國內外比值創歷史新低
鋁：主線邏輯
1. 國內外氧化鋁市場供需或達到新的平衡
2. 預焙陽極價格在供給結構逐漸轉變下逐漸下調
3. 電解鋁供給壓力有望減小
4. 央行降准利好鋁下游消費
綜合觀點：由於美國對俄的制裁，加之此前位於巴西的全球最大的氧化鋁冶煉廠Alunorte氧化鋁冶煉廠產能削減一半，直至其遵守一項環境保護法令， 4月份全球對於氧化鋁緊張情緒激增，海外氧化鋁價迅速上漲，這也奠定了整個4月份全球氧化鋁的上漲基調，而中國的氧化鋁也從採暖季後產能過剩預期的悲觀情緒中逐漸轉變，價格也因此拐頭向上，預計5月氧化鋁維持上漲趨勢。在低比值的刺激之下，鋁錠及鋁材出口同比大幅增長，根據我們的測算，如果按照日本FOB來計算，截至4月20日國內鋁錠出口窗口已經打開，在出口的推動下，國內鋁錠庫存有望快速去化。因此在俄鋁減產預期未證偽之前，預計鋁錠維持偏強震蕩。但如果中國與俄鋁達成合作協議，俄鋁流入中國，對國內鋁價則形成很大的打壓。
策略：1、逢低做多。2、買國內拋國外跨市反套。
風險點：俄鋁的鋁錠進入中國，俄鋁國有化。
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國內外氧化鋁市場供需或達到新平衡
回顧2018年四月份，隨著3月15日以後採暖季結束，氧化鋁產能陸續釋放。受採暖季限產氧化鋁產能陸續復產，並且個別企業存在提前復產的情況，整體而言，河南、山東地區的氧化鋁廠恢復性增產超出預期。根據我們以及相關機構的調研情況，中美鋁業、三門峽義翔、有色匯源以及東方希望在3月15日採暖季結束後，已經全部復產，而開曼鋁業和香江萬基原計劃在3月底復產，但由於鋁價低迷，復產計劃略有推遲。山西兆豐和晉中鋁業在4月1日後陸續復產。由於氧化鋁企業復產超出市場預期，因此近2個月的氧化鋁供需缺口基本被抹平，對價格價格支撐作用減弱。4月上半月氧化鋁均價重心較3月份再度下滑，由3月初2800元下滑75元/噸至2735元/噸。根據百川，山西、河南和山東地區氧化鋁有超過300 萬噸/年的限產產能即將恢復，再加之山西孝義地區田園化工、柳林森則、泰興鋁業以及華慶鋁業新投氧化鋁產能的放量，國內氧化鋁供應量將逐漸提升，國內氧化鋁供需關係將由當前的緊平衡向過剩轉變。
但是令市場沒有想到的是，2018年4月6日，美國政府宣布了對俄羅斯的新一輪制裁，其中被制裁的對象包括17名政府高級官員、7名俄羅斯寡頭及其持有和控制的12家公司，另外還有國有武器交易公司Rosoboronexport和其銀行子公司，共計24人和14個實體。據悉，這些被制裁的個人及公司，其資產會被凍結，且一般美國籍人士將被禁止和其交易。此外，非美國籍人士可能因為與其交易或促成重大交易而面臨制裁（其中也涉及俄鋁的大股東， En+ Group 的創始人兼大股東、金屬大亨 Oleg Deripaska ，他持有俄鋁的多數股權。），以懲罰以懲罰該國在克里米亞、烏克蘭和敘利亞的行動，以及干擾2016年美國大選和顛覆西方民主國家的企圖。
需注意的是，根據制裁規定，制裁針對性的指出，凡是與其進行交易的美籍人士與被制裁的俄羅斯公司將被禁止，以及非美籍人士可能因為與被制裁公司交易而面臨二次制裁，因此本次制裁其實就是將俄鋁的商業環境打破。
4月10日當日，LME以及Comex宣布在制裁時間發生後不會再接收俄鋁，更是使事態擴大化。根據LME聲明，俄鋁公司在4月6日之後生產的鋁將不能被用於在交易所進行期貨合約交割。並且自2018年4月17日起，除非金屬擁有人能夠證明倫敦金屬交易所信納其不會構成違反美國制裁的行為，否則任何公司品牌的原鋁錠將不得獲批准為註冊倉單所列金屬（交付予倫敦金屬交易所批准的倉庫）。同樣在當日Comex表示不允許俄鋁在該交易所進行交付。Comex發布聲明，並表示對俄鋁及其子公司撤銷擔保與交付的行為都將立即生效。隨後嘉能可、力拓等國際大型貿易商與俄鋁的合作關係相繼中斷。大多數國家為了規避美國的二次制裁基本上都選擇性的停止與俄鋁進行交易。
