同質化產品頻遭非議 中融量化FOF如何突圍？
紅周刊 本刊特約 王驊
2016年9月，《基金中基金指引》正式頒布並實施，2017年9月第一批6隻FOF獲批，從此公募基金正式迎來了FOF時代。FOF的出現為投資者提供了一個新的投資渠道，它不僅能替普通投資者精選優質基金，還能對風險進行二次分散，同時為投資者實現全球資產配置。
半年後，第二批FOF獲批，其中中融量化精選是首家公告發行的產品，也是市場上第一隻帶有量化字樣的FOF產品。其實，FOF組合構建的核心主要分為兩步：第一步是進行大類資產配置，第二步是對每一類資產的子基金進行篩選。以下主要從這兩個方面闡述量化FOF與存續產品的異同。
大類資產配置策略有所不同
附表為中融量化精選以及目前存續的6隻產品招募說明書中闡述的投資策略部分。可以看出，除海富通主要投資權益類基金之外，其他基金都有各自的大類資產配置策略。建信使用主動的配置策略，主要配置固收類基金；嘉實、南方和泰達宏利主要採用了量化類的風險平價模型；華夏則使用了從風險平價模型基礎上衍生出的風險預算模型。
風險平價即通過資產風險的平均分配，使得不同的風險資產具有相同的風險暴露度，進而實現投資組合整體風險結構的優化，避免投資組合暴露在某一類資產的風險敞口中，在平衡風險的情況下獲得較好的收益。實際操作中，FOF投研團隊基於組合的風險目標（包括組合的目標波動率、最大回撤等），利用數理工具確定股票、債券、商品等各大類資產的風險程度，通過風險偏差最小化得到各類資產的最優配置比例，當組合的實際風險偏離風險目標時，通過調整風險資產的風險暴露進行管理。
從招募說明書看，中融量化精選參考中長期、中短期、短期三個時間尺度的量化擇時模型結果，進行戰術資產配置決策：中長期核心關注經濟周期、資產間相對價值等因素，在利好股票時適當增加配置比例；中短期則關注市場情緒周期，通過量化模型描述市場的活躍程度；短期通過市場趨勢模型描述市場短期趨勢強度，從而控制投資計劃的進行次數。相較之下，中融的量化策略更加具體，但是對比相對成熟的風險平價模型，其效果還有待觀察。
子基金篩選大同小異
在進行基金的篩選時，我們能夠利用的信息主要有兩種，基金凈值的時間序列數據和組合持倉數據。目前FOF的基金投資策略都會涉及通過量化指標對基金進行篩選，通過凈值數據，可以計算反映基金風險與收益的指標，如超額收益率、夏普比率、最大回撤等，也可以做各種業績歸因分析，比如風格分析、回歸分析等。在基金凈值的基礎上，配合基金的持倉數據，則能夠進行多因子分析、業績歸因等，同時也可以分析換手率、持股集中度、行業配置等等。從嘉實領航資產配置剛公布的年報來看，雖然配置比例不高，但基金配置的安信價值精選、易方達消費行業、匯添富藍籌穩健等基金都是經歷市場較長時間磨鍊的，風格特徵明顯的基金。由此來看，每一家的策略中都跟「量化」挨一點邊，中融的策略並非獨創。
除了定量篩選，定性調研更是子基金篩選時的重點。定性調研包含了對基金公司、基金產品、投資團隊、投資流程、風控體系等的調查。其中基金公司規模、股東結構、競爭優勢、客戶分布狀況；基金產品的投資理念、費率水平、資產增長、投資限制；基金決策機制、投資人員和研究人員的權責劃分、研究優勢；投研團隊的結構和穩定性、成員從業經歷、評價和激勵體系；公司風控體系、員工風險意識、重大事件應急處理方案等都是定性調查需要關注的重點。
從招募說明書看，所有的FOF產品都提到了需要通過定性的方式對基金進行評判。中融量化精選的不同在於其將各指標也進行了量化，通過評分進行把握，但可以看出在子基金篩選上，各家均把定性調研放在了重要的位置。
現有FOF同質化嚴重
從產品風險偏好來看，海富通聚優精選權益配置比例明顯高於其他公募FOF產品，其他FOF產品均是將產品定位設定為預期收益以及預期風險較小，適合穩健收益、低風險的投資者。從南方和嘉實下發的年報能發現，他們都大量配置了貨幣基金。南方全天候貨基配置佔比高達八成，嘉實領航資產也配置了將近七成。從今年以來的凈值走勢來看，基金公司普遍偏于謹慎，除了嘉實回撤稍大之外，其他產品走勢幾乎一致，由此推斷他們貨幣基金配置比例也不低。
中融量化精選的風險特徵與華夏、建信類似，成立後也難免會受到當前市場行情影響以及積累安全墊等原因配置大量貨幣基金，其在大類資產配置中的特色短期之內並不會顯現出來。此外，嘉實和南方的FOF產品個人投資者佔比都很高，但是在這幾隻存續產品表現都不太盡如人意的情況下，投資者能否接受中融的量化創新也還是個未知數。中融的量化策略是噱頭還是創新，能否獲得市場的長期認可還取決於其未來的業績表現。
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