CDR漸行漸近 券商躍躍欲試

CDR(中國存托憑證)正在加快推進。近日，證監會就《存托憑證發行與交易管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)公開徵求意見。同時，為配合創新試點企業發行股票或存托憑證，《證券發行與承銷管理辦法》(以下簡稱《辦法》)部分條款，從5月11日起開始就修訂內容公開徵求意見。

伴隨著CDR漸行漸近，可以承擔承銷、存托等業務的券商躍躍欲試。中國證券報記者了解到，已有幾家大型券商在負責相關企業的項目。同時，多家券商表示，公司正專門組織人員學習和研究CDR的相關規則，並與正在參與CDR項目的機構進行交流，了解項目進程和存在的問題，為將來開展業務做準備。

CDR腳步漸近

今年以來，市場上關於新經濟的呼聲不斷。有分析指出，《管理辦法》的發布及《辦法》的修訂，表明創新企業回歸A股加快進入落地階段。

申萬宏源證券承銷保薦有限責任公司戰略業務部負責人屠正鋒對記者表示，公司戰略業務團隊在過去十年就海外中概股回歸、支持創新企業上市等議題進行多次研究和探討，可以確認存托憑證是企業成本相對較低、障礙相對較少的一種方式。

國信證券預計，目前符合相關政策資質要求的公司共有BAJT和網易5家互聯網巨頭，市值約7萬億元，按照2.5%-5%的融資比例進行測算，預計CDR初步融資規模達1700億-3500億，約佔當前A股總市值的0.3%-0.6%。考慮到流動性問題，預計2018年將有2-3家企業試點發行，融資規模為700億-2100億元，為2017年IPO規模的30%-90%。

對於機構關心的存託人資質問題，《管理辦法》規定，中登公司、證券公司、商業銀行皆可擔任存託人。券商人士指出，就存託人而言，國際慣例是由大型商業銀行擔任。《管理辦法》規定三類機構可申請存託人資格，是既參考了國際慣例又尊重了我國市場，是非常包容的舉措，得到市場廣泛認可。雖然目前存託人資格門檻還未公布，但考慮到存託人在存托憑證中承擔的責任與起到的重要作用，最終能夠獲得存託人資格的一定是具有良好商業信譽、體量達到一定規模、在跨境業務方面具備一定優勢的機構。

券商參與熱情高漲

CDR發行中，券商發揮著重要作用。記者了解到，北京幾家大型券商目前已有相關項目儲備。此外，部分券商也在積極部署相關業務。

「根據現有的《管理辦法》，券商參與CDR的主要流程環節包括保薦、承銷、存托、做市和交易。」國金證券相關負責人告訴記者，公司已組織人員學習和研究CDR相關規則，並與有CDR項目的機構進行交流，了解項目的進程和存在的問題，為將來開展業務做準備。同時，投行部門正在梳理現有符合規定的高新技術產業和戰略性新興產業的客戶名單，建立項目持續跟蹤和儲備機制。

屠正鋒表示，作為券商，一方面，公司在深入研究境內外相關法規差異，了解企業的實際訴求和操作難點；另一方面，基於新經濟的特殊性，公司也在儲備行業知識和人才，解讀相關產業演進狀態和企業情況，以更深入理解和判斷企業。

某券商投行人士表示，公司近年來一直在紅籌公司回歸、資本市場跨境業務及CDR等相關問題進行研究。雖然目前更多細則尚未出台，但公司已做好充分的業務準備。

同時，多家券商表示，參與CDR對券商來說不僅是機遇，也帶來一定挑戰。屠正鋒指出，就保薦承銷工作而言，對券商的盡職調查和保薦責任提出更高的要求。對於已海外上市的存托憑證發行人，因其規模龐大，按照現行準則要求，核查的範圍和深度履行到位有很大難度，對其境外股東、境外業務網路也因法規或成本因素難以詳細核查。對未在海外上市發行人，創新企業的未來風險判斷將考驗保薦機構的行業理解能力。境內保薦工作不同於審計工作，「風險導向性」原則和實踐都不成熟，勤勉盡責意味著「無限責任」，保薦機構需要不斷提升自身的技能水平。

上述國金證券相關負責人表示，目前來看，由於CDR門檻比較高，符合要求的企業相對較少，因此，如何能夠取得相關業務是券商面臨的最大挑戰；其次，由於監管部門對於從事CDR承銷保薦、做市和存托業務的券商在准入資格上應該會有具體和明確的要求，如何能夠成為試點券商也是關鍵點。

部分細則尚待明確

雖然《管理辦法》對存托憑證基本制度作出規範，記者了解到，仍有相關細則尚未明確。上述國金證券相關負責人表示，《管理辦法》框架較為完善和嚴密，預計相關部門還會出台詳細規定。存托憑證的信息披露規則、做市商制度、重大資產重組和再融資規定有待進一步的完善。

屠正鋒表示，本次《管理辦法》中還有幾點細則待明確。首先，《管理辦法》規定「存托憑證與基礎證券之間的轉換應當符合國家有關規定」，尚未明確存托憑證的轉換機制，若無轉換機制，存托憑證市場的估值水平就可能過度偏離基礎證券市場。由於當前人民幣資本項目管制尚未開放，且CDR上市後大概率出現大幅溢價，如何儘快明確轉換機制，是比較重要的環節。

其次，《管理辦法》規定，證券公司擔任存託人的資質條件由中國證監會另行規定。證券公司作為存託人的資格認定也是證券公司比較關注的重點。

再次，《管理辦法》規定，境外基礎證券發行人的股東、實際控制人、董監高和存托憑證的其他投資者在境內減持其持有的存托憑證的，應當遵守法律、行政法規、中國證監會的相關規定以及證券交易所業務規則有關上市公司股份減持的規定。從字面理解，減持規則只適用於持有存托憑證的人，由於存托憑證總量不高，則按目前的減持比例可能會對其價格產生較大影響。因此，是否要單獨規定對存托憑證的減持比例需要商榷。

最後，由於國內外存在時差問題，因此在信息披露上如何規定，符合兩地的監管要求需要明確。

此外，有分析指出，對比上述CDR發行規模預測，2017年A股IPO為2300億元左右(為10年來最高)，因此發行比例和時間進度如何認定以便給市場預期，也需要明確。

（中國證券報）

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