其原有投資者趁機轉讓手中股票套利的情況。此前，在2016年進行10億美元債務融資時，Spotify承諾投資人會在2017年上市，雖然晚來了但畢竟還是到了。

根據該公司提交的監管文件，CEO可以在該公司的直接上市交易中出售最多1580萬股股票，價值最高可達20億美元。在提交給美國證券交易委員會的修訂文件中表示，預計該公司現有股東將在他們4月3日在紐交所上市時出售最多5570萬股普通股。

不過，Daniel Ek說：「我們不會出售任何股票，我們只關注業務的長遠發展。最重要的一天不是上市日，而是之後的一天又一天。」

資料來源：招股書

從公布的招股書來看，現金及現金等價物、短期投資資金截止2017年12月31日累計高達15.09億歐元，該公司2017年除去非現金性支出虧損5.96億歐元，從這個方面來看該公司確實尚能滿足當前資金的需求。

短期來看，憑藉霸主地位Spotify還有一定的用戶存量優勢，對廣告商也有一定的吸引力，但是未來在風雨詭譎的資本市場能否存活下來還是得靠實力說話。可以預見的是，在沒有承銷商承銷定價的情況下，上市首日開盤價完全交給市場，迎來的一定是一場動蕩的表演，而投資者正好可藉機觀察一波。(文/吳冬霞)

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