由於美國對俄的制裁，加之此前位於巴西的全球最大的氧化鋁冶煉廠Alunorte氧化鋁冶煉廠產能削減一半，直至其遵守一項環境保護法令，總共影響300萬噸/年的氧化鋁產能的供應，、4月份全球對於氧化鋁緊張情緒激增，海外氧化鋁價迅速上漲，這也奠定了整個4月份全球氧化鋁的上漲基調，而中國的氧化鋁也從採暖季後產能過剩預期的悲觀情緒中逐漸轉變，價格也因此拐頭向上。
根據國內某諮詢機構最新數據顯示，截至2018年4月俄鋁在全球氧化鋁總產能1319萬噸/年，運行產能1120萬噸/年；氧化鋁運行產能中，310萬噸/年位於俄羅斯本土，150萬噸/年位於烏克蘭，660萬噸/年位於歐洲、大洋洲和拉丁美洲地區。
其中4月12日印度Nalco氧化鋁銷售中標價601美元/噸，歐洲某電解鋁企業獲得該批氧化鋁，引發澳洲氧化鋁FOB價格上漲至550美元/噸以上，刺激中國氧化鋁轉口和國產貨出口意向，同時也大幅提升中國氧化鋁未來的價格預期。4月18日，外盤氧化鋁市場驚現巴西現貨簽單3萬噸單價800美元/噸，令全球氧化鋁生產商信心大振，澳洲氧化鋁現貨FOB報價全面上升至710美元/噸上方，摺合人民幣4400元/噸以上。而根據機構數據，中國氧化鋁簽單價有2600元/噸地位再度回升至3000元/噸，但仍遠低於國外氧化鋁價格，因此國內很多氧化鋁企業獲得出口訂單，即便中國氧化鋁在粒度指標方面有所欠缺，但由於高額內外價差仍然吸引了很多外國買家。
根據最新消息，截至4月19日山東已有用於出口的氧化鋁訂單，簽單出廠價3200元/噸，其他出口訂單多數仍處於簽單階段，價格預期在3500元/噸附近。如果俄鋁減產預期沒有證偽，我們預計5月份氧化鋁價格仍將維持高位。但仍需注意存在俄鋁氧化鋁流入國內並給國內供給帶來壓力的可能。
氧化鋁成本方面，百川資訊統計，3月氧化鋁加權平均成本2526.5元/噸，較2月份上漲47.23元/噸。4月份鋁土礦價格繼續上漲，燒鹼價格4月份略有回落。預計4月份氧化鋁成本將繼續上漲。目前在國外氧化鋁市場價格的刺激下，全國氧化鋁均價亦上升至2788元/噸，大部分氧化鋁企業暫時微利，預計隨著俄鋁被制裁事件逐步發酵，5月份氧化鋁利潤有望進一步提升。
根據百川統計，3月份氧化鋁產量為593.12萬噸。目前全國氧化鋁總產能為8059萬噸，開工產能6927萬噸，開工率85.95%。2018年3月電解鋁產量303.14萬噸，按照1.93噸單耗計算，2018年3月中國氧化鋁供應過剩約8萬噸。（不計進出口和非冶金氧化鋁用量）。
根據中國海關公布數據顯示。2018年1-2月中國累計進口氧化鋁17.68萬噸，同比下降64.7%。由於國內氧化鋁價下跌至明顯低於國外氧化鋁價，因此進口氧化鋁的數量明顯減少，此外3月份由於海德魯巴西Alunorte氧化鋁冶煉廠產能被當地環保部門勒令削減一半，也加劇了國外氧化鋁供給的緊張程度。
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預焙陽極價格在供給結構逐漸轉變下逐漸下調
根據 SMM，目前魏橋 4 月預焙陽極採購價已基本確定減 300 元/噸，根據各廠預焙陽極規格以及運輸距離有部分差異。作為陽極市場風向標的魏橋預焙陽極價格持續走低也將帶動整個預焙陽極市場價減少相應幅度，預焙陽極供應過剩已初現端倪。
信發配套 60 萬噸預焙陽極項目已經建成，不再外購陽極。索通配套魏橋一期 60 萬噸預焙陽極項目也在建設當中，焙燒爐已快完工，該項目預計 8 月份完全投產，屆時魏橋外購陽極量將銳減。
陽極下調是必然趨勢，主要有以下幾點原因，一是經過2017全年炭素企業對環保設備的升級改造，主產區山東地區大部分企業可以達到此次超低排放限值要求，河南未達標企業正在積極改造中，因此，2018年環保對炭素企業的影響將小於2017年度。費改稅實行一個多月以來目前企業並沒有感受到大的壓力。二是3月份採暖季過後，陽極限產企業將恢復生產，市場供應將增加。三是鋁廠預焙陽極庫存充足。鋁廠在此前供暖季預焙陽極備貨上準備充足，早早開始搶貨，更重要的是部分鋁廠備貨是按照不減產甚至新增產能正常投放的生產需求備貨的。四是計劃新增的預焙陽極產能嚴重過剩。據SMM統計，2018年國內計劃新增預焙陽極產能408萬噸，而電解鋁新增產能僅480萬噸。
