我們為什麼選擇投資可轉債/可交債
在股票上漲的過程中，總是有越來越多的人相信明天會更好，經濟會更好，股價會更高。
而在股票下跌的過程中，人們總是覺得下一秒會更差，再不賣就來不及了。
縱觀股票誕生以來的歷次經濟衰退（股票暴跌），大多數人總是在一輪又一輪的歷史中相信「這次會不一樣」。
只有極少數的人能夠排除外界的雜訊，通過獨立思維，避免從眾效應從而實現在證券市場的盈利。從美國來看最具代表性的是格雷厄姆、巴菲特、霍華德·馬克思等等投資大師，在中國比較有代表性的是東方紅資產管理公司（陳光明）、涌豐資產管理公司（趙凱）、高毅資產管理公司（邱國鷺）等等（因中國證券投資歷史不長，舉例來自過去10年業績以及投資邏輯）。
投資大師畢竟是極少數人，而對於普通公眾而言，我們推薦大家關注一個可以在一定程度上避免從眾效應的工具-可交換債券（含可轉換債券）。
可轉換債券 （Convertible Bond，簡稱CB）是可轉換公司債券的簡稱，又簡稱可轉債，是一種可以在特定時間、按特定條件轉換為普通股票的特殊企業債券。可轉換債券兼具債權和期權的特徵。
可交換債券（Exchangeable Bond，簡稱EB）全稱為「可交換他公司股票的債券」，是指上市公司股份的持有者通過抵押其持有的股票給託管機構進而發行的公司債券，該債券的持有人在將來的某個時期內，能按照債券發行時約定的條件用持有的債券換取發債人抵押的上市公司股權。
從大的投資邏輯上看，這兩者都具有債性、股性、可轉換性。債性則是在大幅波動的市場中避免從眾的基礎。通俗而言就是在股票市場（標的股票）下跌的過程中，CB、EB的純債價值避免了因目標股票大幅下跌給投資人造成的損失，而在股票市場（標的股票）大幅上漲（業績持續增長）的時候，投資人可以選擇將債券轉換成股票。
因此，我們團隊把可轉債、可交債作為我們主要的投研方向。
1.可交債、可轉債的特性：
從大的投資邏輯上看，兩者十分類似：
債性：與其他債券一樣，CB、EB也有規定的利率和期限，投資者可以選擇持有債券到期，收取本息。
股性：CB、EB在轉換成股票之前是純粹的債券，但轉換成股票之後，原債券持有人就由債權人變成了公司的股東，可參與企業的經營決策和紅利分配。
可轉換性：可轉換性是可轉換債券的重要標誌，債券持有人可以按約定的條件將債券轉換成股票。轉股權是投資者享有的、一般債券所沒有的選擇權。可轉換債券在發行時就明確約定，債券持有人可按照發行時約定的價格將債券轉換成公司的普通股票。如果債券持有人不想轉換，則可以繼續持有債券，直到償還期滿時收取本金和利息，或者在流通市場出售變現。如果持有人看好股票增值潛力，在寬限期之後可以行使轉換權，按照預定轉換價格將債券轉換成為股票，發債公司（發行人）不得拒絕。
2.近兩個月中，對於市場情況的一些思考：
過去的45天中，滬深300指數經歷了一波過山車行情，如果選擇投資可轉債、可交債則可一定程度上降低投資的波動性。在深入了解標的股票的前提下，減少市場波動對投資策略帶來的影響。
根據我們2018年1月份對市場的觀察，A股市場迎來了1月份的開門紅，市場熱度提升主要是因為散戶的情緒與資金推動。2018年1月1日以來，A股市場出現了連續上漲的行情，滬深300自1.1至1.19累計漲幅為已經累計上漲了6.3%，自此之後，於1月26日升至4403.34的高點後轉而向下，至4月27日滬深300指數報收於3708.11，。整個下跌幅度超過了15%。
如果一個股票投資管理人在1月初拿到了銀行的委外資金，在1月底建倉完畢（這個例子比較極端）。需要被動建倉（通常一個月內不建倉銀行將撤回資金），那麼很不幸，此時的產品凈值可能已經跌去了10%以上，甚至到15%的清盤線。而如果這名管理人通過可轉債來輔助建倉，則結果會大不相同。
我們來看一個簡單的例子：
如果一個以汽車為主題的證券投資基金，在2018年1月份擬增倉小康股份，選擇直接購買股票和購買轉債接下來的情況就會完全不同。
下圖是接近債底的小康轉債與目標股票小康股份自2018年1月1日至2018年4月27日的前收盤價對比走勢圖：
圖一 小康股份與小康轉債2018.1.1-2018.4.27前收盤價走勢圖
3.回顧歷史：
我們團隊在這個劇烈波動的時間點上，再一次回顧了歷史。雖然歷史業績並不能代表未來，但是歷史的教訓需要被記住。
第一幅圖：從轉債品種誕生（2008年）至2018年4月27日中證轉債指數與滬深300指數的對比。第二幅圖我們將2018年1月1日至2018年4月27日的階段對比圖進行了放大。
觀察過去10年的數據可以印證轉債通過其債性在市場下跌的情況下能夠鎖定最大損失，而等到市場行情回暖也會享受到股票上漲所帶來的收益。同時，轉債發行對上市公司的主體資質要求較高，能夠發行轉債的一定是市場上從業績維度定義的「好公司」，因此轉債指數的走勢與滬深300較為接近。
