上市公司收購系列 普遍性問題9：上市公司控制權

目錄

一、關於「上市公司控制權」的簡述

二、交易所問詢函/關注函中關於「上市公司控制權」的常見問法

1.上市公司控股股東、實際控制人認定

2.對上市公司控制權穩定性的影響

3.保持上市公司控制權穩定的措施

三、上市公司的常見回答方法

案例一、延華智能

案例二、ST昌九

案例三、四川金頂

四、關於「上市公司控制權」監管邏輯與法律規範

五、備查文件

2017年度69單上市公司控制權變更交易的基本資料

一、關於「上市公司控制權」的簡述

在2017年上市公司控制權變更的市場當中，虞律併購所統計的48單收到了滬深兩地交易所的問詢函/關注函的交易，在這些問詢函/關注函中，有14家上市公司被交易所問詢到上市公司控制權的穩定性相關問題，該問題在「問詢函/關注函涉及到的普遍性、高頻問題匯總」中排名第9位，占收到問詢函/關注函公司總數的29.17%。（詳細數據及分析參見歷史文章《2017年上市公司收購（控制權變更）藍皮書》）

通過總結，可以發現交易所對於這一問題的關注主要包括在以下幾個方面：

1. 上市公司控股股東、實際控制人認定

2. 對上市公司控制權穩定性的影響

3. 保持上市公司控制權穩定的措施

下面就交易所對上市公司控制權的相關問題進行分析。

二、交易所問詢函/關注函中關於「上市公司控制權」的常見問法

從統計的69單交易中可以發現，對於圍繞上市公司控制權的問題主要涉及三個方面。首先是上市公司控股股東、實際控制人的認定；其次是此次收購的資金安排等對於公司未來控制權的影響，是否會造成未來的經營風險。或者監管層發現可能存在隱匿式易主的情況，也會就公司未來控制權的穩定性進行確認；另外若存在控制權不穩定的風險時還需要上市公司對存在控制權風險的情況做出相應的具有可行性和執行性的維穩措施。

三、上市公司的常見回答方法

問詢要點（1）:上市公司控股股東、實際控制人認定

從2017年發生的控制權轉移的案例來看，交易所多次涉及到了對上市公司控股股東、實際控制人的認定問題，尤其是在涉及到公司控制權不穩定、甚至如中毅達等隱瞞實際控制人等情況。

由於延華智能的回複比較全面，選擇其來進行分析。在第一部分寫明認定實際控制人的標準首先需要參照《公司法》第二百一十六條和《上市公司收購管理辦法》第八十四條（具體條文內容見第四部分）。其次，根據法條的規定對照公司實際情況，說明認定控股股東和實際控制人的原因。該案例的理由為上市公司單一擁有表決權份額最大的股東且另外可有效控制董事會兩項。且由於該案例特殊性，導致公司存在前兩大股東持股比例非常接近的情況。為保證控制權，由另一股東出具了承諾函來保證控股股東的地位。綜上三個部分來闡述上市公司的控股股東或實際控制人的認定。

案例一：延華智能

交易基本情況

交易方式：股份協議轉讓加表決權委託

（1）股份轉讓

轉讓方：胡黎明

受讓方：上海雁塔科技有限公司

轉讓標的：67,389,136 股，占上市公司總股本的9.41%：

轉讓價格：12.49元/股

（2）表決權委託

委託方：胡黎明

受託方：上海雁塔科技有限公司

委託標的：胡黎明將其另行持有的上市公司 67,389,137 股股份（占上市公司總股本的9.41%）對應的表決權

（3）交易結果：雁塔科技成為上市公司擁有投票權最多的第一大股東和控股股東。雁塔科技的實際控制人潘暉先生成為上市公司的實際控制人

問題：本次股份轉讓及投票權委託完成後，雁塔科技在你公司中擁有投票權的股份數量合計為134,778,273股，占你公司總股本的18.82%。你公司第二大股東上海延華高科技有限公司持有你公司總股本的比例為18.30%，前兩大股東持股比例較為接近。請詳細說明認定雁塔科技為你公司控股股東、認定潘暉為你公司的實際控制人的具體原因以及充分合理性，請你公司律師核查並發表專業意見。

