央行一季度貨幣政策報告有四大看點，下一步貨幣政策如何走已有信號

新聞 05-13

5月11日晚間，央行發布《2018年第一季度中國貨幣政策執行報告》（下稱「報告」）。貨幣政策執行報告可以看做央行貨幣政策的白皮書，是市場理解和預測下一步央行貨幣政策的重要參考。

對比上一季度的貨幣政策執行報告，最主要的變化有以下幾點：

一是新增5000億以下金融機構同業存單納入MPA考核。

自 2018 年第一季度評估時起，央行把資產規模5000億元以上金融機構發行的同業存單納入 MPA 同業負債佔比指標進行考核。此次正式宣布，要進一步加強宏觀審慎管理，完善宏觀審慎評估，擬於 2019 年第一季度評估時將資產規模 5000 億元以下金融機構發行的同業存單納入 MPA 考核。

二是特別提出要堅決打贏防範化解重大金融風險攻堅戰，新增「全面清理整頓金融秩序」的表述。

報告稱，集中力量優先處理可能影響經濟社會穩定和引發系統性風險的問題。抓緊補齊監管制度短板，有效控制宏觀槓桿率和重點領域風險，積極化解影子銀行風險，穩妥處置各類金融機構風險，全面清理整頓金融秩序，守住不發生系統性風險的底線，堅決打贏防範化解重大金融風險攻堅戰。

三是提出2017年宏觀槓桿率上升速度明顯放緩，未來我國宏觀槓桿率有望進一步趨穩，並逐步實現結構性去槓桿。

四是承認利率市場化改革還有一些「硬骨頭」，並提出下一步要結合國際基準利率改革的經驗和教訓，進一步完善 Shibor 等基準利率體系，進一步健全中央銀行市場化的利率調控和傳導機制。

展望下一步的貨幣政策，報告稱，將繼續綜合運用價、量工具和宏觀審慎政策加強預調微調，保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長，把握好穩增長、調結構、防風險之間的平衡。一方面要掌控好流動性尺度，助力去槓桿和防範化解金融風險；另一方面，要綜合考慮宏觀經濟運行變化，加強政策協調，靈活運用多種貨幣政策工具組合，合理安排工具搭配和操作節奏，維護流動性合理穩定。

看點一、5000億以下金融機構同業存單納入MPA考核

考慮到政策調控推進的平穩性，對於同業存單納入MPA，符合了先監測、後考核，先大銀行、後小銀行的政策節奏。

實際上，自2018年一季度起，資產規模5000億元以下金融機構發行的同業存單進行監測。因此，中小型金融機構發行同業存單儘管尚未納入MPA考核，但對於納入考核早已有預期並已開始作出調整。此外，再加上中小銀行更多的受到省聯社等窗口指導，同業負債壓縮早已進行。因此，不少分析人士預計，明年起對中小金融機構同業存單納入 MPA考核不會對機構造成太大衝擊。

不過，九州證券全球首席經濟學鄧海清說，但從市場情緒層面看，不排除市場重新產生對監管過度擔憂的可能，對投資者而言需要觀察。

看點二、全面清理整頓金融秩序

每季度貨幣政策執行報告的最後一部分，都是展望下一步如何打好防範化解重大金融風險攻堅戰。值得注意的是，相比於去年四季度的報告，今年一季度報告在這方面的表述上有很大調整。

例如，四季度報告提及的「加強對企業債務風險、銀行資產質量和流動性變化情況、房地產市場、互聯網金融、跨境資金流動、跨行業跨市場風險等領域的風險監測和防範。進一步完善宏觀審慎政策框架，加強影子銀行、房地產金融等的宏觀審慎管理」，此次未再提。；另一方面，對於繼續推動出台金控公司監管規則也未在本次報告中提及。

報告相比於去年季度報告新增了「全面清理整頓金融秩序」。2018年一季度央行貨幣政策執行報告則與之前的基調不同，一方面刪去了「統籌政策力度和節奏，防止疊加共振」，另一方面新增了「全面清理整頓金融秩序」。

對此，鄧海清表示，上述表述轉變或許是為了對沖監管定調的變化，此次貨幣政策執行報告中，在摘要的貨幣政策部分新增提法「注重引導預期」，而之前貨幣政策執行報告在該部分均沒有該表述，可能表明穩定市場預期主要將通過「貨幣政策」，而「監管政策」則是以解決問題為主。另一種對市場有利方向的理解是，2017年以來，對市場衝擊大的主要監管政策均已落地，未來的監管政策更多的是查漏補缺，所以需要「全面清理整頓金融秩序」，而不太可能因為監管政策對市場再度產生衝擊。

