上市在即，寧德時代恐怕難過三道坎
【獵雲網（微信：ilieyun）北京】4月11日報道（文/周效敬）
鋰電巨頭寧德時代IPO火速過會，距A股只有一步之遙，接下來就要擇日敲鐘了。
如果沒有上市計劃，寧德時代可能還只是鋰電池這個垂直領域裡的黑馬角色，默默耕耘，孵化著「鋰電安全做到世界第一」的夢想。
而今，寧德時代的影響力已經超出鋰電圈子，這隻披著金甲聖衣的獨角獸光彩照人。
作為一家鋰電企業，寧德時代有些不可思議：對下游車企客戶挑三揀四，惹得同行羨慕嫉妒恨；創立僅7年，便一躍成為全球鋰電出貨量老大；它24天火速過會，刷新IPO過會紀錄......寧德時代似乎是不可複製的神話。
發展初期，有寶馬汽車做品牌背書，寧德時代贏得一眾車企的青睞，並吸納一線車企入股，進行利益綁定。而面對新能源汽車補貼退坡、電池技術要求日高、競爭對手發起猛攻等現實問題，寧德時代的高毛利還能維持多久？其可觀的盈利能力可持續嗎？
分析人士認為，寧德時代的盈利能力是存在一定隱憂的，而這就是處於資本狂歡派對中的寧德時代所不為人注意的B面。
政策收緊 動力電池行業進入微利時代
在幾代汽車人艱苦卓絕的努力下，我國燃油汽車的發展仍然未能趕上西方的步伐，「換道先行」發展新能源汽車則提供了打響「翻身仗」的契機。
在這場追趕中，國家對符合要求的新能源汽車給予可觀補貼，新能源汽車產業在政策驅動下走在了世界前列。
然而，補貼退坡直至完全取消是大勢所趨，在呵護中成長的新能源汽車及動力電池企業，受益於補貼的同時，也受累於補貼。動力電池是新能源汽車的核心部件，成本占整車的30%~50%，補貼退坡意味著動力電池企業要承擔相應的降價壓力。
很多人應該都有印象，2017年11月15日，受「新能源汽車補貼大幅退坡40%」傳聞的影響，A股鋰電池板塊遭受跌幅逾3%的重挫，2017年大熱的概念股鹽湖股份（主要從事化學原料及化學製品製造，鹽湖提鋰是其重要業務）、先導智能（鋰電設備企業）等鋰電相關板塊紛紛跌停。
前幾年，數千億元的資金潮水般湧入新能源汽車及動力電池領域。2018年2月13日，《關於調整完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》出台，更加細分的補貼標準與傳聞大體一致，投資者逐漸恢復理性並冷靜下來。
中國化學與物理電源行業協會秘書長劉彥龍表示，補貼退坡和新補貼政策的發布，擊碎了政策的溫床，動力電池產業進入市場轉型期，行業競爭的殘酷態勢開始顯露。
「動力電池能量密度的不斷攀升，提高了產品入市門檻，加速了對落後企業的淘汰」，劉彥龍直言，「降價壓力逐級向上游傳導，動力電池逐漸從暴利產業轉變為微利行業。」
寧德時代也未能擺脫行業的發展規律。由於受到動力電池產能快速提升和新能源汽車補貼政策退坡影響，寧德時代的動力電池系統售價大幅下調，由2015年的2.28元/Wh降至2017年的1.41元/Wh，累計降幅達38.26%。
寧德時代將其持有的普萊德23%股權轉讓給東方精工。受此影響，它在更能客觀、公允反映企業經營狀況的扣非後凈利潤方面表現並不樂觀。數據顯示，寧德時代的扣非後凈利潤從2016年的29.6億元跌至2017年的24.7億元，有些不可思議。隨著補貼的退坡，能否保持當前的盈利能力對寧德時代是一個考驗。
在下游新能源汽車和動力電池的帶動下，上游電池所使用的鈷等原材料價格瘋漲。一邊是客戶對電池降價進行施壓，一邊是上游供應商瘋狂漲價，電池企業的處境自可體會。
原材料漲價 動力電池企業難除心病
