政策以穩為主、經濟周期性態勢好轉、通脹壓力可控

5月11日，央行公布《2018年第一季度貨幣政策執行報告》。

點評：

1.貨幣政策方面，主要變化有：

一是由「把握好穩增長、去槓桿、防風險之間的平衡」到「把握好穩增長、調結構、防風險之間的平衡」，「去槓桿」被替換成「調結構」，一方面可能是因為中美貿易摩擦升級，外部問題短期上升為主要矛盾，未來一段時間內將著重調整經濟結構，另一方面正如內容摘要里提到的「金融體系控制內部槓桿取得階段性進展」，而且相關監管政策陸續落地，監管協調框架逐步完善，繼續靠貨幣政策倒逼金融去槓桿的必要性下降；

二是貨幣政策「注重引導預期」，與政治局會議表述一致。根據2016年人民日報對權威人士的專訪《經濟L型要持續幾年》，「預期管理關鍵是穩政策，首先，大政方針不能動搖；其次，宏觀經濟政策不能搖來擺去；第三，要善於進行政策溝通，加強前瞻性引導，提高透明度，說清政策目的和涵義，減少誤讀空間，及時糾偏」。由此印證兩點：一是去槓桿未來3年仍是經濟工作重點，貨幣政策穩健中性短期不會發生變化，二是在大的方針政策出台之前，央行將和市場保持必要的溝通。考慮到政治局會議提出「要推動信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發展」，在中美貿易摩擦升級的外部壓力下，維持基本面穩定和金融市場穩定的重要性上升。

此外，「管住貨幣供給總閘門」表述與2017年四季度維持一致，市場對之前政府工作報告「管好貨幣供給總閘門」的「管好」有過度解讀之嫌。

2.金融監管方面，主要變化有：

一是「擬於2019年第一季度評估時將資產規模5000億元以下金融機構發行的同業存單納入MPA考核」，不過考慮到預留時間較長以及降准置換MLF「大部分增量資金釋放給了城商行和非縣域農商行」，預計不會對市場構成較大衝擊；

二是由「加強金融監管協調」到「加強宏觀審慎管理和金融監管協調」，首次把宏觀審慎管理與金融監管協調並列，反映出在2017年將表外理財納入MPA廣義信貸指標範圍以及2018年一季度將同業存單納入MPA同業負債佔比指標考核之後，宏觀審慎管理體系初步完善並將在下一步開始發揮常態化的調控作用。貨幣政策側重於物價水平的穩定以及經濟和就業增長，宏觀審慎政策側重於維護金融穩定和防範系統性金融風險，結合「引導預期」表述，預計後續監管部門出台政策將避免引發市場大幅波動。

3.經濟展望方面，對全球經濟增長前景總體維持樂觀，不過認為「世界經濟政治形勢更加錯綜複雜」，對保護主義和反全球化風險提示由第三位提升至第一位，位列第二的風險是美聯儲貨幣政策不確定性，稅改、基建和貿易摩擦或推高通脹，加快加息節奏。對國內宏觀經濟展望，維持「經濟基本面長期向好的趨勢沒有改變」的判斷，新增「中國經濟周期性態勢好轉」表述，對2018年物價則表示「總體來看通脹壓力可控」。

4. 3月非金融企業及其他部門貸款加權平均利率為5.96%，較去年12月上升22bp,這可能是4月政治局會議提出「降低企業融資成本」的重要原因，但在一季度貨幣政策執行報告中並未直接出現「降低融資成本」相關表述，一方面可能是因為降准之後收益率回落至合意區間，另一方面可能是因為「降低融資成本」更多是針對三農、雙創、扶貧等領域，這在報告中早有表述，所以沒有特別提及。

5.整體來看，貨幣政策去槓桿要求削弱，更加強調預期引導，政策將以穩為主，未來一段時間外部壓力和內部調結構是主要矛盾，關注中美貿易摩擦對債市的擾動。

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