中概股新股破發 誰來背鍋？
文 郭麗霞
儘管市場還在熱議獨角獸和科技大佬重返A股一事，赴美上市的企業數量卻仍在增加。今年以來，9家中概股公司赴美上市，僅在三月，就有尚德機構、精銳教育、B站、愛奇藝先後赴美。截至目前，中概股公司已經達到了187家。
然而，還沒來得及高興就被股市潑了盆冷水，多家企業紛紛破發，上市後陷入股價低迷。
3月23日，尚德機構紐交所上市時，發行價為11.50美元/股，開盤價報13.10美元，大漲14%。截至3月29日，尚德機構收至8.3美元，較發行價下跌27.82 %。
3月28日，B站納斯達克上市時，發行價為11.50美元/股，開盤後即破發，開盤價為9.8美元，當天收至11.24美元/股；截至3月29日，B站收至11美元，較發行價下跌0.04 %。
3月29日，愛奇藝納斯達克上市時，發行價為18美元/股，開盤報18.20元/股，當日收至15.55美元，較發行價下跌13.61%。
人們不禁好奇，在我國監管層已支持獨角獸登陸A股之際，這些企業為什麼還要選擇出走？人們也很好奇，他們在出發之前，是否對今時今日此情此景早有所料。
3月30日是耶穌受難日，美股休市。創業家&i黑馬藉此空閑與一位美股分析師交談，試圖探尋中概股破發背後的原因。
以下為華盛資本證券董事Gary Lee口述，經創業家&i黑馬編輯：
企業無論去哪裡上市，都是一個非常漫長的過程。一個公司要經過非常多的環節才能最終決定上市時間，比如股權結構調整、公司架構調整、審計、法務、投行介入、投資人之間協調等等。
中國公司赴美上市，必然經過了一番深思熟慮。像B站，去年10月就傳出IPO消息，但直到今年3月底才最終上市，這期間就有近半年時間。而一旦上市時間定下來，市場環境好壞，就不是公司考慮得了的，最終都得按計划行動。
一般而言，企業上市之後股價是否破發，影響因素主要有兩方面：其一為市場環境；其二為公司自身原因（估值、商業模式）。
1.破發的大部分情況，與市場環境有重要關係。
今年全球股市非常波動。一方面，2017年全球市場漲得非常凶，比如納斯達克2017年漲了27.7%，標普指數19.82%，香港恆指更誇張，一年漲了36%，漲到很多大陸投資者一心只想炒港股。
風險都是漲出來的。2017年藥效太猛，直接影響到市場對2018年的預期。年初時候，市場繼續牛氣衝天，標普的市盈率一度跑到近20倍歷史高位，而代表新經濟的納斯達克更不講道理，創出2000年互聯網泡沫以來新高（25倍市盈率）。
直到今年2月份，美股突然下跌，7天跌掉10%。這在美股是很厲害，美股平時漲跌幅1%就算多，然後很多人就開始對標1987年美股股災。
後來的波動大家都知道了。川普發動貿易戰、臉書泄露門事件、騰訊業績爆冷、大股東naspers和騰訊總裁劉熾平減持等等，黑天鵝成群結隊湧現，還全是大黑天鵝。
美國五大科技股，俗稱FAANG（Facebook、Apple、Amazon、Netflix、Google）就像有組織有紀律的跳水。單是3月28號一天，就發生了好多事情：英偉達自動駕駛停測跌8%、特斯拉給穆迪降級跌8%、推特被做空機構香櫞做空、谷歌給甲骨文掏出8年前的java版權糾紛舊賬打了個小翻盤，也遭暴跌，在上面這些事情發生的24小時內，特朗普又推特治國，對如今的全球第二大市值公司亞馬遜發難，像特朗普這麼精明的商人，很難說這些是巧合。
以上總總，都很大程度影響到資本市場對新股的態度，對估值沒有明顯優勢、競爭壁壘弱、商業模式有待驗證的公司，破發的概率必然大幅增加。
截至目前為止，標普-1.2%，道指-2.5%，納斯達克2.3%，恆指0.6%，這顯然無法與2017年的靚麗走勢相提並論。
2.破發要說原因，企業自身是根本。
