資管新規落地在即，外資加速布局中國債市為哪般？

自2016年四季度中國拉開去槓桿大幕，債市成為「重災區」。隨著公開市場利率攀升，十年期國債收益率從2.6%附近一路飆升至最高的4%附近，目前回落至3.7%左右。

近期，市場出現了些許變化。全球貿易摩擦導致避險情緒升溫，上周五債市更是瞬間大漲；人民幣去年大幅升值，外資對於中國利率債的配置熱情高漲；近期，彭博宣布將中國國債和政策性銀行債券納入彭博巴克萊全球綜合指數。數據顯示，境外機構1月增持人民幣債券983.15億元，增持幅度創歷史新高。今年，債市是否會出現轉機和長久期配置的機會？即將落地的資管新規對債市的「凈影響」如何？

第一財經記者還獲悉，近期多家外資私募基金開始建倉中國債市。瑞銀資管固定收益部董事、基金經理樓超對記者表示：「在去槓桿環境下，短期貿易摩擦對於債市的提振效果有限，但中國利率債的配置價值年初開始已經顯現。」他預計，資管新規對債市造成的恐慌情緒在去年四季度已經見頂。相較於利率債，機構對信用債仍持謹慎態度，下半年應關注城投公司三年置換計劃年內到期對信用債市場的衝擊。

機構布局利率債

近期，在貿易摩擦升溫下，債市也成了避險資金的藏身之處。美國十年期國債收益率大幅下降0.46%至2.819%，中國十年期國債收益率亦大幅下行0.19%至3.762%；國際金價大幅攀升。

「特朗普政府會否使得貿易摩擦升級仍需觀察，貿易戰引發的經濟下行風險、避險情緒會利好債券市場，但如果眼光放長，縱觀全年，今年去槓桿、防風險仍為主線，債市依舊是『震蕩市』。」樓超稱。他也認為，儘管國債收益率上升空間有限，但信用利差走擴是大概率事件。

儘管依舊是「震蕩市」，但中國利率債的配置價值其實已經顯現。數據顯示，境外機構1月增持人民幣債券983.15億元，增持幅度創歷史新高。其中主要增持國債605.09億元，同時小幅增持政策性金融債22.54億元。由於人民幣匯率的持續走強，境外機構也大幅增持同業存單299.38億元。

「2017年1月開始，央行一共上調了4次市場利率，最近兩次都是上調5bp，比較溫和。2017年中國市場利率上升的坡度已高於美國，兩地利差一度擴至三年新高的160bp。中國央行一直堅持穩健中性的基調，並可以用『量價對沖』的方式來靈活操作。雖然美聯儲加息會使中國存在調升利率走廊的空間，但整體對市場的衝擊不會太大。」樓超稱。

債市坐等資管新規落地

「此前機構多採取短久期的保守操作，而在資管新規真正落地後，可能對利率債會逐步向上加久期。」樓超表示。

3月28日，中央全面深化改革委員會第一次會議審議通過了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》。對債市而言，一方面是市場未來對標準化產品（如股、債）的需求加大，另一方面是強監管預期下債市或出現動蕩，如何看待資管新規對債市的「凈影響」？

從利好面分析，樓超表示，資管新規此前包含的去通道、凈值化轉型、規範交易對手的管理都符合外資機構配置理念，非標回表也利好債券等標準化資產。「至於長線配置盤什麼時候會加碼入場，這仍是一個循序漸進的配置過程。」

當然，眾多機構也普遍認為，去槓桿對債市造成巨震的階段已經過去，「去年四季度在經濟數據回暖、資管新規浮出水面的情況下，債市遭遇拋售，流動性較好的利率債、政策性金融債甚至率先出現拋售，這主要因為機構需要換取流動性來應對去槓桿壓力，而後才輪到資質和流動性較差的信用債。」

眼下，市場已經將資管新規的影響納入預期，「最恐慌的時候已經過去了，去年是收益率上升高峰期，流動性較好的利率債在今年年初已經形成了較好配置的吸引力。」

不過，他也提及，非標回表可能會對債市的供給造成壓力，「過去的非標融資需求可能要通過發債來完成，供給上升對債市而言短期偏負面，但長期中性。」

下半年關注信用債違約風險

值得注意的是，記者採訪眾多中外資機構基金經理後發現，對於今年的信用債市場，各界存在一定的擔憂。2018年初債券違約事件頻發，僅違約主體就涉及6個。

天風證券研究顯示，從2014年3月5日至今，共出現違約債券168隻，涉及主體67個，這些違約主體均為非上市公司，以民營企業為主，行業主要分布在綜合和採掘等，在債券品種方面，短融、企業債、中票、超短融、定向工具分別佔比達50%、21%、14%、7%、7%，發行時主體的評級以中低等級為主，其中AA評級佔比最高，達43%，AA-佔比36%。

2018年以來，3A高評級信用債相較於低評級債的利差持續走擴，「看好高評級的國企以及基本面較好的民企債，它們相對於國債、政策性金融債將保持穩定。」樓超告訴記者。

3月23日數據顯示，產業債整體行業利差為62.33bp，與3月16日相比，上行3.18bp。

樓超表示：「雖然1、2月資金面不緊張，但全年貨幣環境可能並不寬鬆，資質較差的民企融資趨緊，包括傳統、新興行業都存在這個問題。因此今年需要關注民企違約風險。」

記者也了解到，雖然此前兩周利率債因避險情緒而大漲，但信用債市場卻表現平平。

此外，樓超也提示注意城投債風險。2015年以來，地方政府債務三年置換期結束之後，目前令各界比較擔心的是存量城投債。根據2016年《地方政府性債務風險應急處置預案》的要求，置換期結束之後，沒有置換的一類債務對應的地方債務額度將由中央收回，償債主體從地方政府返回發行平台。

「一方面，城投公司面臨償債高峰，另一方面其融資需求巨大，但卻要完全取決於自身信用資質，監管指向剝離城投公司的政府融資功能，這可能造成的信用衝擊也需要關注。」樓超表示。

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