目前，新能源乘用車電池的主流技術路線為三元電池，（三元也是寧德時代的主要技術路線）即以鎳鈷錳酸鋰或鎳鈷鋁酸鋰為正極材料的鋰電池，其前驅體材料以鎳、鈷、錳或鎳、鈷、鋁為原料，鈷作為穩定劑在其中不可或缺。
業內人士認為，就原材料來看，鈷其實比原油要稀缺得多，中國本身也缺乏這種資源，因此，新能源汽車發展起來後，動力電池無法擺脫對國外的資源依賴，而且可能依賴會更多。此外，地球上鋰資源並不稀缺，稀缺的是把鋰資源應用於鋰電池的能力。正因如此，在新能源汽車發展大潮中，看似離得有些遠的電池原材料企業著實火了一把，天齊鋰業、贛鋒鋰業、華友鈷業、洛陽鉬業等，因下游新能源產業的拉動而體量大增。
最近幾年，鈷原料的供應持續吃緊，妖「鈷」頻現。據相關機構統計，2015年底以來，國內金屬鈷價格整體呈現震蕩上行走勢，漲幅已超過230%。截至2018年2月底，鈷平均價已達58.78萬元/噸，價格突破近10年高點。
鈷價暴漲的背後是我國鈷資源緊缺的現實。2017年，我國鈷需求佔到全球約45%。2018年的需求將達12.76萬噸。懸殊的供需缺口使我國90%以上的鈷依賴進口，其中84%進口自剛果（金）。產能高度集中導致全球鈷資源基本被剛果（金）壟斷。
2018年3 月9 日，剛果（金）正式簽署新礦業法，其中針對大礦山鈷的礦業稅稅率從2%上升至3.5%，同時增加了徵收50%暴利稅（Super Tax）的條款。受此影響，鈷價上漲較多，據了解，當前國內99.8%的鈷金屬價格已經達到64 萬元/噸。
分析人士認為，考慮到我國新能源汽車高速增長對需求的拉動，以及剛果（金）鈷新增項目持續低於預期，中期來看，需求增速仍將高於供給增速，鈷市場有望維持高景氣。
為了解決原材料成本高昂的問題，寧德時代與上游企業簽署長期供應協議，以確保原材料的穩定供應。比如，2017年7月，寧德時代與海外礦業巨頭Glencore簽署了2萬噸鈷的供貨協議。為布局上游鋰資源，寧德時代孫公司Contemporary Amperex Technology Canada Limited擬出資2.45億元對北美鋰業進行增資。
然而，隨著下游需求的大幅增長，上游企業為實現利益最大化，更傾向於簽訂短期供貨協議。寧德時代相關負責人表示，公司在與上下游企業談合作事宜，與下游相比，上游原材料領域更難搞定。
從一組數據中我們可以看到一些跡象。2015-2017年，寧德時代的主要產品動力電池系統，其毛利率分別為41.40%、44.84%和35.25%，可見2017年動力電池系統的毛利率明顯下降，電池的降成本壓力依然不小。
俗話說，打江山容易，坐江山難。寧德時代鋰電出貨量全球居首，這並不意味著它對競爭對手實現了電池技術研發、生產工藝等領域的全面超越。反之，比亞迪、松下、LG等鋰電巨頭已對寧德時代發起了猛烈圍攻。
況且，在動力電池產能過剩的大背景下，寧德時代很難獨善其身。
競爭白熱化 寧德時代市場份額或被蠶食
貪婪是資本的本性，大量資本湧入電池行業，市場對電池的需求趕不上資本的推波助瀾，電池產能嚴重過剩。
中國化學與物理電源行業協會動力電池應用分會統計數據顯示，2017年，我國新能源汽車動力電池裝機量為36.27Gwh，與2016年相比增幅約為20%，動力電池裝機量與2017年年初業內所預估的50~60GWh相去甚遠。
而新能源汽車的產銷量在2017年均接近80萬輛，與2016年相比增幅達50%。很顯然，動力電池裝機量的增速趕不上新能源汽車產銷量的增速，原因很大一部分在於新能源汽車產銷結構發生了改變，乘用車和專用車的佔比迅速上升。