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電解鋁供給壓力有望減小
俄鋁被制裁或影響全球供需平衡
據俄鋁財報顯示，2017年俄羅斯鋁業鋁產量總計370.7萬噸，佔全球鋁產量約6%，同比增長0.6%，銷量總計395.5萬噸，同比增長3.6%；開始市場認為只是出口至美國約佔比19%的鋁錠受到影響，即接近20%的美國需求被限制後，俄鋁這20%部分的利潤兌現會受到影響。而實際上，不單只俄鋁出口美國受阻，出口其他國家如日本，歐洲等國由於擔心遭受美國二次制裁，因此與俄鋁之間的交易也相繼終止。由於日本主要的貿易公司已經要求俄鋁停止出貨，當地現貨升水已經推升至200至250美元/噸左右，遠高於以往4-6月份出貨季129美元/噸。
俄鋁目前390萬噸電解鋁產能，2017年電解鋁產量為370.7萬噸，銷量為395.5萬噸，公司收入83%來自電解鋁銷售。
中國新投、復產以及減產情況
據我的有色網調研，2018年中國電解鋁計劃新增產能約520萬噸。新增區域依舊集中在新疆，內蒙，山西，貴州及廣西等西南區域。截止2017年，電解鋁指標置換約403萬噸，可置換指標總數約535萬噸。隨著供給側改革不斷升入，中國電解鋁合規總產能基本確定，約4300-4400萬噸。隨著指標置換的不斷進行，2017年因政策因素的在建產能推遲投放數量達279萬噸產能已經具備投產條件。根據中國有色金屬工業協會數據，目前電解鋁企業建成及在建違法違規建成產能合計停產1034萬噸。
根據機構最新調研了解，復產方面，廣西信發鋁電有限公司已經開始復產，復產規模10萬噸，已復產4萬噸，預計4月底完成復產。重慶天泰鋁業有限公司一部分10萬噸春節前已完成復產。河南中孚實業股份有限公司預計3月下旬開始復產。林州市林豐鋁電有限責任公司已做好準備，預計4月初期開始復產。河南萬基鋁業股份有限公司開始啟動電解槽復產，預計6月份全部啟動。
從新投計劃來看，大多數冶煉廠計劃3月投產，而企業一般投產到正式穩定產出鋁錠需要至少一個月時間，因此可推測二季度為鋁錠增長的高峰期。
2018產能置換政策新進展
1月18日，工信部印發了《關於電解鋁企業通過兼并重組等方式實施產能置換有關事項的通知》（以下簡稱《通知》），明確了電解鋁企業產能置換實施的具體要求。日前，工信部又針對該《通知》發布解讀性文件，詳細解讀了電解鋁企業在實施產能置換中的相關事項。明確了產能置換需在18年底之前完成通知，短期或加快電解鋁置換進程，對18年電解鋁現實供應形成更大壓力。而更長期的角度來看，產業深層次結構的變化是當前電解鋁行業同以往最大的不同，工信部此舉的主要目的是為避免個別新增電解鋁項目以新材料、鋁加工等名義，逃避產能置換，《通知》規定，凡包含電解工序生產鋁液、鋁錠等的建設項目，均必須實施電解鋁產能置換，即「建設電解槽、就須置換」。另外，《通知》施行前已啟動但尚未完成產能置換公告的電解鋁建設項目，要按照本《通知》規定開展工作。因此從長遠角度來看，供改將使得鋁行業產能過剩發生實質性的變化。
庫存情況
由於俄鋁被制裁而引起鋁價短期上漲迅速，電解鋁投放速度市場情緒推動而後持續高位運行，這些項目投產速度則會加快。另外由於內外基本面的差異不斷拉大，滬倫比值下滑至歷史地位，接近6的水平，後期國內鋁錠出口至國外的可能性將大大增加。同時3- 4月為電解鋁下游傳統消費旺季，二季度庫存大概率會出現下滑，如果中國沒有與俄鋁達成協議，即沒有進口俄鋁的鋁錠，那麼5月份去庫速度可能會高於歷史往年同期水平。截至4月19日，根據我的有色，全國鋁錠社會庫存為225.7萬噸，鋁錠連續去庫三周，但降幅並不明顯，僅小幅下滑1萬噸，符合季節性去庫特徵，出口拉動的去庫暫未顯現出來。
電解鋁成本或再度下行
根據我們此前分析氧化鋁和陽極均由於供應的逐漸寬鬆而價格存下調預期。因此預計電解鋁成本預計仍有可能繼續下跌。據測算，一季度電解鋁行業平均完全成本為14102元/噸，而由於鋁價跌幅更大，一季度電解鋁企仍有微幅100多元/噸的微薄利潤。目前，電解鋁行業平均成本13980元/噸，較一季度重心略有有所下滑。
