引流與代銷混為一談，互聯網資管整頓還有哪些誤讀？

3月末，互金整治辦下發《關於加大通過互聯網開展資產管理業務整治力度及開展驗收工作的通知》（以下簡稱「29號文」），市場解讀一邊倒利空。

麻袋研究院認為，缺乏官方定義的資管產品是一個統稱，包括銀行理財、信託、保險、基金（公募、私募）、券商資管、金交所產品等都屬於資產管理範疇。唯獨P2P屬於網路借貸，不在此列。

正因如此，29號文堵死了P2P開展資管業務的後路。值得注意的是，「互聯網平台」在滿足一定條件時，仍可參與互聯網資管業務。

從29號文來看，能夠開展互聯網資管的「互聯網平台」範圍已經收窄：一是持牌金融機構（含發行和代銷）的互聯網銷售渠道；二是「合規」的金融資產交易所，以及與之合作的互聯網平台（不含P2P）。

這裡的「合規」指的是已通過「回頭看」整改驗收的金交所。2017年1月，《關於做好清理整頓各類交易場所「回頭看」前期階段有關工作的通知》(清整聯辦〔2017〕31號)出台，要求各省對本地區的各類交易場所進行清理整頓「回頭看」工作，對於不合規的交易所場所進行清理整頓，對於合規的交易所進行驗收，目前已有部分金交所通過整改驗收（名單見下文表二）。

釐清上述概念後，可以發現市場對於互聯網資管新規存在以下三種典型誤讀：

誤讀一：互聯網平台在29號文之前可以開展互聯網資管

「 對於互聯網資管的清理整頓早在2016年就已開始，29號文並非突下殺手，只是對過去政策的進一步強化執行——發行和銷售均需要持牌。」

保險、基金等產品一直要求有相應的代銷牌照，銷售平台必須持牌經營，但實際上執行不嚴。對於定向委託計劃、收益權轉讓產品、資管計劃等互聯網資管，在2016年8月24日網貸監管細則出台後，非持牌機構發行和銷售相關產品就意味著違法，只不過各地監管處理力度和速度都欠佳。

事實上，為了規避無牌經營、隔離風險，京東金融、蘇寧金融等在2017年就暫停了與金交所合作發行銷售定向委託計劃、收益權轉讓、資產管理計劃等產品，專註於以保險經紀牌照銷售保險理財產品，以公募基金代銷牌照銷售基金產品。

麻袋研究院認為，目前P2P定位為小微企業及個人網路借貸中介，發行銷售定向委託、收益權轉讓產品就超出了業務定位範圍，且遊離於監管之外，必須清理乾淨。而此次29號文只是對之前發布的監管政策進行強調與總結，前期沒有處理掉的資產要加緊處理。

誤讀二：互聯網資管已死，通過互聯網開展資管業務都違法

如前文所述，能夠開展互聯網資管的「互聯網平台」被限定了範圍：一是信託、保險、基金等持牌金融機構及持牌代銷公司；二是「回頭看」合規的金交所，以及與之合作的互聯網平台（不含P2P）。

實際上，以網金社、山東金交所、贛南金交所等為代表的金交所，致力於收益權轉讓產品創新。以網金社為例，其與花生好車、彈個車、來分期的合作一直在進行，平台累計交易量突破268億。

因此，互聯網資管已死的表述並不準確，而是開展互聯網資管要持牌經營，接受監管。

誤讀三：引流與代銷混為一談

29號文規定：「互聯網平台不得為各類交易場所代銷（包括「引流」等方式變相提供代銷服務）涉嫌突破國發[2011]38號文、國辦發[2012]37號文以及清理整頓各類交易場所「回頭看」政策要求的資產管理產品。」

一種典型誤讀是：互聯網平台再也不能與金交所合作。

然而細讀29號文的這條規定可以發現，如果金交所的資管產品沒有突破38號文、37號文及「回頭看」的政策要求，是可以與互聯網平台合作的，但「代銷」與「引流」仍有區別。

1、代銷

目前還有部分互聯網平台，雖然定位為金交所引流平台，但是客戶的投資款卻經過該平台的銀行賬戶，然後再投資到金交所產品，而金交所也沒有進行必要的合格投資人審核。

麻袋研究院認為，這類代銷行為與公募基金代銷一樣，需要持牌經營。

但是目前金交所產品沒有相應的代銷牌照，第三方代銷不受監管，一旦資金經過代銷平台賬戶就無法控制平台跑路風險。因此，這種第三方代銷模式很難被監管認可。

2、引流

互聯網公司做信息引流是常見的盈利模式，通過頁面跳轉至廣告主頁面，按照獲客及銷售數量結算引流費用。具體到本文討論的「互聯網平台」，則要看資金流。

如銀票網與吉林東北亞創新金融資產交易中心有限公司（簡稱「東金中心」）的合作模式，用戶註冊完銀票網後，點擊相應的理財產品，就會跳轉到東金中心，查看相應的產品信息，完成交易流程（如圖一），相關協議里也有所體現。資金交易在東金中心完成，未經過銀票網。

                                                          圖一 銀票網與東金中心合作模式

資料來源：銀票網、麻袋研究院整理

因此，麻袋研究院認為引流和代銷的本質區別在於資金走向，一旦客戶的投資資金經過平台銀行賬戶就應該被認定為是代銷，而引流模式要求用戶所有交易行為均在金融交易所內完成，包括投資產品信息展示、合格投資人認定、資金交易等，關鍵是引流平台不觸碰用戶資金。

平台出路

P2P網貸備案目前處於關鍵時期，對於網貸機構將互聯網資管業務剝離、分立為不同實體來備案的，29號文已徹底封殺。

這意味著互聯網資管和網路借貸只能二選一：若想獲得P2P備案，必須斬斷互聯網資管業務；但對於那些一開始就從事票據、供應鏈金融的互聯網平台，如果放棄P2P備案的幻想，未必沒有出路。

麻袋研究院認為，獲取相應牌照是最穩妥的做法，但對於短期內無法獲得牌照的互聯網平台，可以嘗試與「回頭看」合規的金交所合作。

公開信息顯示，截至2017年12月31日，已有部分金融資產交易所通過監管部門「回頭看」整頓驗收，包括網金社、山東金交所、江西贛南金交所等，這意味著這些機構目前的業務是被監管認可的（如表二），這些平台的商業模式值得深入探究。

1、資產端

類似於花生好車、彈個車與網金社合作，用戶投資網金社首先要進行「合格投資人」的問卷調查，非合格投資人不能投資，但是可以重新進行合格投資人測評。目前該網站起投門檻較低，部分產品1000元起即可投資。

互聯網平台可以申請保理、融資租賃、擔保等牌照開展業務，與金交所合作。

2、投資端

對於一些網貸備案無望或壓根不打算備案的互聯網平台，建議以「引流」模式與合規金交所合作，收取推薦服務費。

值得一提的是，金交所通過互聯網平台變相突破200人私募上限的行為，是監管嚴打的對象，這也是「回頭看」重點關注的問題。互聯網平台在選擇金交所時，也應當慎之又慎。

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