然而，真正的問題在於動力電池產能已經嚴重過剩。據劉彥龍介紹，2017年，我國整個動力電池行業的產能已超過200GWh，而動力電池裝機量預計到2020年才有可能達到100GWh。
中國北方車輛研究所863檢測中心主任王子冬難掩悲觀：「未來三年恐怕也會是這個樣子（指產能嚴重過剩局面），現在動力電池200GWh的產能，我很擔心，未來都賣給誰去？」
劉彥龍坦言，雖然目前動力電池整體產能很高，但很難滿足國家政策調整後對產品的要求。劉彥龍對動力電池產線的迭代升級充滿感慨，他認為，企業建設的均為當下最先進的產線，但設備迭代速度加快，因產能過剩而閑置的裝備，幾年後就會被淘汰。
從凡事必有兩面性，贏得資本歡心的寧德時代也無力拒絕資本的貪婪，在資本的助推之下，產能已遠超實際的擴產需求。
據媒體報道，寧德時代江蘇溧陽基地其一期項目並未按計劃在2017年底前投產，二期建成後尚無生產計劃，三期尚為一片荒地。從寧德時代招股書可以看到，2017年寧德時代鋰離子電池產能17.09GWh，產量12.91GWh，產能利用率為75.54%。而2015年和2016年分別為96.92%、92.37%，產能利用率連續兩年下滑，下滑幅度達20%。
在國內，比亞迪是寧德時代最有力也是最具威脅性的競爭者，這個曾經的電池霸主，在出貨規模上被寧德時代反超之後，一度有些落寞。
為了奪回電池龍頭寶座，比亞迪董事長王傳福在發展戰略上做出兩項重要調整：一是調整電池技術路線。從2017年開始，比亞迪就在其乘用車業務上開始使用三元鋰電池，2018年及以後生產的純電動車型也都將使用三元鋰電池。二是將動力電池業務分拆獨立運營，向其他新能源車企供貨。比亞迪封閉的全垂直發展戰略使其失去大量整車客戶，動力電池業務拆分之後，其乘用車市場上潛在客戶將是原來的數倍。
比亞迪鋰電事業部副總經理沈晞表示，動力電池業務將在2018年底或2019年初拆分完畢，預計五年內上市。可以預見，比亞迪的動力電池拆分舉措將對寧德時代的市場份額造成不小衝擊。
近幾年，由於新能源汽車補貼政策和推薦目錄對外資電池企業的某種「約束」，降低了松下、三星、LG等日韓電池巨頭對國內市場的衝擊，從而在某種程度上給寧德時代這類企業提供了良好的成長環境。
清華大學汽車工程系教授、電動汽車研究室主任陳全世認為，在技術研發上寧德時代已經不弱於日韓企業，但在工藝的精密程度和生產一致性上與日韓電池企業仍有差距。2020年之後補貼將會取消，屆時日韓電池巨頭將會發起新一輪市場爭奪戰，寧德時代還能保住自己的市場份額嗎？
此外，2017年國家工信部、發改委、科技部聯合印發的《汽車產業中長期發展規劃》規定，國家將放開動力電池合資企業股比限制，用市場來磨礪、淘汰落後電池企業。寧德時代並非落後企業，但松下、LG也非等閑之輩，寧德時代不能過於樂觀。
綜合考量補貼政策變動、電池生產成本以及市場競爭的變數等各項因素，寧德時代目前的盈利能力恐難以維持。加入寧德時代這場狂歡的資本，其本質依然是逐利的，在投資對象盈利能力下降時，資本會用腳投票。
對於寧德時代，有投資者看重其發展的迅猛勢頭，對其趨之若鶩；也有投資者看透了產業發展的根本規律，對其敬而遠之。
獵雲網了解到，不少創投機構在接觸寧德時代之後最終選擇了放棄，主要原因是對取消補貼之後，寧德時代能否競爭過三星、LG、松下的不確定性表示擔憂。也有投資者認為，目前投資寧德時代為時已晚，因為在高昂的估值下，很難有更上一層的空間，無法獲得較高的回報率。
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