回復：

（一）認定雁塔科技為上市公司控股股東的依據

《公司法》第二百一十六條規定，控股股東，是指其出資額佔有限責任公司資本總額百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本總額百分之五十以上的股東；出資額或者持有股份的比例雖然不足百分之五十，但依其出資額或者持有的股份所享有的表決權已足以對股東會、股東大會的決議產生重大影響的股東。

《收購管理辦法》第八十四條規定，有下列情形之一的，為擁有上市公司控制權：（1）投資者為上市公司持股50%以上的控股股東；（2）投資者可以實際支配上市公司股份表決權超過30%；（3）投資者通過實際支配上市公司股份表決權能夠決定公司董事會半數以上成員選任；（4）投資者依其可實際支配的上市公司股份表決權足以對公司股東大會的決議產生重大影響；（5）中國證監會認定的其他情形。

根據上述規定，認定雁塔科技為上市公司控股股東的依據包括：

（1）本次股份轉讓及表決權委託完成後，雁塔科技將成為上市公司單一擁有表決權份額最大的股東；

（2）上市公司董事共7名，其中非獨立董事4名，獨立董事3名，本次股份轉讓完成後，雁塔科技有權向上市公司提名4名董事人選（含3名非獨立董事和1名獨立董事），而延華高科僅有權向上市公司提名3名董事人選（含1名非獨立董事和2名獨立董事）。由此可見，雁塔科技可提名上市公司董事會超過半數的人選；對於決定上市公司非獨立董事人選的比例，雁塔科技和延華高科的差距更是達到3:1。基於上述，雁塔科技可有效控制董事會。

（3）延華高科已於2017年12月28日出具《關於不謀求上市公司控制權的承諾函》，承諾：「1、延華高科不主動謀求上市公司控制權；2、延華高科不單獨或與任何方協作（包括但不限於簽署一致行動人協議等）對潘暉的實際控制人地位形成任何形式的威脅； 3、支持上海雁塔科技有限公司採取推進上市公司董事會改組、提名董事等鞏固控制權的措施； 4、如有必要，延華高科將採取積極措施，對潘暉的上市公司實際控制人地位提供支持。」 該承諾函切實可行，有利於保障雁塔科技的控股股東地位。

因此，本次股份轉讓及本次表決權委託完成後，雁塔科技為單一擁有表決權份額最大的股東，雖然其持有上市公司股份的比例不足百分之五十，但依其持有的股份所享有的表決權已足以對上市公司股東大會的決議以及董事會半數以上成員人選(尤其是非獨立董事)產生重大影響， 並且延華高科已出具承諾不主動謀求延華智能的實際控制權並將支持雁塔科技採取推進上市公司董事會改組、提名董事等鞏固控制權的措施。根據《公司法》和《收購管理辦法》，雁塔科技應被認定為上市公司控股股東。

（二）認定潘暉為上市公司實際控制人的依據

《公司法》第二百一十六條規定，實際控制人，是指雖不是公司的股東，但通過投資關係、協議或者其他安排，能夠實際支配公司行為的人。

根據《詳式權益變動報告書》，潘暉持有雁塔科技60%股權且為雁塔科技執行董事，潘暉為雁塔科技控股股東並實際控制雁塔科技，如上文所述，雁塔科技為上市公司控股股東並實際控制上市公司，因此，潘暉通過雁塔科技間接控制上市公司，成為上市公司實際控制人。

此外，潘暉已於2017年12月28日出具《關於維持上市公司控制權的承諾函》，承諾：「1、在未來36個月內，本人將積極保證本人及上海雁塔科技有限公司直接或者間接控制的上市公司股份數量超過其他股東及其一致行動人直接或者間接控制的股份數量，並維持本人作為上市公司實際控制人的地位； 2、在前述期限內，如出現任何可能危及本人上市公司實際控制人地位的情形，本人及雁塔科技將採取一切必要之措施，以維持對上市公司的控制權。」該承諾函切實可行，有利於保障潘暉的對上市公司的實際控制權。

