從「將就」到「講究」看家電消費升級大趨勢
雨吁
雨吁
竇唯
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若將我國家電內銷市場的增長進行解構分析，空冰洗及油煙機等傳統品類保有量穩步提升以及洗碗機、乾衣機等新品類持續拓展無疑是行業發展的核心推動力，而此外產品結構升級對行業規模增長的帶動也不容小覷；根據尼爾森發布的《2017年中國消費品市場解讀》報告，家用電器在消費者傾向於多付錢購置的品類排名中居於前列，近80%消費者表示近半年內有購置高端家電的計劃；每家每戶的家用電器產品或是最能體現消費升級趨勢的品類之一：空調從定頻到變頻，變得越來越節能環保，並且智能化空調、中央空調正在加速逐步普及；冰箱從雙開門到三開門或多開門，容積越來越大並且功能愈發完善；洗衣機從波輪慢慢替換成了滾筒，洗凈比也在逐步提升；彩電也變得更大更清晰，曲面、OLED等產品也成了消費者的最新選擇；伴隨著居民消費水平的提升，高端家電產品越來越得到消費者的青睞，可見消費群體的關注重點正逐步從產品的「性價比」向「品質」轉移，以往受消費能力限制而對產品的「將就」，現在也正演變成了對生活更多的「講究」。
消費升級並不能簡單歸結為消費者會去買更貴的東西，這似乎對消費升級的「現象」和「本質」理解有所混淆，消費者在同類產品上支出越來越多的背後是其對產品性能、品質及設計感等多方面有更高的追求，並願意為高端產品更具影響力的品牌、更優質的質量及更完善的服務支付溢價；但消費升級背景下並非廠商一味的推出更高端、更貴的產品便能迅速地迎合市場發展趨勢，以洗衣機行業為例：海爾及小天鵝兩大行業龍頭近年都在持續推動產品結構升級，但所選取路徑有所不同，海爾發力高端品牌「卡薩帝」，目標客戶鎖定中高端消費人群，其代表產品雙子云裳洗衣機「雙滾筒」切中消費者需求痛點且造型新穎讓人眼前一亮，產品零售均價突破萬元；而小天鵝則在原有品牌基礎上，持續提高滾筒洗衣機佔比，17年公司滾筒洗衣機銷售額佔比超過50%，但整體價格中樞提升較為有限；從經營成效而言，小天鵝近年來銷售增速持續優於行業，較海爾也有一定優勢，監測網點主要覆蓋一二線城市的中怡康數據顯示海爾的市場份額走勢較為平穩，而在相對低級的三、四線城市及農村市場中，小天鵝基於中端的產品結構升級帶動起市場份額快速提升；這與我們此前強調的觀點非常一致，即至少在目前階段，國內家電行業的消費升級更多還是基於在首次購置等背景下的中端產品消費升級，這與三四線市場消費需求快速崛起也有很大的關係。
從市場結構來看，短期在農村市場購置潛力逐步釋放背景下家電基於中端升級的趨勢或更為顯著：我國城鄉二元結構較為明顯，城鎮家庭與農村家庭的收入水平、消費習慣及家電產品普及進度差異均較大，當前農村地區空調及油煙機等家電保有量仍遠不及城鎮市場；但過去十年的農民工進城務工潮明顯推動了國內城鄉二元社會加速融合，農村消費習慣明顯向城鎮靠攏，這部分平時生活在城市的農村人口一方面已具備了城鎮的生活習慣，這無疑將加快農村市場家電及汽車等耐用消費品的普及進程，另一方面，其也是農村中最具購買力的人群（過去幾年農村居民人均純收入增速持續大於城鎮居民可支配收入增速，如果考慮上房價因素的話，實際上過去幾年農村居民購買力提升幅度遠超城鎮居民），因此這部分群體的消費選擇對家電行業的成長空間及競爭格局均有較大影響，而考慮到高端品牌渠道布局主要集中在一二線城市，且農村家庭首次購置家電也通常不會選擇價格最貴的產品，因此農村市場購買潛力釋放也使得家電行業消費升級方向更偏向於中端；總的來說，我國家電行業消費升級趨勢將長期存在，但並非從「一分價錢一分貨」的產品向「十分價錢五分貨」的類奢侈品升級，而發展方向更偏向於「兩分價錢兩分貨」，消費升級將是一個長期存在的緩變結而非突變結。
