中航沈飛：軍工總裝首個股權激勵 戰鬥機龍頭再添動力

維持目標價48元，空間33%，增持。公司是首個實施股權激勵的軍工總裝企業，未來激勵計劃配合軍品定價改革有望逐步提升利潤率，同時「產能擴張+單價提升」將助力業績快速增長。維持2018-20年EPS為0.68/0.89/1.09元，CAGR為29%，維持目標價48元，增持。

軍工總裝企業首個股權激勵計劃，意義重大。5月15日公司發布限制性股票激勵計劃，有效期10年，每期間隔3年，累計股票總量不超過總股本10%，其中首期擬向公司董事、高管以及骨幹(合計92人) 授予407萬股，佔總股本的0.29%，授予價格22.53元。我們認為，此次激勵計劃將進一步完善公司治理結構，調動領導管理層與骨幹員工積極性，提質增效作用明顯，同時公司是首個實施股權激勵的軍工總裝企業，完成從0到1的突破，為後續軍工激勵計劃提供想像空間，意義重大。

激勵計劃配合軍品定價改革，利潤率提升可期。受「成本加成5%」的軍品定價規則限制，我國軍工總裝企業利潤率整體較低，2017年公司凈利率為3.6%，與國外軍工企業7-8%的凈利率相比差距較大，未來隨著我國軍品定價改革的逐步推進，疊加股權激勵增強管理層降成本動力，公司利潤率提升可期。

「產能擴張+單價提升」助力業績快速增長。公司募投的新機研製生產能力建設項目將進一步提升產能，預計2020年有望列裝量產；隨著戰鬥機代際提升，公司產品單價有望繼續增加，從而助力業績快速增長。

風險提示：新產品列裝低於預期；軍費增速低於預期。

（國泰君安）

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