問詢要點（2）:對上市公司控制權穩定性的影響

從2017年的69單控制權變更的案例可以看出，對於存在較高槓桿的交易，交易所對於交易後上市公司控制權的穩定性會更加的關注。若是通過表決權委託等隱匿式易主方式，交易所還會提前要求核實控制權的穩定性。設問的形式主要是直接問詢「今後上市公司控制權是否穩定」或者是「是否存在控制權不穩定的風險」，在問題或者回答角度上一般均會與後文的問詢要點（3）穩定措施相結合。

若是關注收購資金安排對公司控制權穩定性影響的，則需要從收購資金的來源以及收購方的財務實力等角度來進行說明，避免過高的槓桿收購為公司未來經營帶來風險。

案例二：ST昌九

交易基本情況

交易方式：股份協議轉讓

轉讓方：贛州工業投資集團有限公司、江西省投資集團、江西省工投

受讓方：江西航美傳媒廣告有限公司

轉讓標的：昌九集團100%股權

轉讓價格：143229.22萬元

（3）交易結果：本次權益權益變動完成後，公司的控股股東仍為昌九集團，但間接控股股東將由贛州工投變更為航美公司，實際控制人將由贛州市國有資產監督管理委員會變更為北京市國有文化資產監督管理辦公室。

問題：結合你公司財務狀況、股權結構及前述收購資金來源安排等，說明此次收購的資金安排方案，對今後上市公司控制權穩定和經營業務穩定的影響及判斷依據。

回復：

航美集團系國內領先的航空媒體運營商，機場廣告業務覆蓋國內主流機場，在航空媒體領域佔有較大市場份額，營收狀況穩定，現金流良好，無重大負債。 江西航美以經營機場傳媒廣告、機場媒體技術開發業務為主， 2016 年營業收入 2.8 億，2016 年實現凈利潤 1.39 億元， 2016 年末資產負債率 46.2%，經營性現金流良好，無銀行借款，營業收入穩定增長，具有持續盈利能力。 江西航美及航美集團的現金流收入足以覆蓋相關借款成本。

江西航美的相應借款不會影響今後上市公司控制權穩定和經營業務穩定：

（1） 江西航美、航美集團及其股東以自有資金支付轉讓價款 7.5 億元。

（2） 針對 7 億元左右的銀行借款， 江西航美將按約履行還本付息義務，航美集團及其股東將提供資金支持，不會對上市公司控制權穩定和經營穩定產生影響。

文化中心基金、龍德文創基金優先順序有限合伙人退出後，文投集團作為 2 支基金的劣後級有限合伙人將提供或安排資金支持置換優先順序有限合伙人份額，以保持上市公司控制權穩定。

綜上所述，江西航美此次收購的資金安排，對今後上市公司控制權穩定和經營業務穩定不會構成重大不利影響。

問詢要點（3）:保持上市公司控制權穩定的措施

正如前文所提到的，無論問詢函或關注函中是否要求說明具體的控制權穩定措施，在回復中一般都會列明一些具體的措施。關鍵是上市公司所做出的相關承諾，有利於公眾知曉交易的真實情況或目的，也可以對公司的未來經營方向做出一些預測。

例如四川金頂在發布公告後，上交所就對於此次收購可能存在控制權不穩定的情況當日向上市公司發出了問詢函。通過回復可以看到，樸素至純維持控制權穩定的措施主要包括：一、增加資金投入和提升資金置換能力；二、按合夥協議的約定普通合伙人有權影響有限合伙人退夥、權益轉讓；三、若存在贖回情形，承諾樸素資本將受讓7 只基金所持有的樸素至純份額。

綜合其他案例的回復來看，受讓方所採取的穩定措施主要包括四個角度，一是收購資金上，提供還款來源說明及還款計劃避免因到期債務被起訴，二是做出相關持股比例或表決權比例承諾，申明在本次交易完成後12個月內不轉讓所持的上市公司股份或是根據個體情況而有所不同，例如表決權委託的情況，原表決權股東也需要對錶決權委託期間的相關事宜做出相應保證受讓方控制權穩定的承諾。三是在董事會構成上保證其控制權。