前面提到，價格很受市場情緒的短期波動，港股有很多例子，諸如給馬化騰看病的醫生林順朝，其眼科公司港股上市，400%的漲幅；被譽為「奶茶王」的賓仕國際，兩天700%，還有最近的詞聖林夕作獨立董事的毛記葵涌，上市當天最高漲近9倍。類似這樣明星效應，聲譽較高的公司，港股上市首日暴漲的例子並不少見。
但是美股就不太一樣了。華爾街對國內公司畢竟不那麼熟悉，炒新熱情相對有限，沒有所謂北水南水的支撐，顯然表現弱勢的多，除非估值足夠便宜。
然而，企業有融資訴求，誰都不願意把自己賣個便宜價。對於一些投資人，他們就是以投資項目退出作為盈利手段，他們對企業本身也了解，也知道其中面臨的一些問題，好不容易熬到公司上市，也作了一個好價錢，更是願意趁機沽售。
所以說，估值永遠是核心問題，但是一般新上市公司，市場很難給予一個相對合理的估值，一來，企業上市後，才公開信息，投資者才能開始了解；二來，新公司需要觀察，讓上市熱情和早期投資者退出，讓市場逐漸形成一個合理的預期。
以B站為例，B站的估值對國內投資者來看，都是有很大差異的。有的人把B站當信仰，覺得粘性非常高，牢牢的抓住General Z這個核心群體，但有的人對B站就毫無感覺。所以，對於一個目前還在虧損、剛上市的互聯網公司，估值就很仁者見仁，智者見智了。
B站上市當天，有朋友問我，要不要買。由於自己不是深度用戶，也不是90和00後，無法深入理解，我的建議是不著急。
先看估值，B站的市銷率是8倍，跟美圖7倍，陌陌6倍差不多，從這點不算貴，跟snap和微博分別在24和23倍，就叫便宜了。從單個月活躍用戶價值來看，B站一個MAU（月度活躍用戶）估值40美金，而snap、推特、微博分別是55.6、66、66.7，也談不上貴。
但B站最主要的問題是，單一產品下的單一營收結構。目前B站有四種商業化模式，分別是手游、廣告、直播和增值服務及其他。手游佔到了B站凈營收的83.4%，而《Fate/Grand Order》和《碧藍航線》兩款熱門手游卻分別貢獻了手游營收的71.8%和12.7%。
可以說，B站目前就是靠這兩款遊戲在撐著，2017年，就靠這兩款遊戲，幫B站手游營收翻了6倍，雖然卡牌類的生命周期長，但是持續性不足，而遊戲平均生命周期在0.5-2年，所以後續，B站的商業模式還需要考慮。
除非參與者對B站的商業模式很有信心。有人認為，B站粘性極強，雖然商業模式還不清晰，但B站用戶不會走，按照這種情況，他就會等到B站商業模式出來，為其付費，如果是這種看法，就可以買B站股票。
總體來看，愛奇藝和B站都是視頻類平台，用戶永遠是跟著內容跑。B站通過獨特的社區文化，在二次元這一細分市場中達到壟斷地位，而愛奇藝仍需要投入大量資本到優質內容上才能與騰訊視頻以及優酷去競爭，這也導致了愛奇藝連年擴大的虧損。所以從首日發行的表現看，雖然兩者都有破發，但B站的技術走勢更加具備韌性。
尚德教育是目前我國成人學歷和職業教育市場中的龍頭，但市場當前可能把注意力集中在了其巨額營銷支出上，2017年公司銷售及營銷支出13.5億元，佔總支出的78.2%，從而導致市場對公司增長的質量產生了質疑，所以上市後走勢不太理想。
因此，對投資者而言，商業模式是必須要考慮的。華爾街對中國公司不熟悉，加上公司自身商業模式還不足夠清晰，這些因素都會造成公司上市表現一般。
股價破發與企業所處行業也有關係。諸如很多互聯網金融公司容易破發，趣店就是個典型的例子。受網路小貸監管政策等影響，趣店去年10月18日登陸紐交所時發行價為24美元/股，截至3月29日已跌至11.7元/股。
與赴美上市多為新經濟不同，國內傳統企業，大多在香港上市。類似餐飲、建築、地產、紡織、酒店這幾個行業，企業上市首日表現大多一般，這是有數據統計的。
註：Gary Lee為華盛資本證券的持牌代表，分享內容謹代表個人觀點，並不構成任何投資建議、出價、邀請、要約或招攬，亦不承擔任何責任。
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