看點三、宏觀槓桿率下降顯著

報告稱，2017 年我國宏觀槓桿率上升速度明顯放緩，全年上升 2.7 個百分點至 250.3%。其中，企業部門槓桿率為159%，比上年下降 0.7 個百分點，是2011年以來首次下降，2012-2016年年均則增長 8.3 個百分點。政府部門槓桿率為 36.2%，比上年下降 0.5 個百分點，2012-2016 年年均則增長1.1個百分點。住戶部門槓桿率為 55.1%，比上年高 4 個百分點，增幅比 2012-2016 年年均增幅略低 0.1 個百分點。

報告分析稱，隨著我國經濟發展進入新階段，上述推升宏觀槓桿率的因素開始出現變化，未來我國宏觀槓桿率有望進一步趨穩，並逐步實現結構性去槓桿：

一是未來一段時期我國經濟有望保持穩定增長，我國經濟由高速增長階段轉向高質量發展階段，必然要求提高債務資金的利用效率，有助於帶動槓桿率下行。

二是我國商品和要素領域的貨幣化程度已經較高，伴隨人口老齡化步伐加快，貨幣化進程也將趨於放緩，在槓桿率上會有所顯現。

三是金融監管加強，金融市場不斷完善，對影子銀行導致槓桿率上升的狀況有所抑制。

四是地方政府債務約束硬化，政府融資擔保行為規範。

五是供給側結構性改革進一步推進，加之市場化法治化債轉股深入實施等，都將有利於宏觀槓桿率企穩甚至下降。

看點四、改革一級交易商制度

央行每個季度發布的貨幣政策執行報告中都會有專欄，專門討論一些熱點問題，也側面反映出央行近期關注的熱點問題。本次的一個專欄是專門討論央行合格交易對手方。

央行於 1998 年建立公開市場業務一級交易商制度。目前為 48 家，包括開發性金融機構、政策性銀行、大型國有銀行、股份制商業銀行。

公開市場業務一級交易商作為央行合格交易對手方的基礎群體，可以廣泛參與央行公開市場債券正(逆)回購、央行票據發行認購和現券買賣等日常操作。

在此基礎上，近年來央行加強對合格交易對手方的統一管理，在創設新的操作工具時，根據該工具的特點和功能定位，從上述一級交易商中選擇符合特定條件的部分機構參與操作。

例如，2014 年央行在創設「中期借貸便利(MLF)」工具、用於向銀行體系投放 3 個月到1年期的中長期流動性時，選擇的合格交易對手方就是公開市場業務一級交易商中MPA達標情況較好的商業銀行。

報告透露，考慮到市場環境和貨幣供應方式的變化，目前對公開市場業務一級交易商的要求已與 2004 年建立考評機制時明顯不同。2018 年 3 月，央行引入新的公開市場業務一級交易商考評指標體系，設置了「傳導貨幣政策」、「發揮市場穩定器作用」、「市場活躍度及影響力」、「依法合規穩健經營」、「流動性管理能力」等七大方面、三個層次共計 32 項考評指標。

其中：

「傳導貨幣政策」相關考評指標主要考察一級交易商參與公開市場操作和流動性分層傳導情況；

「發揮市場穩定器作用」，主要考察一級交易商貨幣市場資金融通的持續性、穩定性和定價合理性等情況；

「市場活躍度及影響力」，主要考察一級交易商在貨幣市場、債券市場的認購、交易和做市等情況；

「依法合規穩健經營」，主要考察一級交易商宏觀審慎評估以及監管考核指標達標情況；

「流動性管理能力」，主要考察一級交易商流動性缺口狀況以及對央行資金的依賴程度；

「操作實務」和「配合央行操作室有關工作」則考察一級交易商誠信、規範、安全參與公開市場操作等方面的表現。

報告表示，與原來的指標相比，新的考評指標體系覆蓋面明顯擴大，反映了央行對一級交易商在宏觀審慎評估、分層傳導流動性、疏通利率傳導機制、熨平市場波動等方面的最新要求。此次調整是對一級交易商制度的優化和完善，體現了「高標準、少而精」原則篩選一級交易商管理理念。

來源：券商中國（ID：quanshangcn）

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