案例三：四川金頂

交易基本情況

交易方式：股份協議轉讓

轉讓方：海亮金屬貿易集團有限公司

受讓方：深圳樸素至純投資企業

轉讓標的：71,553,484 股（占公司總股本的20.50%）

轉讓價格：12億

（3）交易結果：本次股份過戶登記完成後，樸素至純持有本公司股份71,553,484股，占本公司總股本的20.50%，樸素至純成為公司控股股東，梁斐先生為公司的實際控制人。海亮金屬不再持有公司股份。

問題：（1）請公司詳細列明總交易金額中自有資金、自籌資金和普通合伙人樸素資本受託管理的資金的所佔比例，說明股份受讓方樸素至純與非自有資金的實際提供方是否存在相關公司股權、人事及未來發展等相關安排，並就本次股權轉讓行為完成後的股權穩定性等進行風險提示。

回復：

……(前略)

4、保持樸素至純基金規模穩定性的措施

樸素至純及樸素資本將通過以下措施保持基金規模穩定性， 進而保障樸素至純持有四川金頂股份穩定性。

（1）樸素資本將擴大其管理的基金規模來提升自身實力，加強項目投入和管理，提升自身盈利能力， 通過增加資金投入和提升資金置換能力來保持樸素至純基金規模的穩定性和樸素至純持有上市公司股權的穩定性。

（2）根據樸素至純《合夥協議》約定： 普通合伙人有權決定有限合伙人退夥、權益轉讓等事宜。 根據《合夥協議》該規定，有限合伙人申請贖回或轉讓樸素至純基金份額時，應事先經過普通合伙人樸素資本的批准。 因此，樸素資本可以通過影響有限合伙人退夥、權益轉讓保持樸素至純基金規模的穩定性和樸素至純持有上市公司股權的穩定性。

（3）樸素資本承諾： 樸素資本6號成長股權投資基金、 樸素資本7號成長股權投資基金、 樸素創贏1號私募股權投資基金、 樸素創贏2號私募股權投資基金、 樸素創富1號私募股權投資基金、 樸素創富2號私募股權投資基金以及方物匯盈私募證券投資基金到期後，若存在該等基金需要進行贖回或轉讓份額的情形的，則樸素資本將自行受讓或由第三方受讓該等基金所持有的樸素至純份額，若未能向第三方轉讓的，樸素資本將按照公允價格受讓該 7 只基金所持有的樸素至純份額，以保持樸素至純持有上市公司股份的穩定性。

5、關於股權穩定性的風險提示

信息披露義務人已在《四川金頂（集團）股份有限公司詳式權益變動報告書》新增「重大事項提示」並補充披露如下：

「本次收購主體的GP（普通合伙人）為樸素資本，截至本報告書籤署日，樸素資本受託管理的基金規模超過30億元。本次收購資金均為樸素至純自有資金，樸素至純經營期限是10年。本次收購人樸素至純的基金規模為134,060萬元，其中樸素資本出資60,000萬元、樸素資本受託管理的基金出資25,960萬元，合計出資85,960萬元，占本次交易總額的比例為71.63%。同時， 根據樸素至純《合夥協議》約定：普通合伙人有權決定有限合伙人退夥、權益轉讓等事宜。根據《合夥協議》該規定，有限合伙人申請贖回或轉讓樸素至純基金份額時，應事先經過普通合伙人樸素資本的批准。綜上，樸素至純用於本次收購的資金不存在因合伙人轉讓或退夥導致其持有上市公司股份不穩定的情形。

同時，樸素至純的出資人中存在 7 只基金剩餘到期期限為1.5-3年的情形，存在到期後需進行展期、贖回、轉讓等情形，對樸素至純的基金流動性構成風險，影響本次收購人樸素至純的持股穩定性。根據樸素資本的經營計劃，樸素至純的基金規模在本次收購後將繼續增加，其基金出資中樸素資本的自有資金出資金額將繼續增加。 樸素資本已承諾，基金到期後，若存在該等基金需要進行贖回或轉讓份額的情形的，則樸素資本將自行受讓或由第三方受讓該等基金所持有的樸素至純份額，若未能向第三方轉讓的，樸素資本將按照公允價格受讓該7隻基金所持有的樸素至純份額，以保持樸素至純持有上市公司股份穩定性。 該措施將進一步降低前述持股穩定性的影響因素。

