棕櫚股份年報季報點評：生態城鎮高成長，現金盈利延續改善

最新 05-02

核心觀點

生態城鎮轉型初見成效，單季度業績延續翻倍增長

公司2017年實現營收52.53億元，同比增長34.49%；實現歸母凈利潤3.04億元，同比增長141.83%，低於我們和市場預期，系部分重大項目進展緩慢。2018Q1收入同比增長21.99%，歸母凈利潤同比增長109.64%，好於預期，為連續第三個季度單季業績實現翻倍增長，公司轉型生態城鎮效果初步顯現。公司控股股東和實際控制人完成變更，激勵機制的完善預計能有效促進公司未來經營目標的達成，維持「買入」評級。

生態城鎮進入成長期，相關財務指標改善

公司自2014年提出轉型生態城鎮戰略以來，生態城鎮業務從培育期逐漸過渡到成長期，並體現為財務指標的改善。經業務重分類後，公司2017年報新增生態城鎮業務分類，2017年實現營收6.74億元，佔全部收入的12.84%；毛利率31.29%，高於傳統園林施工主業的16.72%。截至2017年末，公司參與投資或建設的生態城鎮建設項目11個，基本確立行業龍頭地位。而以生態城鎮內容運營投資為主的子公司棕櫚盛城投資，2017年實現凈利潤918萬元，扭轉了2016年虧損3451萬元的局面。

施工生態雙改善驅動盈利提升，在手訂單飽滿

公司2017年園林施工實現收入40億元，佔全部收入比重76.30%，同比增長19.93%，實現毛利率16.72%，同比提升5.43pct。工程施工毛利率改善和生態城鎮業務佔比提升，驅動公司毛利率同比提升4.06pct至20.75%。截至2017年末，公司已公告在手重大合同245.82億元，框架協議460億元，驅動未來1-3年業績較高增長。

PPP項目推升長期應收款和財務費用，經營現金流大幅改善

截至2017年末，公司應收PPP項目工程款5.73億元，同比增長297%，占長期應收款比重為66%，同比大幅提升38pct。2017年期間費用率11.94%，同比降低0.71pct，主要是管理費用率同比下降1.36pct至7.07%（16年沖回股權激勵費1938萬元），而財務費用率上升0.52pct至3.60%。儘管PPP項目的推進提升公司長期應收款佔比，但由於加強應收賬款和工程投標保證金等各種款項回收，且生態城鎮項目逐漸產生現金流，公司2017年經營現金凈流入2.26億元，同比大幅增長237%。

實際控制人完成變更，公司進入發展快車道，維持「買入」評級

為搭建生態城鎮業務新業務模式的激勵機制，公司控股股東通過大宗交易轉讓給員工持股計劃1.91%股份，均價8.47元，通過協議轉讓給輝瑞投資（總經理控股）5.03%股份，均價8.00元，控股股東和實際控制人變更為公司總經理，公司發展進入新階段。根據公司2017年報，我們下調公司18-19年凈利潤預測值至5.5/7.7億元（原預測值為7.9/10.8億元），並引入2020年業績預測10.3億元。公司生態城鎮龍頭地位突出，認可給予2018年20-22xPE，對應目標價7.40-8.14元，維持「買入」評級。

風險提示：生態城鎮業務落地低於預期，PPP政策風險，項目融資風險等。

公司盈利預測調整