從08年初假如入以10000塊錢購買中證轉債指數產品，直到2015年，什麼也不做收益也能夠跑贏滬深300指數，而這7年間真正跑贏滬深300指數的公募基金不足50%。
（補充說明一下，2015年有一輪大牛市，大部分的轉債都在這一年中集中換股退出，而15年至17年市場上發行的轉債供給量非常少，造成了轉債指數到2015年後大幅回落。）
圖二 2008.1.1-2018.4.27 滬深300與中證轉債指數對比
圖三 2018.1.1-2018.4.27 滬深300與中證轉債指數對比
第二幅圖：從轉債品種誕生（2008年）至2018年4月27日中證轉債指數與中證500指數的對比。第二幅圖我們將2018年1月1日至2018年4月27日的階段對比圖進行了放大。由於中小板的波動率相對於藍籌更大，因此不難看出過去10年，幾次劇烈的市場波動下，轉債的波動率明顯小於中小板指數的波動率。
同樣的例子，如果在2008年1月1日持有中證轉債指數產品，至2015年，收益遠高於中證500指數產品。
圖四 2008.1.1-2018.4.28 中證500與中證轉債指數對比
圖五 2018.1.1-2018.4.27 中證500與中證轉債指數對比
4.從歷史中我們記得什麼：
如果你是一個追求穩健收益的投資者，需要降低投資的整體波動率，可交債與可轉債是值得關注的品種。
5.我們來看兩個例子，一隻公募可轉債三一轉債，一隻是公募可交債中油EB。
讓我們把時間回到2016年1月，熔斷造成的股災3.0不知道大家是否還記得，這個時候市場氣氛降到了最低點，基本上人人都是談股色變，大家討論得最多的是：快！快！今天上午再不賣就賣不掉了！作為事後諸葛亮，回過去看，當時很多業績很好的股票，按照靜態PE絕對估值都非常便宜，但是就是沒人肯買。歷史總是如此相似，一個又一個周期、輪迴。
繼續延續前面的舉例方式，我們以10000塊買入三一轉債100張，10000塊買入三一重工股票大約1500股，約6.67元/股。接下來發生了什麼？
在2016年1月-3月短暫上漲至7.5元/股之後，在5月份跌回到了6.7元/股，這個時候持有三一重工股票的投資者會想我是補倉呢還是離場呢？原來看好這個股票的心態會發生很大的變化。
而持有三一轉債的投資者則會從容很多，過去的幾個月凈值並沒有發生很大的波動，有充足的時間考慮當時買入三一轉債時看好三一重工的邏輯是否繼續成立，如果成立則繼續持有。
到了17年隨著三一重工股價波動上升，三一轉債也隨之上漲，當時持有股票發生動搖的投資者就看不到17年、18年收穫的時候。
這就是鎖定下行風險的防禦性配置的重要性。
圖六 2016.1.5-2018.4.27 滬深300 三一轉債 三一重工波動率對比
圖七 2017.7.14-2018.4.27 滬深300 中油EB 中國石油波動率對比
6.從歷史的數據講講擇時
在任一天收盤後第二天上漲的概率為50%，而把統計時間線拉長，擇時的勝率會越來越接近於50%。中國的證券市場從1990年建立以來，嚴格來說只經歷了不到28年，時間還很短暫，在這28年當中大概經歷了11次大的牛市，0.5的2次方是0.25%，5次方是0.031，11次方是0.00049。隨著時間的拉長，擇時連續踩准牛市的概率會進一步縮小。而一旦一次擇時錯誤，有可能會損失掉大部分的本金。（當然，市場上還是有少數的大牛通過量化分析的方式，結合行為金融學的理論，能夠提高擇時的勝率的，但這一點上不是我們團隊所擅長的，我們也不會東一榔頭、西一棒子去搞事情。）
在這樣的前提下，我們能做的就是深入每一隻CB、EB的基本面研究，深入行業周期研究，在相對便宜的價格下（相比於內在價值，周期性行業處於衰退的末期或復甦的初期）通過買入CB、EB減少犯錯的幾率，儘可能保證本金安全，把我們的精力集中到確定性更高領域，從而提高整體的勝率。
7.我們為什麼喜歡可交債、可轉債
作為一個專註於可交債/可轉債研究與投資的團隊，相比於2017年一整年，我們更喜歡今年一季度的動蕩市場，甚至更2015年7月-2016年5月的這段熊市。
喜歡動蕩的市場原因是，一般投資者很難在動蕩的市場中掙到錢，而可交債，可轉債鎖定了下行風險，又同時能夠分享到股票上漲帶來的全部收益，是在不確定的市場中增加確定性的產品。
喜歡熊市，就比較功利一點。牛市的時候，大部分投資者都會選擇配置權益類產品，甚至直接買股票，群體效應，從眾效應，彷彿人人都是股神。沒什麼人盯著風險，或者說有一定的浮盈能夠承受比正常情況下更大一些的波動，也就很少有人配置轉債、交債。而熊市則不同，真正能夠穿越牛熊的股票大多都是散戶不太喜歡的，因此散戶也就不怎麼能掙到錢，這個時候交債產品就相對更容易募集，鎖定下行風險的前提下，等待牛市/波動市的來臨即可獲利。
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