儘管樸素資本可以通過增加資金投入或提升資金置換能力來保持股權穩定性，但是若樸素資本募集資金的規模不達預期並且已投資項目收益不達預期，前述基金大規模到期後，可能會存對本次收購上市公司的股權進行變現的情形，導致上市公司控股權出現不穩定的情形。」

四、關於「上市公司控制權」監管邏輯與法律規範

（一）監管邏輯

上市公司的控制權相關問題一直是公司信息披露中的重中之重，若公司的控制權不穩定則會影響企業的經營和管理，增加公司治理的不穩定性。尤其是可能存在控股股東短期套利等目的時，中小投資者的利益將會嚴重受損。因此監管層也逐漸加大了對於上市公司的控制權轉讓的相關事項的問詢力度。

談到上市公司的控制權，首先考慮到的是上市公司控制權的實際歸屬問題。若交易所認為上市公司存在控股股東或實際控制人模糊的情形，則會要求上市公司披露交易時公司的控股股東或實際控制人及認定的原因。在案例中還有涉及對於實際控制人經營管理公司能力的相關問詢。穿透披露作為一種監管手段，有助於提高交易的透明度，從而有效地規範實際控制人的行為，保障中小股東的利益。

其次，對於存在高槓桿的收購方案，由於收購人難以保證對槓桿資金的控制力，存在巨大的經營風險，對於上市公司未來的控制權的穩定也有很大的影響。在這種情況下，監管層對收購資金的償還方案等會做出相應的問詢。另外，若是通過委託表決權、一致行動協議等達到控制權轉讓目的的，也必然存在一定的控制權風險。因此需要另外設置保持控制權穩定的具體措施。

（二）法律規範

1、《上市公司收購管理辦法》

第七十四條在上市公司收購中，收購人持有的被收購公司的股份，在收購完成後12個月內不得轉讓。

收購人在被收購公司中擁有權益的股份在同一實際控制人控制的不同主體之間進行轉讓不受前述 12個月的限制，但應當遵守本辦法第六章的規定。

第八十四條有下列情形之一的，為擁有上市公司控制權：

（一）投資者為上市公司持股50%以上的控股股東；

（二）投資者可以實際支配上市公司股份表決權超過30%；

（三）投資者通過實際支配上市公司股份表決權能夠決定公司董事會半數以上成員選任；

（四）投資者依其可實際支配的上市公司股份表決權足以對公司股東大會的決議產生重大影響；

（五）中國證監會認定的其他情形。

2、《證券法》

第九十八條在上市公司收購中，收購人持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成後的十二個月內不得轉讓。

3、《公司法》

第二百一十六條本法下列用語的含義：

（二）控股股東，是指其出資額佔有限責任公司資本總額百分之五十以上

或者其持有的股份占股份有限公司股本總額百分之五十以上的股東；出資額或者持

有股份的比例雖然不足百分之五十，但依其出資額或者持有的股份所享有的表決權

已足以對股東會、股東大會的決議產生重大影響的股東。

（三）實際控制人，是指雖不是公司的股東，但通過投資關係、協議或者

其他安排，能夠實際支配公司行為的人。

五、備查文件

2017年度69單上市公司控制權變更交易的基本資料，包括但不限於：

①《關於控股股東股權發生變更暨實際控制人變更的提示性公告》

②《簡式權益變動報告書》

③《詳式權益變動報告書》

④《關於收到XX證券交易所問詢函/關注函的公告》及《回復》

⑤《關於股東協議轉讓公司股份完成過戶登記的公告》

注意：根據交易方式、交易結果等不同，部分交易的基本資料存在差異，所有資料均來自：巨潮資訊網。

溫馨提示：備查文件所在位置為：訂閱號虞律併購「學習資料」中的「案例庫」，歡迎下載學習。

【特別聲明】本文系虞律併購原創，轉載請註明出處。本文基於上市公司公告等已公開的資料信息或者公開媒體報道的信息創作撰寫，虞律併購及相應文章作者不對所包含內容的準確性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保證。在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構成任何人的投資建議。

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