此外值得一提的是，基於中端的消費升級與高端產品的品牌溢價並不衝突，「卡薩帝」品牌經過十餘年的發展已漸入佳境並成為海爾近年來的經營亮點，這一方面受益於國內冰洗行業更新需求穩步釋放，另一方面也受益於其契合了國內對產品售價敏感度較低的高端消費人群的消費升級需求；如果說中低端消費品得渠道者得天下，那高端消費品可以說是得品牌者得天下，高端品牌的較高產品售價中除了包含自身的品牌力溢價，還包含了更好的原材料及配件質量、更完善的質量控制、更完備的安裝及售後服務等；有關家電廠商的品牌定位以下兩個現象值得關註：一方面行業中高端品牌在拓展低級市場時往往傾向於發展較為低端的第二品牌而非對主品牌進行降價，譬如名氣之於老闆、百得之於華帝、博銳之于飛科以及吉米之於萊克，另一方面行業龍頭企業發展更高端品牌並非一帆風順，譬如比佛利之於小天鵝、凡帝羅之於美的及帝澤之於老闆；基於此我們認為，主力產品降價搶佔低級市場份額並非行業龍頭的最優競爭策略，品牌力是消費品長期核心競爭力的保障，一旦品牌力受降價促銷拖累而下滑後續恢復難度較大；羅馬城並非一天建成，美國經濟位居全球首位已逾百年，但其國內消費品高端品牌數量遠遠不及歐洲，可見高端品牌除了需要營銷及渠道建設投入，產品品質、技術研發的歷久沉澱也必不可少，因此品牌優勢一旦形成後所帶來的溢價優勢也是行業新進入者難以撼動的壁壘。
綜上所述，家電行業的消費升級並非陰雲漠漠的一場驟雨將至，而更是潤物細無聲的隨風綿雨，疊加高進入門檻帶來的穩態競爭格局，行業整體盈利能力維持甚至提升前景依舊值得看好；而隨著年報及一季報密集披露，家電藍籌目前較為悲觀的市場預期有望被逐步修正，此外近期回調後家電藍籌估值已處於相對不高水平，以格力電器為例，其當前股價對應18年業績估值僅為10.62倍，而其一季報業績仍有望實現20%以上穩健增長，無論從國際間橫向比較或股息率角度出發，其估值中樞提升均值得期待，此外美的集團及青島海爾當前估值也僅為15.79倍及13.15倍；廚電方面，老闆電器及華帝股份當前股價對應18年業績估值分別為18.10倍及20.68倍，其一季度業績則分別有望實現20%及40%以上增長，近期回調後家電藍籌業績增速與估值匹配優勢進一步凸顯，當前時點再迎板塊配置良機，我們依舊維持行業「看好」評級，持續推薦業績穩健增長、估值具有一定安全邊際且有提升預期的格力電器、美的集團及青島海爾，同時我們依舊堅定看好廚電及家用中央空調行業成長並推薦業績增速確定的華帝股份、老闆電器及海信科龍，此外部分業績增速較為確定且估值相對合理的細分子行業確定性品種穩健配置價值也值得關注。
風險提示：原材料及匯率波動風險，終端需求不及預期風險。
評級說明
行業評級：報告發布日後的12個月內行業股票指數的漲跌幅度相對於同期滬深300指數的漲跌幅度為基準，投資建議的評級標準為：看好：相對表現優於市場；中性：相對表現與市場持平；看淡：相對表現弱於市場。
公司評級：報告發布日後的12個月內公司的漲跌幅度相對於同期滬深300指數的漲跌幅度為基準，投資建議的評級標準為：買入：相對於大盤漲幅大於10%；增持：相對於大盤漲幅在5%~10%；中性：相對於大盤漲幅在-5%~5%之間；減持：相對於大盤漲幅小於-5%；無投資評級：由於我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。
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