電解鋁產量及進口量
截至3月29日，中國電解鋁有效產能4614.5萬噸，開工3628.1萬噸，開工率78.62%。3月份產量為303.14萬噸，較去年同期下滑1.32%。根據海關數據，1-2月電解鋁進口量為1萬噸，同比下滑69.7%，而在低比值的刺激之下，1-2月電解鋁出口量為1.6萬噸，同比大幅增長，去年同期鋁錠出口量僅為234噸。根據我們的測算，如果按照日本FOB來計算，截至4月20日國內鋁錠出口窗口已經打開。
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央行降准利好鋁下游消費
根據幾家機構調研的情況來看，華南地區作為國內最大的建築鋁型材生產基地，鋁型材企業目前面臨著較大壓力，主因其下游門窗行業增速緩慢，小型企業訂單偏少，大型企業僅維持平衡，雖工業型材增速較快，但對整體貢獻小於建材。此外不同規模鋁型材企業開工率分化狀態日漸顯著，大中型企業開工不斷向好，而小型企業生存狀態堪憂，行業集中度不斷上升。
3月取暖季結束後此前要求停工的房地產項目陸續復工，且春季本就是家裝旺季，因此春季消費亦有可能進一步好轉。
鋁材產量
中國2018年1-2月鋁材累計產量878.7萬噸，同比增加22.5%，2018年鋁合金最新產量數據暫未出。中國2017年全年鋁合金產量792萬噸，同比去年增加10.2%，顯示國內去年消費維持強勁勢頭。
中美兩國貿易摩擦升級
出口方面，由於不斷下滑的滬倫比值有利於鋁材加工企進行出口貿易，鋁型材及鋁板帶理論出口盈利大增，根據海關總署數據顯示，中國海關總署公布的數據顯示，中國2月未鍛軋鋁及鋁材出口量為37.2萬噸，環比下滑17.5%，同比依然維持43.48%的高增長速度。1-2月未鍛軋鋁及鋁材出口量為81.7萬噸，累計同比增加25.69%。
根據測算鋁材出口盈利由17年11月啟動了高速增長的時代，自此滬倫比值一直處於相對低位，鋁材出口利潤穩定在較高水平，鋁材出口出現明顯增長。
但與此同時美國的雙反政策對於中國鋁材出口貿易的打壓也在加劇。2018年1月12日，美國際貿易委員會對華鋁板產品雙反案作出肯定性損害初裁，成員一致認為自中國進口鋁板對美國國內產業造成了實質性損害。美國商務部將據此繼續開展反傾銷和反補貼調查，並預計將於2018年2月1日作出補貼調查初裁，4月17日作出傾銷調查初裁。3月23日凌晨，美國總統特朗普簽署備忘錄，基於美貿易代表辦公室公布的對華「301調查」報告，指令有關部門對從中國進口約600億美元商品大規模加征關稅，並限制中國企業對美投資併購。在此之前，美國1月23日宣布將對進口太陽能電池和太陽能板以及大型家用洗衣機徵收臨時性關稅，3月8日宣布將對進口鋼鐵和鋁分別課以25%和10%的重稅。預計後期鋁材出口美國的鋁材將出現明顯下滑。
而由於俄鋁被制裁導致國內比價不斷下滑，目前比值已經接近6，國內鋁錠及鋁材出口有望大幅增加。
我們認為該舉措對國內的供需平衡影響甚微，主要是由於鋁及鋁材的出口僅佔國內鋁錠總需求量的10%，並且由於國內對於鋁及鋁材內需的不斷復甦，出口佔比有減少的趨勢。此外在出口數量中，出口美國鋁材僅占其中的16%，因此整體看雙反對國內鋁產業的供需影響甚微。而由此引發的中美貿易摩擦逐漸升級，貿易戰似乎即將全面打響。針對美國採取的貿易限制措施，中國商務部決定採取行動。其中包括對自美國廢鋁加征25%的關稅。根據海關統計，17年國內進口廢鋁217萬噸，其中自美國進口47.6萬噸。據測算，如果廢鋁加征25%的進口關稅，我們自美國的廢鋁進口量將減少35萬噸，按照其中含鋁量80%算，在中國的總供應佔比不到1%，因此對我國的鋁供需格局影響不大。但不可否認，由美國發起的貿易戰爭，對經濟全球化產生了非常不利的影響，預計二季度對於鋁價會產生較大的壓力。
終端消費綜述
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供需平衡表
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